Tras la 'burbuja', volvamos a la racionalidad y al sentido com¨²n

Tras vivir una de las burbujas especulativas m¨¢s importantes de la historia econ¨®mica que ha producido un fuerte deterioro en los comportamientos de algunas empresas, debidos en unos casos a la alegr¨ªa y complacencia que siempre las acompa?an, en otros a la codicia y en otros a actividades directamente delictivas, es ya hora de volver a los principios que tradicionalmente han reinado en los mercados de capitales basados en la racionalidad, la integridad, la transparencia y la competencia.

Es verdad que la codicia suele imponerse siempre a la racionalidad y al sentido com¨²n. Es verdad asimismo que exist¨ªa, en estos ¨²ltimos a?os, un deseo desenfrenado por creer en nuevos paradigmas. Pero tambi¨¦n ha habido fallos muy graves en el gobierno de las empresas, en sus controles internos, y asimismo en los externos, que estaban en manos de los analistas, auditores, reguladores e inversores.

Los mercados han hecho pagar un alto precio a las empresas, auditores y analistas que han cometido delitos, abusos o errores

Los consejos de muchas empresas calculaban sus 'bonus' sobre el 'ebitda'; as¨ª, sus ejecutivos consegu¨ªan ganancias en a?os de fuertes p¨¦rdidas

Por un lado, hemos ido observando c¨®mo, en un corto espacio de tiempo, los conceptos tradicionales y generalmente aceptados sobre la rendici¨®n p¨²blica de cuentas de empresas cotizadas se han ido subvirtiendo. De la tradicional r¨²brica beneficios antes y despu¨¦s de impuestos, se ha pasado a primar el llamado ebitda, es decir, a los resultados operativos o resultados antes de intereses, impuestos, depreciaci¨®n y amortizaci¨®n, para m¨¢s tarde apostar por los resultados pro forma y por el ebitda pro forma, es decir, por los resultados esperados pero no confirmados ni ciertos, y, posteriormente, por las ventas o los ingresos, para terminar convenciendo a los inversores de que lo importante en muchas compa?¨ªas es el n¨²mero de clientes y, si ¨¦ste no es suficiente, el gasto de inversi¨®n previsto para atenderlos. Se ha dado la vuelta completa al sentido y a la importancia de la cascada tradicional de resultados con aparente asentimiento de los analistas e inversores.

Cambios de modelo

Todos estos cambios han ido siendo validados por los expertos. Dado el enorme auge inversor de las empresas, parec¨ªa l¨®gico intentar resaltar el ebitda para no tener en cuenta el coste anual del fuerte apalancamiento y de la amortizaci¨®n de las inversiones realizadas que a¨²n no ten¨ªan rendimientos o eran todav¨ªa demasiado bajos. El problema ha sido que los consejos de administraci¨®n de muchas empresas calculaban sus sistemas de bonus sobre el ebitda, con lo que consegu¨ªan para sus ejecutivos ganancias extraordinarias en a?os de fuertes p¨¦rdidas de las compa?¨ªas.

La utilizaci¨®n del pro forma en los resultados ha servido no s¨®lo para avanzar resultados esperados, aunque todav¨ªa inciertos, sino tambi¨¦n, en algunos casos, para dejar fuera, cuando menos temporalmente, varias r¨²bricas negativas de la cuenta de resultados.

La proliferaci¨®n de las opciones sobre las acciones de las compa?¨ªas, como forma de retribuir a sus ejecutivos, ha dado lugar tambi¨¦n a abusos. Al no ser contabilizadas como un coste a la hora de calcular los beneficios, al menos en Estados Unidos, y adem¨¢s poderse deducir de impuestos como gasto, su utilizaci¨®n masiva ha hecho que el a?o pasado llegasen a representar, como media, en las trescientas mayores empresas americanas, el 20% de los resultados antes de impuestos.

