Y Greenspan, ?era realmente tan bueno?

"No es s¨®lo que cada instituci¨®n financiera se haya vuelto menos vulnerable a las sacudidas provocadas por los factores subyacentes de riesgo, sino que, adem¨¢s, el sistema financiero en su conjunto se ha vuelto m¨¢s resistente", dijo Alan Greenspan en 2004.

George Soros evita el uso de los contratos financieros conocidos por el nombre de derivados. "No entendemos realmente c¨®mo funcionan", sentencia el famoso financiero. Felix G. Rohatyn, el banquero de inversi¨®n que salv¨® a Nueva York de la cat¨¢strofe financiera en la d¨¦cada de los setenta, calific¨® a los derivados de "bombas de hidr¨®geno" en potencia. Y, como si de un or¨¢culo se tratara, Warren E. Buffett coment¨® hace cinco a?os que los derivados eran "armas financieras de destrucci¨®n masiva que entra?aban peligros que, aunque ahora est¨¦n latentes, pueden llegar a ser mort¨ªferos".

Greenspan se ha opuesto siempre a que los derivados se sometan a examen

"Son armas de destrucci¨®n masiva", afirma Buffet de estos productos

El mercado casi se ha multiplicado por cinco en los ¨²ltimos seis a?os

El Or¨¢culo us¨® su prestigio para que el Congreso hiciera lo que ¨¦l quer¨ªa

No obstante, una figura eminente del mundo de las finanzas pens¨® lo contrario durante mucho tiempo. Y su opini¨®n dominaba los debates sobre la regulaci¨®n y el uso de los derivados, contratos ex¨®ticos que promet¨ªan proteger a los inversores de las p¨¦rdidas, lo cual estimul¨® pr¨¢cticas m¨¢s arriesgadas que desencadenaron la crisis financiera. Durante m¨¢s de una d¨¦cada, el ex presidente de la Reserva Federal Alan Greenspan ha manifestado tajantemente su oposici¨®n siempre que los derivados se somet¨ªan a examen. "Lo que hemos visto a lo largo de los a?os en el mercado es que los derivados han sido un veh¨ªculo extraordinariamente ¨²til para transferir el riesgo de las personas que no deber¨ªan asumirlo a aquellas que est¨¢n dispuestas y son capaces de hacerlo", afirm¨® Greenspan ante el Comit¨¦ de Banca del Senado de Estados Unidos en 2003. "Ser¨ªa un error" [regular estos contratos de una forma m¨¢s estricta], a?adi¨®.

Hoy, con el mundo atrapado en una tormenta econ¨®mica que Greenspan describi¨® hace poco como "el tipo de crisis financiera desgarradora que se produce s¨®lo una vez cada siglo", su fe en los derivados sigue siendo inquebrantable.

Para ¨¦l, el problema no es que fallaran los contratos, sino que la gente que los utilizaba se volvi¨® avariciosa. La falta de integridad ha sido el detonante de la crisis, sosten¨ªa hace una semana en un discurso en la Universidad de Georgetown. Insinuaba que los que traficaban con derivados no eran tan de fiar como "el farmac¨¦utico que prepara la receta que nos ha mandado el m¨¦dico".

Otras personas, en cambio, tienen una opini¨®n completamente distinta de c¨®mo se fueron desarrollando los mercados globales y del papel que desempe?¨® Greenspan a la hora de sembrar el caos actual. "Est¨¢ claro que los derivados son un punto central de la crisis y ¨¦l era uno de los principales defensores de la liberalizaci¨®n de los derivados", asegura Frank Partnoy, catedr¨¢tico de derecho de la Universidad de San Diego y experto en regulaci¨®n financiera.

El mercado de derivados tiene hoy un valor de unos 390 billones de euros, casi cinco veces m¨¢s que hace seis a?os. En teor¨ªa, estaban destinados a limitar el riesgo y evitar los problemas financieros. En la pr¨¢ctica, han agudizado la inseguridad y han extendido el riesgo, adem¨¢s de sembrar dudas en torno a c¨®mo los eval¨²an las empresas.

Si Greenspan hubiera actuado de forma distinta durante su presidencia de la Reserva Federal (Fed) desde 1987 hasta 2006, la crisis actual se podr¨ªa haber evitado o mitigado, en opini¨®n de muchos economistas. A lo largo de los a?os, ¨¦l contribuy¨® a hacer posible un ambicioso experimento estadounidense que consist¨ªa en dar rienda suelta a las fuerzas del mercado. Ahora el pa¨ªs se enfrenta a las consecuencias.

