El culpable del que nadie habla

Y si les dij¨¦semos que el verdadero culpable de la crisis financiera es un modelo matem¨¢tico llamado Value at Risk? ?Y que VaR, utilizado en los mercados desde hace dos d¨¦cadas, ya caus¨® problemas en el pasado y que sus defectos estructurales eran muy conocidos? Nadie les culpar¨ªa por sorprenderse. Muy pocos son los que han hablado del papel decisivo de VaR en la debacle que nos rodea.

Pero las cosas podr¨ªan cambiar ahora que el Comit¨¦ de Ciencia y Tecnolog¨ªa del Congreso de EE UU tom¨® la decisi¨®n hist¨®rica de celebrar una sesi¨®n especial el 10 de septiembre para analizar la responsabilidad de VaR en la crisis. Uno de los autores de este art¨ªculo ofreci¨® su testimonio in situ (culpando a VaR), y el otro ofreci¨® inspiraci¨®n inicial a los organizadores del evento. Es seguramente la primera vez que un parlamento juzga el impacto de un modelo te¨®rico sobre el mundo real. Qui¨¦n sabe, es posible que hasta Obama sea ya consciente de la culpabilidad de VaR.

Es posible que hasta el presidente Obama sea ya consciente de la culpabilidad del modelo VaR

VaR, en su papel como mecanismo regulador determinador de las cargas de capital sobre las actividades de mercado de los bancos, permiti¨® a los bancos de inversi¨®n acumular de forma muy apalancada (endeudada) los activos t¨®xicos que eventualmente generaron las p¨¦rdidas billonarias que condenaron al mundo al caos. Dado que VaR registr¨®, de forma irrealista, valores muy peque?os en el periodo previo a la crisis, los bancos tan s¨®lo ten¨ªan que depositar un montante de capital muy limitado para poder acumular billones y billones de d¨®lares en productos ex¨®ticos relacionados con las hipotecas basura. VaR indicaba que esas posiciones no ten¨ªan demasiado riesgo, as¨ª que no hab¨ªa necesidad de reservar mucho capital protector de posibles p¨¦rdidas. Es decir, VaR dict¨® que el precio para jugar al juego de trading fuese muy econ¨®mico, y los bancos respondieron de forma entusiasta. Se ha estimado que, en el caso de varios bancos, las cargas de capital para actividades de mercado (igual a VaR*factor multiplicador) supon¨ªan tan s¨®lo el 1%, e incluso el 0,1%, de sus posiciones de trading totales registradas en el balance. Eso es mucho apalancamiento. Si los medios han enfatizado y criticado insistentemente los niveles de apalancamiento absolutos de 30 a 1 de los bancos, ?qu¨¦ les parecen los niveles de 100 a 1 e incluso 1.000 a 1 que VaR permiti¨® para actividades de trading, muchas de ellas t¨®xicas?

Esa combinaci¨®n de apalancamiento y toxicidad que nos regal¨® VaR es lo que hundi¨® a Lehman Brothers, Bear Stearns, Merrill Lynch... En cuanto el mercado inmobiliario de EE UU se tambale¨® un poco, las p¨¦rdidas en activos basura (esos subprime CDOs) se comieron el escaso capital. Hab¨ªa demasiada toxicidad para tan poco capital.

?Por qu¨¦ gener¨® VaR valores tan peque?os? Se supone que VaR mide las posibles p¨¦rdidas venideras de una cartera de activos, con un grado de confianza estad¨ªstica. Por ejemplo, un VaR de 50 millones de d¨®lares al 99% (t¨ªpico en Wall Street antes de la crisis, mientras que los balances acumulaban posiciones de trading en un rango 200.000-400.000 millones de d¨®lares) "predice" que s¨®lo habr¨¢ dos o tres d¨ªas al a?o en los que las p¨¦rdidas superar¨¢n 50 millones. Para llegar a esa cifra, el modelo se enfoca totalmente en el espejo retrovisor, asumiendo que el futuro ser¨¢ como el pasado. Pero en los mercados, el pasado no es pr¨®logo, en especial si, como hacen las matem¨¢ticas de VaR, descartas la posibilidad de movimientos extremos (improbables en teor¨ªa, casi siempre presentes en realidad). Si el pasado reciente, como fue el caso en esta crisis, es tranquilo y pl¨¢cido, VaR dictaminar¨¢ que el futuro no ser¨¢ turbulento y hay poca necesidad de capital protector. "?No hay riesgo!", exclam¨® VaR antes del verano de 2007. "?Sentiros libres para zamparos los activos subprime!". Al predecir calma, VaR permiti¨® a los bancos acumular m¨¢s y m¨¢s riesgos de forma desbocada.

Antes de VaR, adoptado por los reguladores internacionales en 1996, las cargas de capital para activos t¨®xicos (basadas en consideraciones m¨¢s pr¨¢cticas y menos te¨®ricas) hubiesen sido mucho m¨¢s elevadas, haciendo imposible por caro para la banca acumularlos de forma masiva. El apalancamiento letal se hubiese evitado. Sin VaR, Lehman y Bear probablemente seguir¨ªan. TARP nunca hubiese existido. Muchas p¨¦rdidas de empleo se hubiesen evitado.

Adoptar VaR fue un error. Reguladores y banqueros depositaron excesiva confianza en un modelo que pretende garantizar aquello, precisi¨®n y certidumbre cuantitativa, que no es garantizable en la selva de los mercados. Las matem¨¢ticas tuvieron su oportunidad y fallaron. Es hora de volver a basar las decisiones financieras m¨¢s relevantes en el sentido com¨²n.

N. Taleb es el autor de El cisne negro: el impacto de lo altamente improbable (Ed. Paid¨®s), y P. Triana es el autor de Lecturing birds on flying: can mathematical theories destroy the financial markets (John Wiley & Sons).