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Reportaje:

El coste de retrasar la salida a Bolsa

Los 'arrepentimientos' dificultan la financiaci¨®n, da?an la imagen y acarrean gastos

Cuatro sociedades han anunciado en las ¨²ltimas semanas el aplazamiento de su salida a Bolsa. Grupo Correo, Airtel, Enagas y la firma de valores Renta 4 -esta ¨²ltima reincidente- han argumentado que el mal momento del mercado hac¨ªa aconsejable dejar para mejor ocasi¨®n su bautizo burs¨¢til. Una decena de compa?¨ªas se encuentran en esta situaci¨®n. Informaron en su momento a la Comisi¨®n Nacional del Mercado de Valores (CNMV) sobre su intenci¨®n de acudir a Bolsa, encargaron la colocaci¨®n a distintos intermediarios, pero al final no se atrevieron.

Hay casos m¨¢s llamativos como el del grupo ONO que a dos d¨ªas de su salida al mercado, con toda la campa?a de publicidad ya realizada, daban marcha atr¨¢s, teniendo que atender numerosas facturas de una operaci¨®n finalmente frustrada.

El retraso en las salidas a Bolsa tiene diversas consecuencias para las compa?¨ªas. Tal vez, el menos mensurable es el coste de imagen. Tal y como argumentan los analistas consultados, siempre que la causa obedezca a que el mercado se encuentra en un mal momento, el coste de imagen es menor. Eso s¨ª, si obedece a problemas propios de la sociedad o a una falta de demanda si la colocaci¨®n ya ha empezado, luego costar¨¢ mucho m¨¢s trabajo reiniciar la vuelta a la Bolsa.

Ricardo Domingo, gestor de fondos de la gestora Santander Central Hispano, considera, sin embargo, que una empresa que anuncia su salida a Bolsa debe llevarla a cabo. 'Si los propietarios de la sociedad deciden no salir a Bolsa porque por una coyuntura mala del mercado se les va a pagar un bajo precio, yo me preguntar¨ªa si cuando el mercado est¨¦ mejor, tal vez el precio ya no sea tan interesante para el inversor. En los retrasos hay una p¨¦rdida de credibilidad y esa duda sobre el precio que pongan en un mejor momento del mercado. Es mucho m¨¢s conveniente reducir el porcentaje de capital que se saca al mercado que retrasar la operaci¨®n', apunta este experto.

En este sentido, la privatizaci¨®n de Iberia es paradigm¨¢tica. 'Despu¨¦s de los retrasos en su privatizaci¨®n, la imagen de Iberia a efectos burs¨¢tiles se ve¨ªa deteriorada. Se decidi¨® salir, se hizo una buena rebaja del precio, y finalmente se coloc¨®. Los propietarios valoraron que el coste de no salir a Bolsa era superior al de salir a un precio m¨¢s bajo', explica Juan Cueto, director de estrategia de Ibersecurities.

Adem¨¢s de la imagen de la compa?¨ªa, retrasar la salida a Bolsa tiene otras m¨²ltiples consecuencias siempre teniendo en cuenta los fines que se persigan con esa colocaci¨®n. Ram¨®n Pel¨¢ez, vicepresidente de banca de inversiones de Merrill Lynch, establece una esclarecedora divisi¨®n dependiendo de que se trate de una OPV (oferta p¨²blica de venta) o una OPS (oferta p¨²blica de suscripci¨®n). La primera implica que los propietarios de la compa?¨ªa se deshacen de las acciones, mientras que en la OPS se produce una ampliaci¨®n de capital y, por tanto, una captaci¨®n de dinero para que la sociedad acometa distintos planes de inversi¨®n.

