Dos diagn¨®sticos de la recesi¨®n estadounidense

Existe un amplio debate sobre la situaci¨®n de la econom¨ªa mundial, y en particular sobre la de Estados Unidos. El crecimiento mundial en el segundo trimestre de este a?o ha sido pr¨¢cticamente nulo por primera vez en 20 a?os y la econom¨ªa estadounidense ha experimentado un crecimiento negativo durante el tercer trimestre, que previsiblemente se har¨¢ m¨¢s intenso en el cuarto.

El debate en la profesi¨®n se centra en si la econom¨ªa estadounidense se recuperar¨¢ a lo largo del pr¨®ximo a?o, liderando la recuperaci¨®n a escala mundial, o si, por el contrario, continuar¨¢ estancada.

Para responder a esta cuesti¨®n es preciso diagnosticar las causas que han originado la actual recesi¨®n, valorar el papel de las pol¨ªticas de demanda e intentar anticipar la magnitud de la desaceleraci¨®n. Este tipo de debates tiene lugar de forma recurrente cada vez que se produce un cambio en la posici¨®n c¨ªclica de las econom¨ªas industrializadas y, sobre todo, de la econom¨ªa de Estados Unidos, por su tama?o y su posici¨®n de liderazgo.

Seg¨²n el primer an¨¢lisis, la econom¨ªa agravar¨¢ su recesi¨®n y se mantendr¨¢ en ella hasta que no se completen todos los ajustes

Probablemente, la historia verdadera se componga de una combinaci¨®n de ambos an¨¢lisis, dependiendo de los sectores econ¨®micos

Bajo el segundo enfoque, es previsible que la confianza se recupere en los pr¨®ximos meses y que la inversi¨®n empiece a repuntar

Dos diagn¨®sticos

B¨¢sicamente, existen dos diagn¨®sticos, que no son totalmente excluyentes, sobre las causas que han originado este cambio c¨ªclico en la econom¨ªa estadounidense. En primer lugar, existe una corriente de opini¨®n que caracteriza la situaci¨®n actual como la consecuencia de una serie de problemas por el lado de la oferta. La econom¨ªa de Estados Unidos ha experimentado durante la ¨²ltima d¨¦cada la expansi¨®n m¨¢s duradera de la historia reciente, que ha sido especialmente intensa durante la segunda mitad de los a?os noventa. En este periodo la inversi¨®n creci¨® a un promedio superior al 10%, el doble de lo que hab¨ªa crecido durante la segunda mitad del siglo XX. El sector de las tecnolog¨ªas de la informaci¨®n y comunicaciones (TIC) fue el destinatario de buena parte de esta inversi¨®n, lo que se tradujo en un incremento sustancial de la productividad y en la consiguiente elevaci¨®n del output potencial de la econom¨ªa, consecuencia del choque de oferta positivo que se denomin¨® Nueva Econom¨ªa.

El diagn¨®stico de las causas que est¨¢n detr¨¢s de la situaci¨®n actual de la econom¨ªa estadounidense precisa indagar en los determinantes del comportamiento de la inversi¨®n. No puede olvidarse que ¨¦sta se ha desacelerado 17 puntos porcentuales, hasta situarse en la tasa negativa actual de casi el 7% y que no se limita al sector de las TIC, sino que afecta a todos los sectores de la econom¨ªa. Una primera explicaci¨®n es que en la econom¨ªa estadounidense se hab¨ªa sobreestimado el impacto positivo de las nuevas tecnolog¨ªas y se hab¨ªa producido una sobreinversi¨®n, por la que las empresas se encuentran con un exceso de capacidad que hace inevitable una reconversi¨®n empresarial, que ya se ha iniciado, pero que continuar¨¢ en el futuro inmediato.

Este punto de vista cuestiona el verdadero incremento del output potencial de la econom¨ªa durante la segunda parte de la d¨¦cada de los noventa y el consiguiente incremento de la renta permanente que ha sustentado el crecimiento del consumo privado. Ha habido un exceso de consumo e inversi¨®n y una escasez de ahorro. La implicaci¨®n que cabe extraer de esta visi¨®n es que el d¨¦ficit de la balanza por cuenta corriente es insostenible y que debe producirse un ajuste del gasto en consumo de las familias compatible con un aumento de la tasa de ahorro que, junto con la desaceleraci¨®n de la inversi¨®n, permita que dicho d¨¦ficit se cierre. En este escenario se producir¨ªa una depreciaci¨®n del d¨®lar, que tender¨ªa hacia la paridad con el euro.

Un segundo diagn¨®stico es que la principal causa del cambio de clima en la econom¨ªa estadounidense est¨¢ en el lado de la demanda. Recientes estudios muestran que ni la evoluci¨®n de las bolsas ni tampoco la de los precios relativos parecen explicar el comportamiento de la inversi¨®n durante la segunda mitad de los a?os noventa, ni tampoco durante la actual desaceleraci¨®n. Se argumenta que las empresas dise?aron sus planes de inversi¨®n atendiendo a las expectativas de demanda y, cuando ¨¦stas se deterioraron a mediados del a?o pasado, revisaron dr¨¢sticamente dichos planes a la baja, por lo que el ajuste de la inversi¨®n ha sido m¨¢s r¨¢pido que en otras fases recesivas.

