La met¨¢stasis

Dos banqueros se encuentran a primeros del pasado mes de enero en Acapulco. Se abrazan y se felicitan las fiestas: "?Feliz a?o 2009!". Entre ellos existe el impl¨ªcito de que el ejercicio en curso ser¨¢ malo para su sector. Lo han descontado. No s¨®lo por la posible recesi¨®n en Estados Unidos, por las dificultades de Jap¨®n de continuar en la senda del crecimiento, o por la lentitud econ¨®mica de la vieja Europa; sino, sobre todo, por los problemas que asuelan al sistema financiero mundial desde que a finales del pasado mes de julio estallase la crisis de las hipotecas de alto riesgo (subprime).

La discusi¨®n latente sobre si EE UU est¨¢ en recesi¨®n (dos trimestres seguidos de decrecimiento econ¨®mico) o en una desaceleraci¨®n profunda (un crecimiento del PIB menor al 1%) es, para esos banqueros, una pol¨¦mica acad¨¦mica y bastante est¨¦ril. Lo que les importa es que se determine con rapidez si despu¨¦s de los casos conocidos de entidades contaminadas por las hipotecas locas, van a aparecer m¨¢s, o si la crisis se va a extender a otra tipolog¨ªa de empresas financieras no necesariamente bancarias. A principios del a?o 2008 reina la opacidad: no se sabe qui¨¦n tiene qu¨¦ enfermedad.

Lo importante es saber cu¨¢ntos enfermos hay de hipotecas locas

La contaminaci¨®n procede del coraz¨®n del sistema: EE UU y Wall Street... ... y los salvadores de los bancos en crisis son los fondos de pa¨ªses emergentes

El valor de la acci¨®n de una empresa importa m¨¢s que lo que produce

El motivo del 'crash' del lunes no fue el temor a una recesi¨®n en EE UU

Soros ha recalcado la inanidad de los controles ante unos hechos globales

Cuando llega el primer Lunes de Pasi¨®n del a?o, el 21 de enero, y las Bolsas de valores caen con estr¨¦pito en porcentajes olvidados al menos por una generaci¨®n de ciudadanos -una bajada equivalente se produjo en 1987, hace 21 a?os- los primeros an¨¢lisis atribuyen el crash y el p¨¢nico desatado entre los inversores a los temores de que en EE UU se vaya a iniciar una recesi¨®n profunda y duradera. Nada m¨¢s incierto: una ca¨ªda fuerte de la econom¨ªa americana, que se est¨¢ produciendo, est¨¢ descontada en las expectativas y en las percepciones: seis de cada 10 ciudadanos americanos consideran que la recesi¨®n ya afecta a sus bolsillos.

Adem¨¢s, si esos temores sirviesen como argumento principal para explicar la ca¨ªda en picado de las Bolsas, ?c¨®mo interpretar las inmediatas subidas, casi en los mismos porcentajes, de los valores que antes bajaron? ?Quiz¨¢ como la expresi¨®n de que tal recesi¨®n se aleja del horizonte sin que haya datos que lo avalen? ?O se trata m¨¢s bien del tradicional rebote del gato muerto, una espectacular subida que resulta ser falsa? Las Bolsas se han comportado durante la semana pasada mucho m¨¢s como una monta?a rusa, plagada de volatilidad, que como una l¨ªnea recta hacia el infierno.

El crash burs¨¢til del lunes 21 de febrero tiene otras causas. Cuarenta y ocho horas antes, la agencia de calificaci¨®n del riesgo Fitch rebajaba la solvencia a Ambac Assurance, una de las principales compa?¨ªas aseguradoras de bonos de EE UU, conocidas como monolines. Despu¨¦s de incorporar a nuestra jerga las hipotecas subprime debemos a?adir al l¨¦xico de una peque?a cultura financiera las monolines.