Peter Drucker estimaba, a mediados de los a?os ochenta, que la diferencia de remuneraci¨®n entre el m¨¢ximo ejecutivo de una compa?¨ªa y el trabajador base no deber¨ªa ser mayor de veinte veces ya que, a partir de dicho l¨ªmite, se estaba sobrevalorando la contribuci¨®n del ejecutivo al ¨¦xito de la empresa en comparaci¨®n con la del trabajador. Pues bien, en el a?o 2000, de acuerdo con el estudio anual de Business Week, la diferencia entre ambos, en las grandes empresas americanas cotizadas, alcanz¨® 411 veces, siendo la retribuci¨®n media de dichos m¨¢ximos ejecutivos de 11 millones de d¨®lares. Adem¨¢s, cuando el precio de las acciones ca¨ªa y no hab¨ªa ganancia posible para los ejecutivos al ejercitar sus opciones, a menudo se reajustaba su precio, mediante acuerdo del Consejo de Administraci¨®n, para que no dejaran de ganar, lo que subvert¨ªa totalmente el principio y el sentido de la remuneraci¨®n mediante opciones. Finalmente, se han observado fuertes ventas de acciones por algunos ejecutivos unos meses antes de que su compa?¨ªa quebrase.

Tambi¨¦n los balances de algunas compa?¨ªas se han visto afectados por los cambios en la forma de presentarlos. La enorme complejidad de dichos balances en las grandes compa?¨ªas ha permitido el r¨¢pido desarrollo de operaciones fuera de balance. La utilizaci¨®n creciente de los veh¨ªculos con un prop¨®sito especial que no consolidan y que tienen mucho sentido para, por ejemplo, financiar con otros socios una inversi¨®n en I+D o en otros activos concretos, se han aplicado a esconder riesgos y pasivos fuera del balance. Tambi¨¦n se han utilizado los compromisos que son una variedad de garant¨ªas o de pasivos contingentes futuros que no se estaban contabilizando como pasivos porque, en teor¨ªa, ten¨ªan una baja probabilidad de ejercitarse.

Fraude invisible

Algo parecido ha ocurrido con los leasing operativos y con los productos derivados. Finalmente, se han utilizado viejos trucos para contabilizar ventas que nunca se van a materializar, a trav¨¦s de hacer intercambios de activos con otras compa?¨ªas con el objeto de manufacturar ingresos, de anunciar futuros aumentos de precios que no se van a poder aplicar o incluso de contabilizar como ventas aquellos productos que s¨®lo se han situado en el almac¨¦n de la empresa.

?C¨®mo es posible que los auditores internos y externos no hayan podido detectar estas situaciones? El principal prop¨®sito de la rendici¨®n de cuentas de las compa?¨ªas es mostrar cuantitativamente su rendimiento econ¨®mico subyacente. Sin embargo, esto no est¨¢ claro. Parad¨®jicamente, el manual de gesti¨®n de riesgos de Enron parece tener la respuesta cuando expone: 'La gesti¨®n de la empresa se mide generalmente por los resultados contables y no por los resultados econ¨®micos subyacentes. Por tanto, las estrategias de gesti¨®n del riesgo se dirigen a cumplir el desempe?o contable y no el econ¨®mico'.

Por otro lado, los modelos contables de las empresas datan de los a?os treinta, y est¨¢n basados en los costes hist¨®ricos, con lo que dan pocas pistas sobre el futuro de la empresa. Adem¨¢s, utilizar los costes hist¨®ricos en lugar de los precios de mercado permite esconder en determinados a?os importantes p¨¦rdidas impl¨ªcitas. Dichos modelos tampoco permiten incluir en los balances intangibles tan importantes como el software, el dise?o o las marcas, haciendo que aumente cada vez m¨¢s la diferencia entre su valor de mercado y su valor en libros, especialmente en las empresas tecnol¨®gicas; es decir, la regulaci¨®n contable tiene que ponerse urgentemente al d¨ªa.

En tercer lugar, existen b¨¢sicamente dos modelos de regulaci¨®n contable. El que establece reglas minuciosas para cada situaci¨®n, de obligado cumplimiento por el auditor, y el que establece solamente principios muy generales y deja al auditor la decisi¨®n de c¨®mo aplicarlos. El primero es el que opera en EE UU, que es excesivamente prolijo y que ha demostrado recientemente ser muy poco eficiente ya que el auditor tiene que limitarse a cumplir la letra de la regulaci¨®n. El segundo es el que se aplica en el Reino Unido con mejores resultados ya que deja al auditor que de su opini¨®n libre sobre la veracidad de las cuentas de acuerdo con el esp¨ªritu de dichos principios.

