Divide y vencer¨¢s

En los mercados hay modas. Y todas ellas tienen una explicaci¨®n monetaria detr¨¢s. En los m¨¢ximos de un mercado alcista son t¨ªpicos los splits. El desdoblamiento de la acci¨®n en varias sirve para reducir el precio de los t¨ªtulos y dar mayor liquidez al valor, y es un s¨ªntoma de recalentamiento. Cuando el dinero es barato y hay barra libre de cr¨¦dito son t¨ªpicos los movimientos corporativos (opas, fusiones...) liderados sobre todo por el capital riesgo. En los ¨²ltimos meses se est¨¢ poniendo de moda otra tendencia burs¨¢til que hab¨ªa quedado aparcada con la crisis como son los spin offs, es decir, la escisi¨®n de una filial para que cotice de forma independiente a la matriz.

En los dos primeros meses de 2011 el valor medio de los spin offs que se han realizado en todo el mundo se sit¨²a en 1.000 millones de d¨®lares, un nivel tres veces superior a las operaciones de 2010 y 2009. A diferencia de los a?os precedentes, la mayor parte de las escisiones que han tenido lugar este ejercicio se ha dado en mercados desarrollados, concentr¨¢ndose el 60% de las mismas en Europa y EE UU. Entre las principales escisiones completadas en 2011 destacan Fiat Industrial, Aperam Stainless Steel,

El tir¨®n de los emergentes anima a realizar 'spin offs' en estos mercados

Un tic muy espa?ol es recomprar m¨¢s barato lo que se hab¨ªa independizado

Motorola Mobility y Minera Frisco.

Adem¨¢s, en la rampa de salida se acumulan operaciones como las anunciadas por Carrefour (Dia y su filial inmobiliaria), Cablevision Systems (Rainbow Media), Foster's (cerveza y vinos), Sara Lee (negocios de distribuci¨®n de alimentos) o Marathon Oil (Marathon Petroleum Corp.), entre otras. En Espa?a, tambi¨¦n Telef¨®nica ha reconocido que estudia un spin off de Atento, su filial de atenci¨®n telef¨®nica.

Los expertos de Citi creen que este goteo de escisiones proseguir¨¢ en los pr¨®ximos meses. El catalizador de esta tendencia, seg¨²n el banco de inversi¨®n, es que las grandes multinacionales contin¨²an teniendo unas valoraciones relativamente bajas en los mercados occidentales. "Hay poderosas razones para que las compa?¨ªas afloren valor a trav¨¦s de spin offs. En primer lugar, los mercados emergentes, que tradicionalmente han cotizado con descuento frente a los desarrollados, cotizan ahora con una prima. Adem¨¢s, al contrario de lo que hab¨ªa sucedido en d¨¦cadas anteriores, el segmento de empresas de mediana capitalizaci¨®n cotiza con prima frente a los grandes valores", explican desde Citi. "Estos dos factores nos llevan a pensar que las multinacionales podr¨ªan lograr que el mercado reconociese m¨¢s valor escindiendo aquellos negocios que podr¨ªan beneficiarse de la prima que se asigna a las actividades en mercados emergentes o separando filiales de tama?o medio no estrat¨¦gicas en mercados desarrollados", a?aden.

Precisamente el potencial de los mercados emergentes ha llevado a algunas compa?¨ªas espa?olas a sacar a Bolsa en el ¨²ltimo a?o algunas de sus filiales en Bolsas locales. Un ejemplo es OHL, que sac¨® a cotizar en M¨¦xico su filial de concesiones. Otro caso es Banco Santander con su negocio bancario en Brasil. La entidad financiera adem¨¢s ultima los detalles para la OPV de su divisi¨®n en Reino Unido.

Diferentes estudios acad¨¦micos sugieren que los spin offs a menudo son positivos para la valoraci¨®n de las compa?¨ªas. Un trabajo publicado en The International Journal of Business and Finance Research, por ejemplo, estudi¨® la escisi¨®n de 101 filiales que salieron a cotizar entre 1999 y 2003 y la conclusi¨®n que alcanz¨® es que las spin offs y sus matrices batieron de forma consistente al mercado en este periodo, a pesar de la fuerte fase bajista tras el estallido de la burbuja tecnol¨®gica (2011-2002).

En Espa?a se han realizado diferentes escisiones que han reportado importantes beneficios para las matrices, que recaudaron miles de millones vendiendo una parte de capital en el mercado. Sin embargo, en muchos de estos casos, pasados unos a?os de independencia burs¨¢til, la casa madre volv¨ªa a absorber a la subsidiaria, y lo hac¨ªa a un precio que en la mayor¨ªa de las veces no era nada ventajoso para el minoritario que acudi¨® a la colocaci¨®n inicial. Ah¨ª est¨¢n los ejemplos de Cintra, M¨®viles, Terra...

El ¨²ltimo caso de escisi¨®n-absorci¨®n se ha vivido esta semana. Iberdrola sac¨® a Bolsa en diciembre de 2007 su filial verde, Iberdrola Renovables. La banda inicial de precios oscil¨® entre 5,3 y 7 euros por acci¨®n. El tramo institucional extranjero, cuya demanda apenas super¨® la oferta de acciones que se destin¨® a este tramo, oblig¨® a los colocadores a fijar el precio definitivo de la oferta en 5,3 euros.

Tres a?os despu¨¦s, Iberdrola ha decidido recomprar el 20% de Renovables que hab¨ªa vendido a un precio de 2,9 euros, un 16,7% por encima del precio medio del ¨²ltimo semestre, pero un 44% por debajo del dinero que pidi¨® a los 278.000 peque?os ahorradores en 2007. Adem¨¢s, solo una parte ser¨¢ en efectivo; el resto, en acciones de la matriz. Durante los tres a?os de vida burs¨¢til, Renovables solo ha cerrado 17 sesiones por encima de los 5,3 euros de la OPV. Iberdrola ha justificado la recompra con el mismo argumento que justific¨® la escisi¨®n: poner en valor su filial. Algunos de los bancos colocadores que en su momento vieron l¨®gico vender los t¨ªtulos de Renovables a 87 veces sus beneficios, caso del Santander, han publicado ahora informes calificando de "racional" la absorci¨®n.