Expansi¨®n cuantitativa

La Reserva Federal (Fed) est¨¢ poniendo en pr¨¢ctica un gran experimento de pol¨ªtica monetaria. La crisis econ¨®mica que estamos sufriendo, acentuada gravemente en los ¨²ltimos meses, es distinta de las recesiones que hemos sufrido en los ¨²ltimos 50 anos. T¨ªpicamente, las recesiones suceden cuando la econom¨ªa se recalienta y, tras a?os de crecimiento acelerado, las tensiones inflacionistas se acent¨²an y el banco central sube los tipos de inter¨¦s. Esto provoca una desaceleraci¨®n econ¨®mica que se resuelve con bajadas de tipos que restablecen el equilibrio econ¨®mico. Durante este proceso, el sector financiero sirve de mecanismo de transmisi¨®n de los impulsos de pol¨ªtica econ¨®mica, aumentando y luego reduciendo el coste del cr¨¦dito. Esta crisis es diferente, ya que tiene su origen en las grandes perdidas del sistema financiero y la ruptura de la confianza en el mercado crediticio. Con los bancos en condiciones precarias y la confianza en el sistema financiero resquebrajada, las bajadas de tipos de inter¨¦s de los bancos centrales no son transmitidas a la econom¨ªa real y por tanto la pol¨ªtica monetaria es poco efectiva. La demostraci¨®n gr¨¢fica de esta incapacidad est¨¢ en los alt¨ªsimos spreads o diferenciales, a niveles r¨¦cord, entre los activos sin riesgo -los bonos soberanos, por ejemplo, o los prestamos colateralizados o con garant¨ªa- y los activos con riesgo -los swaps, los bonos empresariales o los prestamos no colateralizados-. Ante esta disyuntiva, las autoridades monetarias tienen dos opciones: bajar los tipos de inter¨¦s de manera agresiva para que al menos una parte de la reducci¨®n se transmita al sector real, y atacar el problema directamente -es decir, prestar directamente a la econom¨ªa real-.

Las autoridades econ¨®micas han adoptado la doctrina militar de Colin Powell

?sta es la estrategia que ha adoptado la Fed. Las bajadas agresivas de tipos en la primera mitad de este a?o ten¨ªan como objetivo compensar el aumento del coste del capital para el sector real derivado del aumento de los spreads. A partir del verano, a medida que la situaci¨®n en los mercados crediticios se deterioraba y los bancos dejaban de prestar, la Fed decidi¨® empezar a reemplazar a los bancos para as¨ª intentar reducir los spreads. Comenz¨® hace un par de meses con varias acciones para facilitar el cr¨¦dito en el mercado de pagar¨¦s de empresa de corto plazo, pr¨¢cticamente desaparecido tras la quiebra de Lehman Brothers (que produjo una fuga masiva de capitales de los fondos de dinero, los principales compradores de pagar¨¦s de empresa). Y esta semana ha continuado con el establecimiento de una ventanilla para facilitar el cr¨¦dito al consumo (t¨¦cnicamente hablando, la Fed ha creado un mecanismo, capitalizado por el Tesoro y apalancado con el cr¨¦dito de la Fed, para ofrecer pr¨¦stamos a un a?o con contrapartida de activos titulizados por prestamos al consumo, incluyendo tarjetas de cr¨¦dito, prestamos para la compra de autom¨®viles y prestamos estudiantiles) e hipotecario (a trav¨¦s de la compra de deuda e hipotecas garantizadas por Fannie Mae y Freddie Mac). Tras este anuncio, los tipos hipotecarios a 30 a?os cayeron m¨¢s de 75 puntos b¨¢sicos.

Por tanto, la Fed est¨¢ reemplazando a los bancos y tomando el riesgo que el sector privado reh¨²ye. Pero, adem¨¢s, esta expansi¨®n no esta siendo esterilizada, es decir, la expansi¨®n monetaria de los ¨²ltimos meses, m¨¢s de dos billones de d¨®lares, es muy superior a la que ser¨ªa necesaria para mantener los tipos de inter¨¦s al nivel deseado, actualmente 1%, y desde hace dos meses el tipo efectivo de intervenci¨®n de la Fed ha fluctuado a niveles cercanos a cero. Por tanto, la Fed est¨¢ adoptando una pol¨ªtica monetaria muy expansiva -en t¨¦rminos t¨¦cnicos una pol¨ªtica de expansi¨®n cuantitativa, estrategia dual que permite a la Fed obviar el problema de que los tipos de inter¨¦s no pueden ser negativos- para tratar por todos los medios de resucitar la econom¨ªa. Y esta expansi¨®n no es inflacionista, ya que la Fed s¨®lo est¨¢ compensando la tremenda contracci¨®n del cr¨¦dito bancario privado. ?nicamente si el sistema bancario vuelve a prestar y la Fed tarda en reaccionar podr¨¢ esta expansi¨®n crear tensiones inflacionistas.

Las autoridades estadounidenses han adoptado la doctrina militar de Colin Powell (atacar con fuerza abrumadora). El siguiente paso ser¨¢ un paquete fiscal de gran escala que quiz¨¢s tenga que ser monetizado por el banco central -es decir, la Fed podr¨ªa comprar la deuda que tenga que emitirse para financiar la expansi¨®n del d¨¦ficit, rompiendo otro tab¨² de los bancos centrales-. Es una situaci¨®n econ¨®mica de excepcional gravedad que requiere medidas excepcionales. En Europa, sin embargo, las autoridades todav¨ªa no parecen apreciar la gravedad de la situaci¨®n, dada la timidez de sus respuestas. -