Pol¨ªticas con burbujas

En los ¨²ltimos a?os se ha cuestionado si la pol¨ªtica monetaria, una vez alcanzado un cierto grado de estabilidad de precios, deber¨ªa tener en cuenta situaciones de inestabilidad financiera. El debate, reabierto en agosto por Greenspan en la conferencia anual de Jackson Hole, se centra hoy en si una actuaci¨®n m¨¢s restrictiva de la Reserva Federal a finales de los a?os noventa podr¨ªa haber frenado la sobrevaloraci¨®n burs¨¢til, limitando sus costes sobre la econom¨ªa.

Identificar una desviaci¨®n de los precios de los activos burs¨¢tiles respecto a sus fundamentos es muy complejo, sobre todo al inicio. As¨ª, la notable expansi¨®n de EE UU y la creciente evidencia a favor de un aumento de productividad provocaron en la segunda mitad de los noventa una revisi¨®n al alza de las expectativas de beneficios empresariales, elevando el precio de los activos. El excesivo optimismo llev¨® a una sobreestimaci¨®n de las rentabilidades futuras, que el propio Greenspan calific¨® como 'exuberancia irracional'.

Es dif¨ªcil anticipar un episodio de inestabilidad financiera provocado por una 'burbuja' burs¨¢til y darle una respuesta de pol¨ªtica monetaria

No es sencillo saber en qu¨¦ medida la evoluci¨®n burs¨¢til no estaba apoyada en fundamentos. As¨ª, un reciente trabajo de Borio y Lowe, del Banco Internacional de Pagos, considera preocupantes los aumentos de precios burs¨¢tiles que se vean acompa?ados de unos aumentos del cr¨¦dito y de la inversi¨®n superiores a su tendencia. Una situaci¨®n de este tipo no es duradera y puede terminar de forma brusca y con costes para la econom¨ªa, como un efecto riqueza negativo o un desincentivo para la inversi¨®n. Estos costes pueden ser elevados, dado el creciente peso de los activos financieros en las decisiones de consumo e inversi¨®n de los agentes econ¨®micos.

Para algunos economistas las dificultades para identificar una 'burbuja burs¨¢til' no justifican la falta de respuesta de los bancos centrales, puesto que ¨¦stos se enfrentan a incertidumbres en sus decisiones. Pero tampoco est¨¢ claro cu¨¢l deber¨ªa ser la respuesta de la autoridad monetaria. El profesor Cecchetti afirma que una subida moderada de tipos en EE UU, entre 0,5 y 0,75 puntos b¨¢sicos en 1997, habr¨ªa frenado levemente las expectativas de actividad y, con ello, la burbuja burs¨¢til. Pero, a veces, aumentos leves de tipos no funcionan, ya que al comprobar que la econom¨ªa sigue creciendo, los precios burs¨¢tiles, tras un freno inicial, siguen subiendo. Subidas m¨¢s agresivas de tipos habr¨ªan sido dif¨ªciles de justificar con una baja inflaci¨®n. Adem¨¢s, podr¨ªan haber provocado el resultado que se pretend¨ªa evitar: una notable contracci¨®n de la actividad.

La escasez de experiencias hist¨®ricas y de modelos econ¨®micos que incorporen activos financieros, hace dif¨ªcil determinar la interacci¨®n entre estabilidad monetaria y financiera, y obtener conclusiones sobre la actuaci¨®n de los bancos centrales.

Mayte Ledo es economista jefe para OCDE y Mercados del Servicio de Estudios de BBVA.