Entre la deuda y el capital

Mezzanine es una financiaci¨®n intermedia entre la deuda y el capital. Es un instrumento flexible cuya estructura se adapta a las necesidades espec¨ªficas de las compa?¨ªas en las que se invierte. Complementa a la deuda, ya que cubre el espacio que los bancos no alcanzan por considerar el endeudamiento excesivo, y permite minimizar el capital invertido por los accionistas en una empresa. As¨ª se mejora la rentabilidad de las acciones porque los mismos beneficios se reparten entre menos capital.

Este instrumento es muy ¨²til en situaciones en las que hay limitaciones para acceder a la deuda tradicional; por ejemplo, porque el sector tiene un alto riesgo. Tambi¨¦n se utiliza como sustituto a ampliaciones de capital que podr¨ªan dar lugar a una diluci¨®n de acciones no deseada o para dar salida a alg¨²n accionista, como en una sucesi¨®n familiar.

Este tipo de financiaci¨®n permite a los fondos de capital riesgo pagar un mayor precio por las empresas

Sin embargo, su principal uso se da en operaciones de leveraged buy out (transacciones lideradas por fondos de capital riesgo y equipos directivos en las que se quiere maximizar el endeudamiento de la empresa y con ello incrementar el precio de compra o minimizar el capital a invertir). Por ello resulta muy ¨²til incorporar un tramo mezzanine entre la deuda aportada por los bancos y el capital invertido por estos fondos y el equipo directivo.

El retorno de la financiaci¨®n mezzanine suele estar en torno al 15% anual, aunque var¨ªa en funci¨®n del riesgo del sector, de la empresa y de la estructura de financiaci¨®n. Este producto es m¨¢s caro que la deuda (entre el 5% y el 7%), pero m¨¢s barato que el capital (por encima del 20%). Su devoluci¨®n se hace por tres v¨ªas: un cup¨®n pagadero semestral o anualmente; un cup¨®n capitalizable (roll-up), es decir, capitalizando los intereses con periodicidad semestral o anual y pag¨¢ndolos a su vencimiento, y con opciones sobre las acciones de la empresa (warrants).

Las opciones sobre acciones permiten alinear los intereses del capital con los del mezzanine en momentos dif¨ªciles; y en caso contrario, permite al inversor de mezzanine beneficiarse si la empresa ha generado valor. Estas opciones suelen representar un porcentaje peque?o del capital.

Otra de las ventajas de esta fuente de financiaci¨®n es su largo vencimiento, habitualmente entre 8 y 12 a?os, frente a los 5-7 a?os de la deuda. Adem¨¢s, el principal se repaga ¨²nicamente al vencimiento, por lo que reduce la carga financiera los primeros a?os. As¨ª, la empresa dispone de mayor caja para generar crecimiento.

La mezzanine est¨¢ subordinada a la deuda principal. Es decir, en caso de impago por la empresa, la deuda se pagar¨¢ antes que la mezzanine. No obstante, es senior al capital; por lo que hasta que se repague, los accionistas no recuperar¨¢n su inversi¨®n.

La financiaci¨®n mezzanine es una alternativa a los bonos de alto rendimiento o bonos basura que depende menos de la incertidumbre de la econom¨ªa y de los mercados financieros. Tambi¨¦n permite mantener una mayor confidencialidad sobre la empresa, ya que no requiere la publicaci¨®n de informaci¨®n peri¨®dica, ni una calificaci¨®n crediticia p¨²blica.

Adem¨¢s, los bonos de alto rendimiento suelen ser accesibles a grandes empresas, con una valoraci¨®n superior a los 500 millones de euros, mientras que la mezzanine es m¨¢s accesible. Otra ventaja de este tipo de financiaci¨®n es que es flexible y su estructura se ajusta a las necesidades de la empresa. Por ejemplo, retrasando pagos de principal o facilitando su prepago si la empresa va bien. Esta flexibilidad hace que sea un producto m¨¢s caro que los bonos de alto rendimiento cuyo coste, en estos momentos, es inferior al 10% anual.

El desarrollo de operaciones de capital riesgo en Espa?a ha generado una necesidad de financiaci¨®n mezzanine sin precedentes. ?ltimamente, pr¨¢cticamente en todas las grandes operaciones (Cortefiel, Panrico, Mivisa o Famosa) se ha utilizado como v¨ªa para maximizar el endeudamiento y el precio de compra.

Enrique Ib¨¢?ez es investment manager de Intermediate Capital Group.