Una empresa cualquiera emite bonos para financiarse, los bancos invierten en esos bonos y aseguran ese riesgo a trav¨¦s de las monolines. Rebajar la calificaci¨®n a una de las monolines m¨¢s importantes indica a los inversores y a los mercados que existe la posibilidad de que la misma no pueda atender a los riesgos contra¨ªdos. M¨¢xime cuando quien lo hace, una agencia de calificaci¨®n de riesgos, ha sido acusada de haber mirado para otro lado (versi¨®n piadosa) o no haber advertido voluntariamente (versi¨®n inculpadora) de la mala calidad de las hipotecas locas. Si la crisis financiera se trasladase desde los grandes bancos norteamericanos (Citigroup, Merrill Lynch, JP Morgan, Bank of America, ...) a otro sector tan considerable como el de las aseguradoras de bonos, significar¨ªa que la met¨¢stasis ha avanzado. A partir de ese momento ser¨ªa leg¨ªtimo preguntarse, por ejemplo, cu¨¢nto tiempo tardar¨¢ en aparecer un hedge fund (fondos de alto riesgo) contaminado tambi¨¦n por el mismo problema. La innovaci¨®n financiera de estos ¨²ltimos tiempos ha consistido, entre otros aspectos, en parcelar, repartir y transformar el riesgo de modo sistem¨¢tico; hay productos financieros que se empaquetan hasta siete u ocho veces, y a continuaci¨®n se titulizan. ?Qu¨¦ hay dentro de ellos? ?Cu¨¢l es su composici¨®n, sus tripas? De nuevo, nadie sabe qui¨¦n tiene qu¨¦.

La reacci¨®n positiva de las Bolsas de valores a este problema se produjo no s¨®lo cuando la Reserva Federal (Fed) -en un gesto que no hab¨ªa tenido desde una fecha tan excepcional como el 11 de septiembre de 2001, con motivo de los atentados terroristas al Pent¨¢gono y a las Torres Gemelas- bajaba los tipos de inter¨¦s en una reuni¨®n extraordinaria (nada menos que en tres cuartos de punto; en los ¨²ltimos cuatro meses los ha bajado 1,75 puntos y los mercados esperan que a¨²n lo haga en otro medio punto en su reuni¨®n ordinaria del pr¨®ximo mi¨¦rcoles), sino cuando se gestaba una operaci¨®n de rescate de las monolines, mucho menos publicitada.

El pasado mi¨¦rcoles, las autoridades reguladoras del sector del seguro del Estado de Nueva York anunciaban una negociaci¨®n con la banca de un plan de apoyo financiero a las aseguradoras de riesgo. Es decir, los mercados de valores subieron cuando los inversores tuvieron alguna seguridad de que los poderes p¨²blicos no dejar¨ªan caer a ninguna entidad importante del sector de los seguros. Se repet¨ªa la misma historia que en el a?o 1998: ante la posibilidad de la quiebra de un fondo de alto riesgo, el Long Term Capital Management (LTCM), la muy liberal Reserva Federal se olvid¨® de sus principios de no intervenci¨®n y de su filosof¨ªa de que cada palo aguante su vela, y lider¨® un paquete de ayudas al fondo en el que participaron los m¨¢s importantes bancos de inversi¨®n de EE UU. Ante una crisis de estas dimensiones, con capacidad de contagio al conjunto del sistema financiero, las autoridades olvidan el laissez faire y acuden en ayuda de lo privado. Cuando la necesidad aprieta, los poderes p¨²blicos se convierten en caballeros blancos de las instituciones privadas, con el aplauso de ¨¦stas. En ¨²ltima instancia, el capital conf¨ªa en la salvaci¨®n p¨²blica.

