Los europeos que van por libre

En Estados Unidos, los Estados que siguen pol¨ªticas fiscales poco sensatas reciben una sanci¨®n. Sus bonos se venden con descuento en relaci¨®n con los Estados mejor gestionados. El hecho de que la amortizaci¨®n de la deuda sea m¨¢s elevada sirve, en parte, de disciplina contra la tentaci¨®n de gastar ahora y pagar despu¨¦s.

Por supuesto, la disciplina del mercado es imperfecta: el mercado de bonos no acaba de ver responsabilidades impl¨ªcitas en el futuro (como los pagos de pensiones prometidos). No obstante, esta disciplina fiscal impuesta, combinada con los procedimientos presupuestarios internos de los propios Estados, ha impedido que se produjera una gran crisis fiscal estatal en Estados Unidos desde la Gran Depresi¨®n.

Est¨¢ claro a estas alturas que el Pacto de Estabilidad y Crecimiento no funciona como se esperaba

En Europa, antes de la llegada del euro, se produjeron muchas crisis fiscales en los Estados nacionales del sur de Europa, que produjeron oleadas de inflaci¨®n elevada. Pero con la moneda ¨²nica ya en circulaci¨®n se ha cerrado la posibilidad de resolver las crisis fiscales recurriendo a la inflaci¨®n, porque el Banco Central Europeo (BCE) se encarga ahora de vigilar la pol¨ªtica monetaria. No obstante, la moneda ¨²nica permite a los Estados miembros usar la capacidad de endeudamiento que en realidad pertenece a otros pa¨ªses de la Uni¨®n Europea para prolongar sus org¨ªas de gasto.

Para evitar esta posibilidad, la Uni¨®n Europea cre¨® el Pacto de Estabilidad y Crecimiento, que impone un d¨¦ficit p¨²blico m¨¢ximo del 3%. Hace unos d¨ªas, Alemania -en otro tiempo el pa¨ªs fiscalmente m¨¢s prudente y disciplinado de la UE- rompi¨® las normas fiscales del Pacto por quinto a?o consecutivo, y lo hizo sin (demasiadas) disculpas. El ministro de Econom¨ªa, Peer Steinbrueck, se?al¨® que esperaba que la Comisi¨®n Europea aplicara sanciones: la credibilidad del Pacto se resentir¨ªa si no se tomaba alguna medida. Pero Steinbrueck tambi¨¦n dej¨® claro que espera que las sanciones en respuesta al d¨¦ficit fiscal del 3,4% previsto para Alemania sean simb¨®licas.

Est¨¢ claro que el Pacto de Estabilidad y Crecimiento no funciona ni mucho menos como se esperaba. ?Y la disciplina del mercado? ?Est¨¢ limitada la voluntad del Gobierno alem¨¢n de emitir m¨¢s deuda y asumir mayores d¨¦ficit porque el mercado penaliza a los Estados que permiten que su posici¨®n fiscal se debilite? La respuesta es no.

Los tipos de inter¨¦s sobre la deuda soberana denominada en euros de los 12 Gobiernos de la eurozona son similares. Al mercado no parece importarle que los pa¨ªses tengan diferentes potenciales para generar exportaciones que financien los flujos econ¨®micos necesarios para reembolsar la deuda o diferentes proporciones de la deuda respecto al producto interior bruto (PIB) actual y proyectada. Willem Buiter, de la Universidad de Amsterdam, y Anne Sibert, de la Universidad de Londres, creen que es la voluntad del Banco Central Europeo aceptar como colateral toda la deuda de la eurozona la que ha debilitado la voluntad del mercado de convertirse en ejecutor de la prudencia fiscal. Siempre que la porci¨®n marginal de deuda alemana se use como colateral para un pr¨¦stamo a corto plazo o como elemento central de un acuerdo de recompra para adquirir liquidez, es mucho m¨¢s probable que su valor se determine por los t¨¦rminos en los que el BCE lo acepta como colateral que por sus fundamentos econ¨®micos.

El hecho de que el Banco Central Europeo trate ahora toda la deuda de ese tipo como fuentes igualmente convincentes de reserva de liquidez falsifica cualquier an¨¢lisis de las diferencias de riesgo soberano a largo plazo. A largo plazo, esto es peligroso.

Tanto la disciplina del mercado como una gesti¨®n fiscal sensata son necesarias para crear la posibilidad razonable de que los precios se mantengan estables a largo plazo. Omitir la sanci¨®n actual del mercado para un comportamiento que puede volverse imprudente o los controles institucionales que dan voz a futuras generaciones supone introducir graves riesgos: quiz¨¢ no hoy ni ma?ana, pero alg¨²n d¨ªa, y para el resto de la vida.