Diferenciales diferenciados

Dentro del ¨¢rea euro, la profunda crisis econ¨®mica y financiera internacional, que se prolonga ya tres a?os, ha hecho emerger en una ¨²ltima fase graves tensiones en los mercados de deuda soberana. La crisis griega de hace un a?o dio paso en noviembre pasado al cuestionamiento de la sostenibilidad de las finanzas p¨²blicas irlandesas, y al posterior acuerdo con sus socios europeos y el Fondo Monetario Internacional (FMI) para su rescate. Poco despu¨¦s, a finales de marzo, la presi¨®n sobre la deuda lusa termin¨® asimismo por propiciar que Portugal solicitase un programa de asistencia financiera cuyo preacuerdo acaba de conocerse precisamente esta semana. Entre tanto, todo indica que, a pesar de los paquetes de ayuda que se activaron en su momento, la deuda griega acabar¨¢ reestructur¨¢ndose y que los acreedores habr¨¢n de acabar aceptando alguna forma de quita.

La UME ser¨¢ muy distinta de lo que era; basta ver los tipos de inter¨¦s que pagan los pa¨ªses

El desenlace es exponente, m¨¢s all¨¢ de la profundidad de la crisis vivida, de la insuficiente armonizaci¨®n de las condiciones macroecon¨®micas en las que se han desenvuelto las econom¨ªas componentes de la principal ¨¢rea monetaria ¨²nica del mundo y de la deficiente articulaci¨®n de los mecanismos establecidos en su momento para responder a situaciones de estr¨¦s como las vividas. Esto lo anticipaban los libros, pero no es menos cierto que la probabilidad que se le asignaba a una situaci¨®n tal de estr¨¦s era tan ¨ªnfima que apenas se prest¨® atenci¨®n a su posible materializaci¨®n. En el fondo, se confiaba en que el curso del tiempo y la propia din¨¢mica de la uni¨®n monetaria acabasen reforzando una convergencia razonable entre pa¨ªses.

Sean unas u otras las razones del funesto desenlace, en el que ya tres econom¨ªas en la ¨®rbita de los pa¨ªses desarrollados han tenido que ser rescatadas, lo cierto es que la conformaci¨®n de los mercados de deuda soberana de la Uni¨®n Monetaria Europea (UME) ser¨¢ muy distinta de lo que hemos conocido a lo largo de m¨¢s de una d¨¦cada de su existencia. Basta observar c¨®mo actualmente, en un contexto de moneda ¨²nica, los tipos de inter¨¦s ofrecidos por la deuda p¨²blica de los tres pa¨ªses citados se sit¨²an en niveles superiores a los dos d¨ªgitos, o c¨®mo otros tres pa¨ªses (Espa?a, Italia y B¨¦lgica) definen diferenciales respecto a la referencia de la deuda p¨²blica alemana de entre 100 y 200 puntos b¨¢sicos.

A la luz de lo acontecido, y en ausencia de tipo de cambio y de reglas y compromisos formales suficientemente cre¨ªbles, estos diferenciales bien diferenciados entre pa¨ªses van a ser realmente el nuevo mecanismo disciplinador de mercado de las pol¨ªticas econ¨®micas de los Gobiernos afectados. Con sectores p¨²blicos y/o privados muy apalancados, su traducci¨®n ser¨¢ la continuaci¨®n o puesta en marcha de medidas muy dr¨¢sticas de ajustes reales que mantendr¨¢n deprimida la actividad durante alg¨²n tiempo, con el riesgo potencial de que se ponga en peligro la propia capacidad de devoluci¨®n de la deuda. Combinar ajustes razonables con ganancias de credibilidad ser¨¢ clave para salir de una espiral dif¨ªcil de gestionar, en un mundo con cada vez m¨¢s ejemplos de profec¨ªas autocumplidas aun cuando los fundamentos no las sugiriesen.

Daniel Manzano y Johanna Prieto son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas (Afi).