Los derivados se crearon para suavizar -en la jerga de Wall Street, "cubrir"- las p¨¦rdidas de las inversiones. Por ejemplo, algunos de los contratos protegen a tenedores de deuda frente a p¨¦rdidas de valores hipotecarios. Muchos individuos poseen un derivado com¨²n: el contrato del seguro de su hogar.

A otra escala m¨¢s grande, estos contratos proporcionan a las empresas y a las corporaciones financieras la posibilidad de asumir riesgos m¨¢s complejos que, de lo contrario, podr¨ªan evitar, como por ejemplo, emitir m¨¢s hipotecas o deuda empresarial. Y con los contratos se puede comerciar, lo que limita a¨²n m¨¢s el riesgo, pero tambi¨¦n incrementa el n¨²mero de partes expuestas si surgen problemas.

A lo largo de los a?os noventa, algunas personas opinaban que los derivados se hab¨ªan vuelto tan vastos, interconectados e inescrutables que requer¨ªan una supervisi¨®n federal para proteger el sistema financiero. En reuniones con responsables federales, c¨¦lebres apariciones en el Capitolio y discursos ante un p¨²blico muy numeroso, Greenspan expresaba su confianza en la buena voluntad de Wall Street a la hora de autorregularse cuando esquivaba las restricciones.

Desde que el sector inmobiliario empezara a venirse abajo, el historial de Greenspan se ha visto sometido a una revisi¨®n. Economistas de todo el espectro ideol¨®gico han criticado su decisi¨®n de permitir que el mercado inmobiliario del pa¨ªs siguiera creciendo gracias al cr¨¦dito barato, cortes¨ªa de los bajos tipos de inter¨¦s, en lugar de acabar con las subidas de los precios con tipos m¨¢s elevados. Otros han criticado a Greenspan por no meter en vereda a las instituciones que prestaron dinero de forma tan indiscriminada.

Independientemente de lo que la historia acabe diciendo sobre estas decisiones, puede que el legado de Greenspan se base en ¨²ltima instancia en un fen¨®meno m¨¢s arraigado y mucho menos examinado: el espectacular boom y el calamitoso descalabro del comercio de derivados.

Algunos analistas aseguran que es injusto culpar a Greenspan de que la crisis se haya extendido tanto. "La idea de que Greenspan podr¨ªa haber generado un desenlace completamente distinto es ingenua", comenta Robert R. Hall, un economista de la conservadora Hoover Institution, un grupo de investigaci¨®n de Stanford.

Greenspan rechaz¨® las peticiones de mantener una entrevista. Su portavoz dirigi¨® las preguntas sobre su historial a su autobiograf¨ªa, La era de las turbulencias, en la que describe en detalle sus convicciones. "Parece superfluo limitar las transacciones con algunos de los derivados m¨¢s recientes y otros innovadores contratos financieros de la ¨²ltima d¨¦cada", escribe Greenspan. "Los peores han fracasado; los inversores han dejado de financiarlos y no es probable que vayan a hacerlo en el futuro".

En su discurso en Georgetown no quiso mencionar la regulaci¨®n y describi¨® las turbulencias financieras como una falta de honradez en el comportamiento de Wall Street. "En un sistema de mercado basado en la confianza, la reputaci¨®n tiene un valor econ¨®mico significativo", dijo Greenspan al p¨²blico. "Por consiguiente, me preocupa lo mucho que hemos dejado de preocuparnos por la reputaci¨®n en los ¨²ltimos a?os".

Como presidente de la Reserva Federal durante mucho tiempo, el estratega econ¨®mico m¨¢s poderoso del pa¨ªs, Greenspan abog¨® por los poderes ilimitados y creadores de riqueza del mercado. Libertario confeso, entre sus influencias formativas inclu¨ªa a la novelista Ayn Rand, que retrat¨® el poder colectivo como una fuerza maligna contrapuesta al inter¨¦s ilustrado de los individuos. Por su parte, el ex presidente de la Fed demostr¨® una fe inquebrantable en que los que participaran en los mercados financieros actuar¨ªan de forma responsable.

Tras examinar m¨¢s de dos d¨¦cadas del historial de Greenspan sobre la regulaci¨®n financiera y sobre derivados, queda claro hasta qu¨¦ punto subordin¨® la salud de la econom¨ªa del pa¨ªs a esa fe. Cuando el mercado naciente de derivados se estableci¨® a principios de los a?os noventa, sus detractores denunciaron la ausencia de normas que obligaran a las instituciones a revelar su situaci¨®n y a apartar fondos como una reserva para protegerse de las malas apuestas.