La experiencia indica que casi todo ha pasado antes y casi todo va a volver a pasar, aunque los problemas se manifiesten de diferentes formas. El maestro Galbraith, tan agraviado por los neoliberales por mostrar que el rey est¨¢ desnudo, escribi¨® en su Breve historia de la euforia financiera que la memoria da s¨ªntomas de extrema fragilidad cuando se trata de asuntos financieros: "En consecuencia, el desastre se olvida r¨¢pidamente. Cuando vuelven a darse las mismas circunstancias u otras muy parecidas, a veces con pocos a?os de diferencia, aqu¨¦llas son saludadas por una nueva generaci¨®n a menudo plena de juventud, y siempre con una enorme confianza en s¨ª misma, como un descubrimiento innovador en el mundo financiero y, m¨¢s ampliamente, en el econ¨®mico. Debe haber pocos ¨¢mbitos de la actividad humana en los que la historia cuente tan poco como en el campo de las finanzas. La experiencia pasada, en la medida que forma parte de la memoria de todos, es relegada a la condici¨®n de primitivo refugio para aquellos que carecen de la visi¨®n necesaria para apreciar las incre¨ªbles maravillas del presente". En sus recientes memorias, el antes silente ex presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, lo resume de modo tajante: cada burbuja y cada boom da lugar a su propia recesi¨®n.

La ¨²ltima fase de la globalizaci¨®n, tal como se est¨¢ desarrollando, tiene dos caracter¨ªsticas recurrentes. La primera es una acumulaci¨®n de crisis financieras, de distinta naturaleza, que se repiten cada pocos a?os: en 1987, el citado crash burs¨¢til; en 1992, el debilitamiento y posterior estallido del Sistema Monetario Europeo; en 1994, la quiebra de M¨¦xico, ejemplo de pa¨ªs emergente que cumpl¨ªa con los dictados de la econom¨ªa ortodoxa y del Fondo Monetario Internacional, y el efecto tequila (contagio a muchos otros mercados, muy alejados del mexicano); en 1997, la crisis asi¨¢tica motivada por una serie de devaluaciones en cadena, que comenz¨® en la lejana Tailandia y a la que se denomin¨® la primera crisis global; en 1998, la suspensi¨®n de pagos de Rusia; ese mismo a?o y el siguiente, nueva crisis de Am¨¦rica Latina, a trav¨¦s de Argentina y Brasil; en 2000, el estallido de la burbuja de Internet y la desaparici¨®n del 90% de las empresas puntocom; en 2001, el caso Enron y la multiplicaci¨®n de los esc¨¢ndalos en la Am¨¦rica corporativa, con la complicidad de las compa?¨ªas auditoras y de los bancos de negocios. Y hoy, las hipotecas subprime, cuyo alcance todav¨ªa no se adivina en el horizonte.

En la crisis de las hipotecas locas se dan tres singularidades, que la distinguen de la mayor¨ªa de las anteriores convulsiones: la primera, que la contaminaci¨®n emerge del coraz¨®n del sistema -EE UU y la aristocracia financiera de Wall Street-, no de los pa¨ªses emergentes como en muchos de los anteriores episodios. La segunda, que los contaminados son los Estados del primer mundo, fundamentalmente los europeos. La tercera singularidad es la m¨¢s novedosa: los salvadores de los bancos en crisis con necesidades urgentes de capitalizaci¨®n son los pa¨ªses emergentes a trav¨¦s de los fondos soberanos (sovereign-wealth funds); los fondos soberanos son empresas de capital p¨²blico de aquellos pa¨ªses (China, Arabia Saud¨ª, Abu Dhabi, ...) que tienen gigantescas reservas de divisas por poseer materias primas con los precios al alza, fundamentalmente petr¨®leo, y que invierten parte de las primeras en bancos y empresas privadas del primer mundo, sin participar en la gesti¨®n de las mismas. La paradoja es evidente: la periferia acude en salvaci¨®n del centro del sistema.

