El fin de una etapa

Los tipos de inter¨¦s a largo plazo han alcanzado los niveles m¨¢s altos de los ¨²ltimos cinco a?os. S¨®lo en el mes de junio han aumentado m¨¢s de 25 puntos b¨¢sicos en EE UU y casi 20 puntos b¨¢sicos en Europa, con movimientos muy r¨¢pidos en algunos d¨ªas. Por primera vez en mucho tiempo, la curva de tipos no esta invertida en EE UU -es decir, los tipos de inter¨¦s a largo plazo son similares a los tipos a corto plazo- y, tambi¨¦n por primera vez en mucho tiempo, los mercados no est¨¢n anticipando una bajada de tipos de inter¨¦s de la Reserva Federal. Con tantos cambios, no es de extra?ar que los mercados burs¨¢tiles hayan tenido unas semanas bastante vol¨¢tiles.

Estamos aproxim¨¢ndonos al final de una etapa an¨®mala de bajos tipos de inter¨¦s a largo plazo, de un fen¨®meno que Alan Greenspan catalog¨® hace ya varios a?os como un quebradero de cabeza (conundrum). Las razones de esta normalizaci¨®n de los tipos a largo son m¨²ltiples. Por un lado, estamos presenciando el lento proceso de resoluci¨®n del desequilibrio global, el cual se produjo a ra¨ªz de un desfase temporal de ahorro e inversi¨®n. El ahorro aument¨® a medida que los pa¨ªses asi¨¢ticos acumulaban reservas para proteger sus tipos de cambio y los pa¨ªses productores de petr¨®leo se beneficiaban del aumento de los precios del crudo; y la inversi¨®n disminuy¨® a ra¨ªz de la prudencia del sector empresarial global tras los excesos de los a?os noventa y los esc¨¢ndalos y fraudes que se revelaron despu¨¦s. El resultado fue una ca¨ªda temporal de los tipos de inter¨¦s, amplificada por el susto deflacionista, que aument¨® el precio de los activos (sobre todo, los inmobiliarios) y reforz¨® el crecimiento de la demanda en algunos pa¨ªses, como Espa?a o Estados Unidos. El desequilibrio resultante en algunos mercados -como el inmobiliario- convenci¨® a muchos operadores de mercado de que un aterrizaje suave era imposible, contribuyendo todav¨ªa m¨¢s a reducir los tipos de inter¨¦s a largo plazo.

Al final, parece que la econom¨ªa mundial se est¨¢ normalizando de manera suave y que el resto del mundo es capaz de acomodar una desaceleraci¨®n de la econom¨ªa estadounidense, y, por tanto, la anomal¨ªa de los bajos tipos de inter¨¦s se est¨¢ empezando a corregir. El problema es que estas anomal¨ªas se generan lentamente pero se corrigen, t¨ªpicamente, de manera brusca, y esto es lo que estamos presenciando. Los m¨²ltiples anuncios de cambios de estrategia inversora de los fondos soberanos de inversi¨®n de los pa¨ªses emergentes -que, hasta entonces, eran una fuente esencial de demanda de bonos y que, a partir de ahora, van a invertir una mayor proporci¨®n en acciones, de manera similar al cambio de estrategia del Fondo de Reservas de la Seguridad Social en Espa?a-, el r¨¢pido aumento del apalancamiento empresarial y el aumento generalizado de la inflaci¨®n alimenticia -no s¨®lo por culpa de la sequ¨ªa, sino por el aumento masivo del uso del ma¨ªz para la producci¨®n de etanol- se han combinado para transformar lo que era un aumento suave de los tipos de inter¨¦s reales en una brusca correcci¨®n que ha roto la tendencia a la baja de los tipos de inter¨¦s a largo y ha aumentado la prima de riesgo. Acompa?ado de p¨¦rdidas burs¨¢tiles, el resultado es un r¨¢pido endurecimiento de las condiciones monetarias.

El panorama es incierto, ya que cuando los mercados sobrerreaccionan tras un periodo an¨®malo tan largo es dif¨ªcil contenerlos. Para los bancos centrales el aumento de los tipos a largo es positivo, ya que disminuye la presi¨®n para aumentar tipos. Para los agentes econ¨®micos que contaban con que la situaci¨®n de dinero barato iba a perdurar, el shock es importante. Desde mitad de los a?os noventa, la econom¨ªa mundial ha encadenado burbujas, una tras otra -los mercados burs¨¢tiles, inmobiliarios, de materias primas-, que poco a poco se van desinflando y, hasta ahora, la econom¨ªa mundial ha resistido de manera formidable. Esto confirma que el progreso tecnol¨®gico y la entrada de los pa¨ªses emergentes en la cadena de producci¨®n mundial han generado un aumento significativo del crecimiento potencial mundial. Habr¨¢ accidentes por el camino, pero el panorama es positivo.