Una y otra vez, Greenspan -figura adorada a la que se apodaba El Or¨¢culo- proclam¨® que los mercados pod¨ªan manejar los riesgos. "?l y varios responsables del Tesoro rechazaban por sistema las propuestas para imponer una regulaci¨®n por minimalista que fuera", recuerda Alan S. Blinder, ex miembro del consejo de la Reserva Federal y economista de la Universidad de Princeton. "Mi recuerdo de ¨¦l es que no hacia m¨¢s que corear en favor de los derivados".

Arthur Levitt Jr., ex presidente de la Comisi¨®n de Valores e Intercambios estadounidense, explica que Greenspan se opon¨ªa a regular los derivados por su desd¨¦n b¨¢sico hacia el Gobierno. Levitt se?ala que la autoridad y los conocimientos sobre las finanzas globales de El Or¨¢culo convencieron una y otra vez a los legisladores menos versados en finanzas de que siguieran el camino que marcaba. "Siempre tuve la sensaci¨®n de que los titanes de nuestra asamblea legislativa no quer¨ªan revelar su propia incapacidad para comprender algunos de los conceptos que presentaba Greenspan", a?ade Levitt. "No recuerdo que alguien preguntara: '?A qu¨¦ te refieres con eso, Alan?".

No obstante, algunos s¨ª que hicieron preguntas. En 1992, Edward J. Markey, un dem¨®crata de Massachusetts que dirigi¨® el subcomit¨¦ de la C¨¢mara de Representantes sobre telecomunicaciones y finanzas, solicit¨® a lo que entonces era la Oficina General de Contabilidad que estudiara los riesgos de los derivados. Dos a?os despu¨¦s, esta oficina public¨® su informe, en el que identificaba "lagunas y flaquezas significativas" en la supervisi¨®n reguladora de los derivados.

"El fracaso repentino o la retirada brusca de cualquiera de estos importantes agentes de Estados Unidos podr¨ªa provocar problemas de liquidez en los mercados y, adem¨¢s, presentar riesgos para otras personas, como bancos asegurados a nivel federal y el sistema financiero en su conjunto", afirm¨® Charles A. Bowsher, jefe de la oficina de cuentas, cuando testific¨® ante el comit¨¦ de Markey en 1994. "En algunos casos la intervenci¨®n ha tenido y podr¨ªa tener como consecuencia un rescate financiero pagado o garantizado por los contribuyentes".

En su testimonio de aquella ¨¦poca, Greenspan se mostr¨® tranquilizador: "Los riesgos en los mercados financieros, incluidos los mercados de los derivados, los est¨¢n regulando las partes privadas". Advirti¨® que los derivados podr¨ªan amplificar las crisis porque vinculaban las fortunas de muchas instituciones aparentemente independientes. "La propia eficacia que esto implica significa que, en el caso de que surgiera una crisis, ¨¦sta se transmitir¨ªa a un ritmo mucho m¨¢s r¨¢pido y con una virulencia mucho mayor", coment¨®. Pero calific¨® dicha posibilidad de "extremadamente remota". Y a?adi¨®: "El riesgo es parte de la vida".

Ese mismo a?o, Markey present¨® una ley que estipulaba una mayor regulaci¨®n de los derivados. Nunca se lleg¨® a aprobar.

En 1997, la Comisi¨®n de Negociaci¨®n de Futuros de Materias Primas, una agencia que regula las operaciones burs¨¢tiles con opciones y futuros, empez¨® a explorar la regulaci¨®n de los derivados. La comisi¨®n, que por aquel entonces estaba dirigida por una abogada llamada Brooksley E. Born, pidi¨® que le enviaran comentarios sobre cu¨¢l era la mejor forma de supervisar ciertos derivados.

Born estaba preocupada por el hecho de que las transacciones sin trabas y opacas pudieran "amenazar nuestros mercados regulados o, de hecho, nuestra econom¨ªa sin que ninguna agencia federal supiera nada al respecto", manifest¨® en una vista ante el Congreso. Hizo un llamamiento por una mayor transparencia de las operaciones burs¨¢tiles y para crear reservas a fin de protegerse frente a las p¨¦rdidas.

La opini¨®n de esta letrada suscit¨® una firme oposici¨®n por parte de Greenspan y de Robert E. Rubin, el secretario del Tesoro entonces. Los abogados del Tesoro concluyeron que el mero debate sobre las nuevas normativas amenazaba el mercado de derivados. Greenspan advirti¨® de que unas normativas excesivas perjudicar¨ªan a Wall Street e inducir¨ªan a los agentes de Bolsa a llevarse su negocio al extranjero.