La segunda caracter¨ªstica de la globalizaci¨®n realmente existente es la financiarizaci¨®n de la econom¨ªa. Lo financiero ha pasado a primer plano, es lo hegem¨®nico; lo productivo o lo industrial es subsidiario de lo financiero. Ello se ve, sobre todo, en el protagonismo que han adquirido los mercados de valores en sus diferentes modalidades. El valor de la acci¨®n de una empresa es m¨¢s importante, muchas veces, que la producci¨®n o los servicios que genera.

?Cu¨¢ndo se conocer¨¢ la profundidad y la extensi¨®n de la crisis de las hipotecas subprime? Al aparecer los primeros casos de entidades financieras contaminadas, a finales del pasado mes de julio, se dijo que la fecha oportuna ser¨ªa en el momento de hacer p¨²blicas las cuentas parciales de los bancos, en el ¨²ltimo trimestre de 2007. Entonces se distinguir¨ªan las buenas pr¨¢cticas de las nocivas, los bancos con din¨¢micas ortodoxas de aquellos que hab¨ªan prestado sin pedir las necesarias garant¨ªas con las que cubrir los cr¨¦ditos fallidos. Vencida la opacidad y triunfante la transparencia, el sistema financiero recuperar¨ªa la confianza y los bancos sanos volver¨ªan a prestar dinero a los bancos sanos. No ocurri¨® as¨ª. En estas semanas se est¨¢n publicando las cuentas bancarias correspondientes a todo el a?o 2007 y hay muchas entidades internacionales que anuncian unos resultados muy inferiores a los previstos, atribuibles a la crisis en cuesti¨®n. Pero los mercados no se los creen y opinan, con su tremenda desconfianza, que habr¨¢n de aparecer nuevos n¨²meros rojos.

En el sistema interbancario es hoy imposible obtener financiaci¨®n a tres, dos o siquiera a un a?o. Los analistas opinan que el problema se sit¨²a ahora en las compa?¨ªas auditoras, bajo lupa, que han de valorar los activos titulizados, de una gran volatilidad. Hasta que los auditores no emitan sus informes preceptivos no cambiar¨¢ el ambiente. Y ello ser¨¢ a partir del mes de abril. Febrero y marzo ser¨¢n meses muy malos en cuanto a la percepci¨®n del problema que, en definitiva, son los excesos de la innovaci¨®n. A partir del cuarto mes del a?o deber¨ªa conocerse la dimensi¨®n de los agujeros, el verdadero valor de las titulaciones (los colaterales) y las repercusiones de la posible quiebra de estos veh¨ªculos financieros en los balances de los bancos. Entonces se producir¨¢ la discriminaci¨®n y los bancos comenzar¨¢n a prestarse unos a otros. Pero nadie tiene la seguridad de que vaya a ser as¨ª o si se necesitar¨¢ un nuevo plazo para acabar con la opacidad.

Mientras tanto, las entidades habr¨¢n de lograr la liquidez a trav¨¦s de los bancos centrales y multiplicando sus dep¨®sitos, lo que los encarecer¨¢, como ya est¨¢ pasando: hay un enorme desplazamiento del dinero de los clientes desde los fondos de inversi¨®n hacia los dep¨®sitos a plazo.

El magnate norteamericano de origen h¨²ngaro George Soros declar¨® la semana pasada en el Foro Econ¨®mico Mundial de Davos que la crisis de las hipotecas subprime es la m¨¢s grave desde la II Guerra Mundial. Sin duda su conocimiento es amplio, porque Soros ha sido uno de los grandes beneficiarios de las convulsiones pasadas (su intervenci¨®n logr¨® sacar a la libra esterlina del Sistema Monetario Europeo, en 1992). Pero a?adi¨® algo m¨¢s: la inanidad de los controles y de los reguladores nacionales ante unos hechos globales. La innovaci¨®n financiera siempre ha ido por delante de la regulaci¨®n necesaria. ?sta es una de las grandes lecciones de las actuales convulsiones financieras: la pol¨ªtica ha ido por detr¨¢s de la econom¨ªa, salvo cuando ha sido imprescindible acudir en auxilio de la segunda.