Europa al pie de los mercados

Desde su emergencia, en julio de 2007, el r¨¢pido contagio real y financiero fue uno de los rasgos que singulariz¨® esta crisis. Europa es ahora el escenario donde la inestabilidad financiera es m¨¢s intensa. Los peligros pudieron intuirse hace tiempo: en esta misma secci¨®n, el pasado 18 de abril (La eurozona amenazada) se advert¨ªa de esas amenazas. En su todav¨ªa activa metamorfosis, esta ya es una crisis europea, con d¨¦ficit y deuda p¨²blica inferior a los de la econom¨ªa donde se localiz¨® el epicentro, puede sufrir las peores consecuencias, comprometiendo incluso sus realizaciones de las ¨²ltimas d¨¦cadas. Se trata de una crisis fundamentalmente pol¨ªtica: de un sistema de gesti¨®n y decisi¨®n manifiestamente inadecuado para abordar la envergadura y complejidad de esas amenazas.

Los mercados tienen a los Gobiernos de la eurozona pendientes de qu¨¦ nuevas ofrendas les van a exigir

La vulnerabilidad a la que sigue sometida el euro no est¨¢ justificada en los fundamentos que se supone orientan las decisiones de operadores racionales en mercados eficientes. Los ataques a la deuda soberana de la eurozona no se asientan en riesgos inmediatos de insolvencia.

Esta crisis, recordemos, naci¨® ante las deficiencias en la trazabilidad y gesti¨®n del riesgo de cr¨¦dito en un segmento concreto del mercado hipotecario estadounidense. Fue tambi¨¦n en ese sistema financiero donde se revelaron anomal¨ªas y deficiencias t¨¦cnicas en la gesti¨®n de los operadores financieros, no solo de los br¨®keres hipotecarios generadores de ese modelo de actividad crediticia consistente en "originar para distribuir". Tambi¨¦n fallaron de forma manifiesta los supervisores y las agencias de rating. La incertidumbre, la p¨¦rdida de confianza, facilit¨® ese amplio contagio inicial.

M¨¢s all¨¢ de la participaci¨®n en una din¨¢mica de integraci¨®n financiera global, vehiculada a trav¨¦s de mercados de capitales cada vez m¨¢s integrados y con operadores bancarios transfronterizos, los fundamentos de las econom¨ªas de la eurozona no justificaban el contagio inmediato, mucho menos a trav¨¦s de los mercados de deuda p¨²blica. Los problemas suscitados por las falsedades en la contabilidad p¨²blica griega o los derivados de la excepcional y unilateral garant¨ªa del Gobierno irland¨¦s a un sistema bancario manifiestamente da?ado no son generalizables.

En realidad, la totalidad de los Gobiernos de la eurozona condicionaron la orientaci¨®n de sus pol¨ªticas a la reducci¨®n del d¨¦ficit y de la deuda p¨²blica. A pesar de que la regi¨®n exhibe el crecimiento m¨¢s d¨¦bil, la m¨¢s elevada tasa de paro de la OCDE, sin expectativas de intensa recuperaci¨®n a corto plazo, las pol¨ªticas econ¨®micas han sacrificado cualquier sesgo compensatorio del desplome de la demanda agregada. Son orientaciones que siguen contrastando con las adoptadas por las autoridades estadounidenses, como lo hace el acceso a la financiaci¨®n de las empresas a uno y otro lado del Atl¨¢ntico y su impacto en la elevada tasa de mortalidad empresarial.

No parecen suficientes esos prop¨®sitos de asentamiento en la ortodoxia. Los mercados de deuda p¨²blica mantienen desde hace meses a los Gobiernos de la eurozona pendientes de que nuevas ofrendas puedan aplacar las tensiones manifestadas en las exigencias de mayores tasas de rentabilidad para los t¨ªtulos emitidos ya no solo por aquellos Estados con anomal¨ªas manifiestas en la condici¨®n de las finanzas p¨²blicas.

La singularidad de esta crisis no deriva solo de ese efecto contagio que desde finales de los ochenta est¨¢ presente en todas las crisis pertenecientes a la generaci¨®n desreguladora y de intensa integraci¨®n financiera, sino de la coexistencia con unos mercados distantes del ideal. Y es que, como han reconocido incluso las instituciones tradicionalmente m¨¢s defensoras de la ortodoxia, los procesos de formaci¨®n de precios en los mercados financieros hace tiempo que no se ajustan a las concepciones que est¨¢n en la base de planteamientos que en el pasado ampararon iniciativas como las precipitadas desregulaciones o la autorregulaci¨®n de determinadas actividades financieras. Las hip¨®tesis de eficiencia que formul¨® Eugene Fama, las que atribuyen capacidad de procesamiento de informaci¨®n considerada relevante, han quedado tan seriamente cuestionadas en esta crisis como el propio comportamiento racional de los operadores en los mismos.