"?l le dijo a Brooksley que b¨¢sicamente no sab¨ªa qu¨¦ estaba haciendo y que iba a provocar una crisis financiera", cuenta Michael Greenberger, que era director jefe de la comisi¨®n. "Brooksley era una mujer que no jugaba al tenis con esta gente ni com¨ªa con ellos. En parte daba la impresi¨®n de que esta mujer no pertenec¨ªa a Wall Street".

Born no quiso hacer comentarios. Rubin, que ahora es uno de los principales directivos del Citigroup, asegura que estaba a favor de regular los derivados -en especial, incrementando las reservas frente a posibles p¨¦rdidas- pero que no vio la forma de hacerlo cuando estuvo al frente del Tesoro. "Todas las fuerzas del sistema estaban alineadas en contra", asegura. "Desde luego, el sector no quer¨ªa que se incrementaran estos requisitos. No hab¨ªa posibilidades de movilizar a la opini¨®n p¨²blica".

Greenberger afirma que el clima pol¨ªtico habr¨ªa sido distinto si Rubin hubiera pedido m¨¢s regulaci¨®n. A principios de 1998, el segundo de Rubin, Lawrence H. Summers, llam¨® a Born y la castig¨® por dar pasos que, seg¨²n ¨¦l, iban a desencadenar una crisis financiera, de acuerdo con las afirmaciones de Greenberger. Summers dice que no se acuerda de haber mantenido dicha conversaci¨®n, pero estaba de acuerdo con Greenspan y con Rubin en que la proposici¨®n de Born era "muy problem¨¢tica".

El 21 de abril de 1998, las autoridades financieras federales se reunieron en el Tesoro en una sala de conferencias forrada de madera para debatir la propuesta de Born. Rubin y Greenspan le imploraron que reconsiderara su opini¨®n, seg¨²n Greenberger y Levitt. Ella sigui¨® adelante.

El 5 de junio de 1998, Greenspan, Rubin y Levitt pidieron al Congreso que evitara que Born actuara antes de que los reguladores m¨¢s experimentados hubieran presentado sus recomendaciones. Levitt afirma que ahora se arrepiente de la decisi¨®n. Greenspan y Rubin estaban "juntos en esto", a?ade. "No cabe duda de que se opon¨ªan a ello y me convencieron de que sembrar¨ªa el caos", concluye.

Born no tard¨® en conseguir un ejemplo. En oto?o de 1998, el fondo de cobertura Long Term Capital Management estuvo a punto de quebrar arrastrado por apuestas catastr¨®ficas con derivados, entre otras cosas. M¨¢s de una docena de bancos hicieron un fondo com¨²n de unos 2,7 millones de euros para un rescate privado que evitara que el fondo entrara en bancarrota y pusiera en peligro a otras empresas.

A pesar de este suceso, el Congreso congel¨® la autoridad reguladora de la Comisi¨®n de Negociaci¨®n de Futuros de Materias Primas (CFTC, en sus siglas en ingl¨¦s) durante seis meses. Al a?o siguiente, Born se march¨®. En noviembre de 1999, las autoridades reguladoras, incluidos Greenspan y Rubin, recomendaron que el Congreso retirara a la CFTC de forma permanente su autoridad reguladora sobre los derivados.

Greenspan, seg¨²n los legisladores, utiliz¨® entonces su prestigio para asegurarse de que el Congreso hac¨ªa lo que ¨¦l quer¨ªa. "A Alan le ten¨ªan en mucha estima", explica Jim Leach, un republicano de Iowa que dirig¨ªa el Comit¨¦ Bancario y de Servicios Financieros de la C¨¢mara de Representantes por aquella ¨¦poca. "Tienes un ¨¢mbito de criterio en el que los miembros del Congreso carecen por completo de experiencia".

A medida que el mercado segu¨ªa avanzando a toda marcha a lomos de un hist¨®rico mercado alcista, la opini¨®n preponderante era que los tiempos de vacas gordas eran obra, en gran parte, de la mano firme de Greenspan al tim¨®n de la Reserva Federal. "Pasar¨¢s a la historia como el mejor presidente del Banco de la Reserva Federal", dijo el senador Phil Gramm, el republicano de Tejas que presidi¨® el Comit¨¦ Bancario del Senado cuando Greenspan apareci¨® por all¨ª en febrero de 1999.

