El BCE y Espa?a

El gobernador del Banco Central Europeo (BCE), Jean-Claude Trichet, ha apuntado la posibilidad de una subida de tipos en el ¨¢rea euro de un cuarto de punto para el pr¨®ximo mes de julio dadas las presiones inflacionistas. Preocupa que el alza de los precios del petr¨®leo y de los alimentos se enquiste en efectos de segunda ronda en los procesos de formaci¨®n de salarios y precios, y se genere una espiral inflacionista. El espectro de los a?os setenta, en los que una pol¨ªtica acomodaticia ante fuertes subidas del petr¨®leo nos llev¨® a la estanflaci¨®n, planea de nuevo sobre la econom¨ªa europea. A esta preocupaci¨®n se a?ade la larga crisis financiera derivada de las hipotecas subprime. Frente a esta ¨²ltima crisis, el BCE ha tenido una reacci¨®n muy acertada, utilizando la ventanilla de descuento para inyectar liquidez en el colapsado mercado interbancario mientras que manten¨ªa los tipos de inter¨¦s para no generar presiones inflacionistas y alimentar futuras burbujas especulativas. Las inusuales declaraciones de Ben Bernanke, de la Reserva Federal, en el sentido de que la bajada del d¨®lar se deb¨ªa controlar dio una se?al de que las bajadas de tipos en EE UU llegaban a su fin. Esto ha proporcionado un margen al BCE para insinuar la subida de tipos. ?Es necesaria? Puede ser discutible, pero es ciertamente defendible desde el punto de vista europeo agregado. El problema es para Espa?a. Ahora nos damos cuenta de manera un tanto brutal de que la pol¨ªtica monetaria del BCE no se adecua a Espa?a sino a la media ponderada del ¨¢rea euro, en donde Espa?a no pesa mucho. En efecto, los bajos tipos desde el a?o 2000 han contribuido de manera fundamental a la carrera alcista de los precios inmobiliarios en Espa?a, desviando recursos desde la inversi¨®n en proyectos empresariales, industriales y de servicios, al rendimiento f¨¢cil del ladrillo. Una vez la fiesta ha terminado, por el mismo agotamiento de los incrementos espectaculares de precios inmobiliarios y la puntilla de la crisis financiera internacional, la econom¨ªa espa?ola se encuentra con una desaceleraci¨®n muy pronunciada en un contexto de un euro fuerte, y sin posibilidad de intervenci¨®n mediante la pol¨ªtica monetaria y de tipo de cambio. Es m¨¢s, en este entorno, la posible alza de los tipos de inter¨¦s del BCE va a agravar a corto plazo la desaceleraci¨®n y contraer m¨¢s el sector de la construcci¨®n. Adem¨¢s, el ajuste del d¨¦ficit exterior es una sombra que nos va a acompa?ar durante bastante tiempo y que con toda probabilidad se har¨¢ en parte mediante una agudizaci¨®n de la desaceleraci¨®n. Sin lugar a dudas, el ajuste del sector de la construcci¨®n e inmobiliario es necesario dada la senda no sostenible en que estaban inmersos. La posible alza de tipos tiene la virtud de que pone sobre la mesa que el cambio de modelo de crecimiento para la econom¨ªa espa?ola hacia la inversi¨®n en sectores productivos, primando los de contenido tecnol¨®gico elevado, es m¨¢s que una opci¨®n a considerar: es la ¨²nica posible. Los costes y beneficios de pertenecer a un ¨¢rea monetaria se hacen evidentes. Una de las virtudes de pertenecer al ¨¢rea euro es que no se puede hacer devaluaciones competitivas y que se debe mejorar la productividad; la pregunta es si esta evidencia se ha interiorizado lo suficiente entre los distintos actores econ¨®micos. L¨¢stima que el cambio de ciclo nos haya pillado con los deberes a medio o sin hacer y que ahora debamos aprender mediante un ajuste severo.

Xavier Vives es profesor y director acad¨¦mico del Centro Sector P¨²blico-Sector Privado de IESE.