Cuando la operaci¨®n es una OPV, no hay muchos problemas y el propietario debe esperar un mejor momento para colocar las acciones. Sin embargo, en una salida a Bolsa con ampliaci¨®n de capital, el dinero que no se capte en la Bolsa deber¨¢ ir a buscarse a otra parte, preferentemente el cr¨¦dito bancario. De las nueve operaciones aplazadas en la Bolsa espa?ola, seis conllevan ampliaci¨®n de capital. De no buscarse los recursos en otra parte, algunos planes de inversi¨®n que se apoyaban en la salida a Bolsa se acaban posponiendo. Ricardo Domingo apunta que la salida a Bolsa permite un mayor acceso de capitales y no s¨®lo al burs¨¢til, sino tambi¨¦n al de la renta fija. Ello supone que las sociedades que no salen acaban soportando unos mayores costes financieros.

Incentivos a directivos

Ram¨®n Pel¨¢ez aporta otros problemas de retrasar la salida al mercado de acciones y que tienen mucho que ver con las nuevas formas de gesti¨®n de las compa?¨ªas. 'Cuando est¨¢s cotizando puedes adquirir m¨¢s f¨¢cilmente otras compa?¨ªas o llegar a alianzas mediante intercambios accionariales. Una ventaja que puede tener competidores de la compa?¨ªa en el mismo sector, por lo que un retraso en su salida a Bolsa puede ser vital para alcanzar estos acuerdos o practicar esas compras'.

Otro aspecto que destaca este experto y que, hoy por hoy, est¨¢ muy en boga es la retribuci¨®n a empleados y directivos a trav¨¦s de opciones sobre acciones (stock options) de la compa?¨ªa. Una manera de fidelizar a trabajadores o al cuadro directivo y que s¨®lo tiene un cauce efectivo cuando la empresa est¨¢ cotizando en el mercado. Aqu¨ª tambi¨¦n se puede producir una situaci¨®n de menor competitividad de la sociedad frente a competidores que ya tengan establecidos estos planes de retribuci¨®n.

Por ¨²ltimo, el retraso en algunas salidas a Bolsa se ha producido en el momento de acometer importantes campa?as de publicidad para colocar los t¨ªtulos. Aqu¨ª tambi¨¦n el perjuicio es m¨¢s discutible. Hay unos costes objetivos, pero tambi¨¦n la sociedad se ha beneficiado de la notoriedad de esa publicidad. Una publicidad que se consigue, por otra parte, de forma gratuita con la cotizaci¨®n en la Bolsa.

Cobrar a la salida

Acudir al mercado de acciones acarrea unos costes importantes para las compa?¨ªas. Unos costes que se ven compensados por los beneficios de acudir a la cotizaci¨®n oficial y entre los que destaca la mayor accesibilidad a los mercados de capitales y, por tanto, obtener una financiaci¨®n m¨¢s barata. En Europa, los colocadores y aseguras de las colocaciones a bolsa perciben entre el 3% y el 3,5% de la operaci¨®n. Es decir, si la OPV es de 50.000 millones de pesetas, pues recibir¨¢n en torno a los 1.500 millones de pesetas, de acuerdo siempre a la cantidad que coloquen o aseguren. Un coste que la compa?¨ªa no satisface hasta que se produce efectivamente la colocaci¨®n. Por tanto, en todos estos atrasos de salidas a bolsa, no hay perjuicio econ¨®mico hasta que la operaci¨®n se haga efectiva, momento en que cobrar¨¢n colocadores y aseguradores. Es lo que se conoce como una comisi¨®n de ¨¦xito y se emplaza, pues, hasta el momento de salida a bolsa. Curiosamente, la operaci¨®n m¨¢s barata en el mercado espa?ol fue la reciente de Iberia donde se repartieron el 1,45% de la colocaci¨®n. En Estados Unidos, los emisores son m¨¢s m¨¢s generosos o los colocadores m¨¢s caros, y en estas operaciones perciben entre el 5% y el 7% del volumen de la oferta. Otro cantar son los abogados. Este colectivo, imprescindible en cualquier operaci¨®n de salida a bolsa, s¨ª que recibe sus honorarios con independencia de que la operaci¨®n se atrase o no, se produzca o acabe en la papelera. Es m¨¢s, suelen percibir sus emolumentos por horas, y una vez que se retoma de nuevo la colocaci¨®n, el reloj se vuelve a poner en marcha para adaptar los detalles que fueron precisos en la operaci¨®n de salida a bolsa de su cliente.

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