Las credenciales y la confianza del predecesor de Ben Bernanke, actual presidente de la Fed, reafirmaron su reputaci¨®n. Esto le ayud¨® a convencer al Congreso para que revocara leyes de la ¨¦poca de la Depresi¨®n que separaban la banca comercial y la de inversi¨®n para reducir el riesgo general en el sistema financiero. "Ten¨ªa una forma de hablar que te hac¨ªa creer que sab¨ªa exactamente de qu¨¦ estaba hablando en todo momento", asegura Tom Harkin, senador dem¨®crata de Iowa. "Era capaz de decir cosas de una manera que hac¨ªa que la gente no quisiera hacerle ninguna pregunta, como si lo supiera todo. ?l era El Or¨¢culo y, ?qui¨¦n eras t¨² para ponerle en duda?".

En 2000, Harkin pregunt¨® qu¨¦ pasar¨ªa si el Congreso debilitaba la autoridad de la CFTC. Greenspan asegur¨® que se pod¨ªa confiar en Wall Street. "Podemos tener grandes cantidades de regulaci¨®n y les garantizo que nada ir¨¢ mal, pero nada ir¨¢ bien", explic¨®.

Ese mismo a?o, en una vista del Congreso sobre el auge de las fusiones, sostuvo que Wall Street hab¨ªa domado al riesgo. "Con un aumento semejante de la concentraci¨®n de la riqueza, ?no le preocupa que, si una de estas enormes instituciones fracasa, esto vaya a tener un impacto tremendo sobre la econom¨ªa nacional y mundial?", le pregunt¨® Bernard Sanders, representante independiente de Vermont. Greenspan replic¨®: "No. Creo que el crecimiento general de las grandes instituciones ha tenido lugar en el contexto de una estructura subyacente de mercados en la que muchos de los riesgos principales est¨¢n dr¨¢sticamente, o deber¨ªa decir completamente, cubiertos".

La C¨¢mara de Representantes aprob¨® por inmensa mayor¨ªa la ley que mantuvo los derivados al margen de la supervisi¨®n de la CFTC. El senador Gramm insert¨® una cl¨¢usula adicional que limitaba la autoridad de esta comisi¨®n a una ley de apropiaciones de 11.000 p¨¢ginas. El Senado la aprob¨®, y el presidente Clinton la ratific¨®.

Aun as¨ª, los inversores espabilados como Buffett siguieron haciendo resonar las alarmas sobre los derivados, del mismo modo que lo hizo en 2003, en su carta anual a los accionistas de su empresa, Berkshire Hathaway. "Grandes cantidades de riesgo, sobre todo riesgo crediticio, han pasado a estar concentradas en manos de un n¨²mero relativamente reducido de agentes de derivados. Los problemas de uno podr¨ªan infectar r¨¢pidamente a otros", escribi¨®.

Pero segu¨ªa habiendo operaciones. Cuando Greenspan empez¨® a o¨ªr hablar de la burbuja inmobiliaria, hizo caso omiso de la amenaza. Wall Street estaba usando los derivados, coment¨® en un discurso de 2004, para compartir los riesgos con otras empresas.

Desde entonces, el riesgo compartido ha pasado de ser una fuente de comodidad a ser un virus. A medida que la crisis inmobiliaria creci¨® y las hipotecas dejaron de pagarse, los derivados magnificaron la crisis.

El cataclismo en Wall Street que se ha llevado por delante a empresas como Bear Stearns y Lehman Brohters y ha puesto en peligro al gigante asegurador American International Group se ha visto acelerado por el hecho de que tanto ellos como sus clientes estaban vinculados por los derivados. En los ¨²ltimos meses, a medida que la crisis financiera ha ido tomando impulso, las apariciones p¨²blicas de Greenspan se han vuelto cada vez m¨¢s poco frecuentes.

Sus memorias se publicaron a mediados de 2007. Empezaba a conocerse el desastre, y su gira para promocionar el libro se convirti¨® en un refer¨¦ndum sobre sus pol¨ªticas.

Cuando apareci¨® este a?o la versi¨®n de bolsillo, Greenspan escribi¨® un ep¨ªlogo que ofrece una refutaci¨®n, si se le puede llamar as¨ª. "La gesti¨®n del riesgo nunca puede alcanzar la perfecci¨®n", escribe. Los malos, comenta, son los banqueros, por cuyo inter¨¦s individual hab¨ªa apostado en otra ¨¦poca. "Apostaron a que podr¨ªan seguir aumentando sus posiciones de riesgo y, aun as¨ª, venderlas antes del diluvio", contin¨²a, "la mayor¨ªa de ellos estaban equivocados. Los Gobiernos y los bancos centrales no podr¨ªan haber alterado el curso del boom". -