A prop¨®sito de la inflaci¨®n

COYUNTURA INTERNACIONAL

En los ¨²ltimos a?os, la revoluci¨®n tecnol¨®gica ha permitido la obtenci¨®n de ganancias de productividad que han contenido el crecimiento de los precios al consumo. El gran logro para las pol¨ªticas econ¨®micas durante el ¨²ltimo lustro de los noventa fue precisamente mantener alejada la amenaza de presiones inflacionistas. Y no fue hasta el pasado a?o cuando los temores se revisaron ligeramente al alza por los precios de la energ¨ªa.

Pese a todo, los agentes interpretan que los repuntes que se han producido en los ¨²ltimos meses son provisionales. Especialmente porque el principal detonante de estos aumentos en la tasa de los precios se origin¨® en el componente energ¨¦tico, que desde diciembre ha invertido la tendencia. Sin embargo, en los ¨²ltimos d¨ªas se han publicado las cifras de inflaci¨®n de Estados Unidos y Alemania, y cuando deber¨ªan haber empezado a recoger cierta moderaci¨®n, han alcanzado niveles inesperadamente elevados. Los datos apuntan a que hay otros argumentos m¨¢s all¨¢ del componente energ¨¦tico o el aumento de la imposici¨®n indirecta para explicar la desviaci¨®n de los precios sobre los objetivos de los bancos centrales.

En estas circunstancias resulta tranquilizador que los bancos centrales, como garantes ¨²ltimos de la estabilidad de los precios, subrayen las favorables condiciones para que este desequilibrio interno se corrija. De hecho, es parad¨®jico que mientras las sensibilidades de los agentes se dirigen a la p¨¦rdida de dinamismo de la actividad, en su ¨²ltima comparecencia ante el Congreso, el presidente de la Reserva Federal emple¨® m¨¢s tiempo en garantizar la permanencia de un ciclo no inflacionista que en eliminar expectativas de recesi¨®n. Tambi¨¦n en el ¨¢rea euro, donde existe una mayor carga de escepticismo para el corto plazo, el economista jefe del Banco Central Europeo est¨¢ convencido de la reconducci¨®n de los precios a finales de este a?o al 2%.

En consecuencia, los mercados financieros apenas han llegado a penalizar la aparici¨®n de estos desequilibrios macroecon¨®micos. Las rentabilidades a largo plazo de la deuda p¨²blica europea y estadounidense se sit¨²an en niveles cercanos a los m¨ªnimos hist¨®ricos y las curvas de tipos de inter¨¦s del euro y el d¨®lar descuentan recortes cercanos de los tipos oficiales. Si nos basamos en los bonos indiciados a la inflaci¨®n que se emiten por parte de los Tesoros norteamericano y franc¨¦s, las expectativas de crecimiento de los precios en el largo plazo oscilan en torno al 1,5% anual. Hay razones para pensar que las pol¨ªticas monetarias siguen teniendo margen para acomodarse a un menor pulso del ciclo.

Esta hip¨®tesis no deslegitima, sin embargo, una mayor prudencia en aquellas econom¨ªas donde la p¨¦rdida de dinamismo est¨¢ siendo menos acusada. De hecho, en Europa los costes laborales unitarios aumentan el doble que en Estados Unidos, el PIB est¨¢ creciendo tres veces m¨¢s que el estadounidense seg¨²n las estimaciones del cuarto trimestre y el ritmo de creaci¨®n de empleo supera al de la producci¨®n. Por otra parte, el tipo de cambio, probablemente el mejor reflejo del pulso entre el mercado y el banco central, contin¨²a condicionando el margen de actuaci¨®n del BCE, en un momento de presiones depreciadoras renovadas sobre el euro. En definitiva, las autoridades monetarias europeas se encuentran en una situaci¨®n que no les es novedosa, con el crecimiento cuestionado a causa de la fragilidad del consumo, el euro debilitado y un conjunto de econom¨ªas con panor¨¢micas muy heterog¨¦nas. Del sorprendente impulso franc¨¦s a la ca¨ªda de la demanda interna espa?ola, los matices son tan diversos que probablemente el BCE siga optando por 'esperar y ver'.

C¨¦sar Cantalapiedra e Ignacio Ezquiaga Director de an¨¢lisis y director general de Analistas Financieros Internacionales.