Que callen esos agoreros

Crisis, crash... Europa s¨®lo tiene en la boca estas palabras. Si observamos las cifras, estamos muy lejos de una situaci¨®n catastr¨®fica. En Estados Unidos, este a?o el crecimiento se acercar¨¢ al 3% y en Europa el PIB deber¨ªa aumentar todav¨ªa un 1%. Por lo tanto, hablemos m¨¢s bien de ralentizaci¨®n del crecimiento. Para salir de este ambiente de catastrofismo existe una soluci¨®n muy buena: dejar de observar la evoluci¨®n de la Bolsa. E incluso en eso tampoco hay que verlo todo negro. El ¨ªndice Dow Jones ha recuperado el nivel que ten¨ªa en 1998.

Es cierto que la gigantesca ola de optimismo que conocimos a partir de mediados de los a?os noventa provoc¨® una fuerte especulaci¨®n burs¨¢til y excesos de inversi¨®n, sobre todo en el sector de la alta tecnolog¨ªa. Est¨¢bamos entonces dispuestos a correr cualquier riesgo, ya que cre¨ªamos que de cada 100 proyectos al menos uno dar¨ªa el premio gordo. Evidentemente, todo esto carec¨ªa de realismo. Sin embargo, no hay que equivocarse de an¨¢lisis. Temo que en Francia, donde se tiende a regocijarse de los fracasos de un capitalismo que no es apreciado, se encuentre un chivo expiatorio: el c¨¦lebre 15%, ?ese tipo de rentabilidad que los fondos de pensiones al parecer han exigido a las empresas, forz¨¢ndolas a todos los cr¨ªmenes! Al contrario de lo que se afirma, ese 15% nunca ha sido un dogma. Sencillamente porque habr¨ªa sido absurdo: ninguna empresa puede obtener de forma duradera ese nivel de rentabilidad.

La capacidad de recuperaci¨®n de EE UU sigue hoy intacta. No hay que caer en el catastrofismo

Queda el objetivo inicial, que era -y sigue siendo- totalmente sano: se trataba de presionar a los gestores, incluso interes¨¢ndoles por el proceso a trav¨¦s de las opciones sobre acciones si fuera necesario, para que no perdiesen de vista el inter¨¦s de los accionistas. ?Qu¨¦ tiene de reprobable? Es normal que un fondo de pensiones exija la mayor rentabilidad posible para los capitales en los que invierte. Es cierto que se produjeron abusos, que algunos pervirtieron la l¨®gica hasta el fraude. Esto demuestra que se necesitan nuevas reglas contables e incluso nuevos procedimientos judiciales, pero no quita un ¨¢pice de validez al principio. ?O entonces tienen que demostrarme que una mala rentabilidad trae consigo una buena econom¨ªa!

Dicho esto, al estallar, la burbuja financiera provoc¨® diversos da?os. Pero considero que en EE UU est¨¢n, en gran medida, en v¨ªas de ser reabsorbidos. Lo vemos a trav¨¦s de tres par¨¢metros: la Bolsa, el consumo y la inversi¨®n. Los valores burs¨¢tiles han recuperado un nivel razonable. Las acciones estadounidenses est¨¢n hoy a un nivel que permite obtener a largo plazo un tipo de rendimiento superior en un 3% al tipo de inter¨¦s. Segundo par¨¢metro: el consumo. El riesgo de que la ca¨ªda de Wall Street tenga un efecto importante sobre el consumo sigue existiendo, pero es limitado. Porque, al mismo tiempo, el valor de los patrimonios inmobiliarios ha progresado y porque los estadounidenses se mostraron extremadamente prudentes durante el periodo de euforia. Por cada d¨®lar ganado (sobre el papel) en Bolsa, s¨®lo gastaron dos o tres c¨¦ntimos m¨¢s frente a los cinco c¨¦ntimos en los anteriores periodos de auge. Razonables cuando sub¨ªa, no parecen mostrar p¨¢nico cuando baja. En cambio, soy m¨¢s prudente respecto a la inversi¨®n. La ca¨ªda ha sido brutal: el tipo neto (sin contar depreciaci¨®n) se ha reducido un 50% en dos a?os: lo que parece suficiente para eliminar los excesos. Sin embargo, el porcentaje de utilizaci¨®n de las capacidades productivas sigue siendo todav¨ªa d¨¦bil. Por tanto, en lo inmediato no debe esperarse un milagro a este respecto. Pero en el precedente periodo de recuperaci¨®n se observ¨® el mismo retraso a la hora de que la inversi¨®n arrancase.

En resumen, no hay ning¨²n motivo para creer en esos agoreros que prev¨¦n una nueva Gran Depresi¨®n. La capacidad de recuperaci¨®n de la econom¨ªa estadounidense es real: la productividad sigue creciendo r¨¢pidamente y no existen riesgos sist¨¦micos en los circuitos financieros. Sigue existiendo un serio desequilibrio, el de la balanza comercial, pero es m¨¢s un problema para Europa que para EE UU. S¨®lo se resolver¨¢ mediante un descenso del d¨®lar frente al euro, que se producir¨¢ antes o despu¨¦s. Ese d¨ªa, la competitividad del Viejo Continente sufrir¨¢.

As¨ª pues, me preocupan menos las secuelas del pasado que las incertidumbres del futuro. Son muchas las cosas que pueden ocurrir (siempre): una ofensiva en Irak que sale mal, un nuevo atentado en suelo estadounidense... ?C¨®mo puede reaccionar la pol¨ªtica macroecon¨®mica ante un nuevo choque del miedo? Los tipos de inter¨¦s son bajos y no queda ya mucho margen de maniobra del lado de la pol¨ªtica monetaria. Pero hemos visto con Jap¨®n lo que ocurre con una econom¨ªa que ha ca¨ªdo en la trampa de la liquidez, una vez que los tipos nominales han descendido al 0%. Por tanto, la pol¨ªtica presupuestaria y fiscal debe ser el arma principal para luchar contra una posible recesi¨®n. Habr¨¢ que estar listos para utilizarla de forma urgente, desarrollar nuevos instrumentos, unos estabilizadores autom¨¢ticos, como cr¨¦ditos coyunturales a la inversi¨®n, subvenciones coyunturales a los pr¨¦stamos, etc¨¦tera. El problema es que ning¨²n gobierno ha reflexionado al respecto y que en Europa el Pacto de Crecimiento y Estabilidad es totalmente insuficiente. Si las cosas acaban mal, la coyuntura japonesa corre el riesgo de repetirse en otras partes. En este punto, replantearse la pol¨ªtica monetaria y presupuestaria me parece la prioridad principal.