En cuarto lugar, hay que mencionar los crecientes conflictos de inter¨¦s de las empresas de auditor¨ªa entre sus beneficios como auditores y como proveedores de servicios de asesor¨ªa y consultor¨ªa a la misma empresa, que tienden a hacer a los auditores m¨¢s blandos si los segundos son m¨¢s elevados. La soluci¨®n est¨¢ en que la empresa que contrata la auditor¨ªa con una firma se comprometa a no contratar con ella ning¨²n otro servicio.

Finalmente, hay que considerar dos aspectos fundamentales. El primero es qui¨¦n debe elegir a los auditores. Si ¨¦stos son elegidos por los ejecutivos tender¨¢n a ser m¨¢s sumisos que si son elegidos por un comit¨¦ de auditor¨ªa formado por consejeros independientes. De ah¨ª la importancia de dar un mayor protagonismo a dicho comit¨¦ y especialmente a su presidente, que debe tener un estatus especial. El segundo es determinar qui¨¦n debe controlar a los auditores. Lo l¨®gico es que el mismo regulador p¨²blico que establece los est¨¢ndares contables sea el que tambi¨¦n eval¨²e los est¨¢ndares de la actividad de cada auditor.

Negocios cruzados

?C¨®mo es posible que los analistas tampoco hayan detectado la situaci¨®n real en la que se encontraban muchas empresas y siguieran recomendando la compra de sus acciones? El estudio hist¨®rico de los analistas de Wall Street realizado por Thomson Financial mostraba que s¨®lo el 1% de sus recomendaciones hab¨ªa sido vender. La gran mayor¨ªa resultaba en comprar, acumular, mantener o neutral.

Parte de este problema se deb¨ªa a que la remuneraci¨®n de algunos analistas no s¨®lo depend¨ªa de su trabajo estricto como tales, sino tambi¨¦n del negocio que con sus recomendaciones pudiese obtener su firma, lo que evitaba ser cr¨ªtico cuando ¨¦sta hab¨ªa recibido su mandato. Otra parte se deb¨ªa a que se permit¨ªa que los analistas pudiesen invertir en las acciones de las empresas que analizaban. Finalmente, otra parte tambi¨¦n se deb¨ªa a que las empresas daban un trato especial a los analistas, frente a otros inversores, suministr¨¢ndoles m¨¢s y mejor informaci¨®n sobre su actividad, con lo que los analistas no se atrev¨ªan a ser muy cr¨ªticos con la empresa ante el temor de que perdiesen este canal privilegiado.

Estos problemas est¨¢n siendo atajados con rapidez. As¨ª, las firmas de Wall Street han empezado a prohibir que los analistas inviertan en las empresas que analizan, a obligar a que sus recomendaciones se tengan que dividir, en porcentajes iguales, entre comprar, mantener y vender, y a que sus remuneraciones tengan solamente en cuenta el ¨¦xito del analista en pronosticar los beneficios futuros de las empresas que analizan. Los reguladores, por su parte, han prohibido la informaci¨®n financiera privilegiada por parte de las compa?¨ªas cotizadas a determinados analistas o inversores.

En todo caso, hay que reconocer que los mercados han funcionado de nuevo con rapidez haciendo pagar un alto precio a aquellas empresas, auditores y analistas que han cometido delitos, abusos o errores y que los reguladores se han apresurado a modificar sus modelos contables y a ser mucho m¨¢s estrictos con los sistemas de gobierno de las empresas, favoreciendo la independencia de los consejos de administraci¨®n frente a sus ejecutivos. Se han dado cuenta de que la mejor forma de conseguir un buen gobierno corporativo es tener un consejo de administraci¨®n con mayor¨ªa de esc¨¦pticos independientes.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research (CEPR).