La confianza de los empresarios se redujo de una forma muy intensa ya a finales del a?o 2000, alcanzando el m¨ªnimo a principios de este a?o. Las reducciones de tipos que se iniciaron a comienzos de 2001 hab¨ªan facilitado desde la pasada primavera una recuperaci¨®n de estas expectativas empresariales. Pero los acontecimientos del 11 de septiembre quebraron esta recuperaci¨®n. Por lo que respecta a la confianza de los consumidores, los defensores de este diagn¨®stico le han otorgado un papel clave para anticipar la magnitud y duraci¨®n de la actual fase recesiva. La confianza de los consumidores ha alcanzado en octubre niveles m¨ªnimos desde 1994, en torno a 80 puntos. Durante la recesi¨®n de principios de los noventa, esta variable lleg¨® a alcanzar el nivel de 60 puntos, por lo que no puede descartarse el riesgo de una ca¨ªda adicional. Si las expectativas de las familias evolucionasen como entonces, el consumo privado se estancar¨ªa durante el pr¨®ximo a?o, por lo que este indicador se convierte en el objetivo primordial de la pol¨ªtica econ¨®mica a corto plazo.

Los dos diagn¨®sticos difieren en cu¨¢l debe ser el papel de la pol¨ªtica econ¨®mica. Seg¨²n la primera interpretaci¨®n, apenas hay lugar para las pol¨ªticas de demanda, monetaria o fiscal, y el ajuste del proceso de sobreinversi¨®n es inevitable. Las pol¨ªticas de demanda pueden retrasarlo, pero no evitarlo. E incluso pueden causar desequilibrios adicionales: tensiones inflacionistas derivadas de las bajadas de tipos y de las masivas inyecciones de liquidez, subidas de los tipos de inter¨¦s reales a largo plazo como resultado de la expansi¨®n fiscal, continuidad del desequilibrio por cuenta corriente como resultado de una ausencia de ajuste al alza de la tasa de ahorro. No deben esperarse milagros del actual manejo de las pol¨ªticas de demanda. No van a ser efectivas para evitar la recesi¨®n; si acaso, para retrasarla o para hacerla m¨¢s severa.

Desde la otra perspectiva, la efectividad de las pol¨ªticas de demanda , tanto la monetaria como la fiscal, es incuestionable, no tanto por su impacto directo sobre el gasto como por su papel de recuperaci¨®n de las expectativas empresariales y de los consumidores. Las reducciones de los tipos de inter¨¦s, que ya son negativos en t¨¦rminos reales, son un apoyo crucial. El cambio acumulado en los tipos de inter¨¦s reales desde junio de 2000, unos 3,5 puntos, es incluso superior al observado en anteriores periodos de recesi¨®n de la econom¨ªa estadounidense, en que el recorte acumulado apenas alcanz¨® los 3 puntos porcentuales.

En cuanto a la expansi¨®n fiscal, su impacto ser¨¢ diferente seg¨²n se trate de recorte de impuestos o expansi¨®n del gasto. La reducci¨®n de impuestos sobre la renta es expansiva si tiene car¨¢cter permanente, lo cual es cre¨ªble dado el super¨¢vit fiscal acumulado por EE UU. En cuanto al aumento del gasto, su impacto directo ser¨¢ mayor en los sectores m¨¢s castigados por el deterioro de la confianza y en aquellos con un mayor efecto multiplicador sobre el conjunto de la econom¨ªa. No debe despreciarse el riesgo de elevaci¨®n de los tipos a largo plazo si esta expansi¨®n fiscal se traduce en mayores necesidades de financiaci¨®n del sector p¨²blico. El hecho de que el d¨¦ficit p¨²blico vaya a ser nulo, incluso tras esta expansi¨®n fiscal y pese al mayor d¨¦ficit por los estabilizadores autom¨¢ticos puestos en marcha por la recesi¨®n, hace que dicho riesgo sea bajo.

Dos salidas

Bajo el primero de los diagn¨®sticos, la econom¨ªa profundizar¨¢ su recesi¨®n y se mantendr¨¢ en ella hasta que no se completen todos los ajustes, incluyendo el de la balanza por cuenta corriente y la depreciaci¨®n del d¨®lar. Probablemente transcurrir¨¢ todo el a?o 2002 y quiz¨¢s 2003 antes de que empiece a atisbarse la recuperaci¨®n.

Bajo el segundo de los enfoques, es previsible que la confianza se recupere en los pr¨®ximos meses y que la inversi¨®n empiece a repuntar. Seg¨²n esta visi¨®n, la actual recuperaci¨®n de las bolsas y la elevaci¨®n de la pendiente de la curva de tipos de inter¨¦s indicar¨ªa que los mercados financieros ya est¨¢n anticipando el fin de la recesi¨®n. A la recuperaci¨®n de las variables financieras seguir¨¢ la de las confianzas de empresarios y consumidores y, de ah¨ª, las decisiones de gasto real.

Probablemente la historia verdadera se componga de una combinaci¨®n de ambas, dependiendo de los sectores econ¨®micos. Pero nuestra opci¨®n, que quiz¨¢s peque de optimista, se inclina m¨¢s por la segunda que por la primera.

Miguel Sebasti¨¢n y David Taguas. Servicio de estudios del BBVA.