Y frente a mercados que no cumplen esa idealizada funci¨®n de ajuste autom¨¢tico, que fallan, en definitiva, las autoridades han de intervenir. En este aspecto, el contraste vuelve a ser expl¨ªcito: los fallos de mercado no son menos evidentes en la zona euro que en EE UU; sin embargo, el activismo de las autoridades es mucho menor aqu¨ª. Adem¨¢s, las consecuencias de la inacci¨®n, o directamente de la mala gesti¨®n de la crisis, pueden ser mucho m¨¢s severas: pueden echarse por la borda d¨¦cadas de fortalecimiento de la din¨¢mica de integraci¨®n europea. Europa no ha funcionado en esta primera gran crisis de la zona monetaria com¨²n. En realidad, la crisis aqu¨ª es realmente una crisis en la que su dimensi¨®n pol¨ªtica es la relevante. Los operadores en los mercados cotizan y aprovechan la confusi¨®n, la incapacidad para resolver con la misma disposici¨®n y unidad de criterio que se hace en la econom¨ªa estadounidense.

Impedir que los mercados de bonos sigan atacando a los Gobiernos de la eurozona, poniendo en peligro el bienestar de los ciudadanos, es la primera exigencia. Las ofrendas en la forma de decisiones de ajuste presupuestario o la adopci¨®n de reformas en la direcci¨®n de una mayor flexibilidad de los mercados de factores ya est¨¢n lanzadas. Algunas de ellas no van a facilitar de forma inmediata el crecimiento econ¨®mico y el del empleo. La decepci¨®n de los ciudadanos con el proyecto europeo ser¨ªa todav¨ªa mayor si sus instituciones y las autoridades nacionales no arbitran r¨¢pidamente, cuando menos, un eficaz cortafuegos. La ampliaci¨®n de la Facilidad Europea de Estabilidad Financiera (EFSF), la continuidad del programa de adquisici¨®n de bonos p¨²blicos por el BCE son parte del mismo. Y lejos de albergar dudas, hay que mantenerlos el tiempo que haga falta haci¨¦ndolos suficientemente expl¨ªcitos. Son compatibles con el mecanismo de rescate propuesto por Alemania a partir de 2013.

En una perspectiva de medio plazo es de todo punto razonable adoptar ya decisiones que se?alicen las intenciones de reducci¨®n de esa asimetr¨ªa entre una uni¨®n monetaria completa y una uni¨®n econ¨®mica casi vac¨ªa. Que sean consecuentes con la naturaleza esencialmente pol¨ªtica de las razones por las que esta crisis se ha particularizado en la eurozona. Completar la uni¨®n econ¨®mica significa hoy avanzar en la federalizaci¨®n fiscal. La renovada propuesta de emisi¨®n de bonos europeos del presidente del Eurogrupo es b¨¢sicamente correcta: incorpora muchas m¨¢s ventajas que inconvenientes, especialmente en momentos excepcionales como el actual. No es la ¨²nica v¨ªa para conseguir ese prop¨®sito, pero es adecuada a las circunstancias actuales y no excluye otras decisiones con el mismo prop¨®sito: disponer de aproximaciones comunes y mecanismos de decisi¨®n que impidan los desencuentros intraeuropeos ahora exhibidos y comprendan situaciones sist¨¦micas, no individuales.

No es f¨¢cil liquidar la integraci¨®n monetaria de Europa, pero puede derivarse en su fragmentaci¨®n si persiste esa pedagog¨ªa germana de "la letra con sangre entra" y la alimentaci¨®n de la incertidumbre pol¨ªtica. En mayor medida si las econom¨ªas a las que se trata de aplicar, como la espa?ola, no tienen unas finanzas p¨²blicas mucho m¨¢s distantes de los compromisos intraeuropeos que los de la propia Alemania. Si a la sincron¨ªa de pol¨ªticas proc¨ªclicas por todos los pa¨ªses a?adimos la ausencia de protecci¨®n en los mercados de deuda p¨²blica, el resultado no ser¨¢ precisamente la mejora de las condiciones de vida en la eurozona, incluidas Francia y Alemania. -