El turno de Europa

El diferencial de la deuda p¨²blica espa?ola e italiana con respecto a la referencia alamana ha vuelto a situarse en m¨¢ximos desde la creaci¨®n de la Uni¨®n Monetaria Europea. A pesar de la iliquidez propia de estas fechas -o quiz¨¢s en parte por ello- la volatilidad de los mercados contin¨²a en m¨¢ximos, fruto de la desconfianza existente entre los inversores, que podr¨ªa responder a la combinaci¨®n de los siguientes factores:

En primer lugar, las dudas existentes sobre la capacidad de las autoridades europeas para frenar el contagio y estabilizar la situaci¨®n del ¨¢rea euro. Los acuerdos alcanzados en la reuni¨®n del Eurogrupo del pasado 21 de julio no est¨¢n teniendo el efecto deseado. A pesar de la favorable lectura que se realiz¨® en un principio, la falta de concreci¨®n sobre los cambios propuestos en el FEEF con respecto a su tama?o, financiaci¨®n y puesta en funcionamiento, han vuelto a introducir dudas sobre la eficacia de las medidas acordadas. Junto a ello, la participaci¨®n del sector privado en el programa de ayuda a Grecia se considera insuficiente para garantizar la sostenibilidad de su deuda; y, adem¨¢s, sienta un precedente que pocos inversores dudan ser¨¢ de aplicaci¨®n en otros casos, a pesar de la negativa expl¨ªcita contenida en el comunicado del Eurogrupo.

En segundo lugar, el crecimiento de Italia y Espa?a es an¨¦mico, y est¨¢ sujeto a riesgos a la baja, especialmente si no se normalizan las condiciones de financiaci¨®n en los mercados internacionales. Los ¨²ltimos indicadores econ¨®micos apuntan a una desaceleraci¨®n del crecimiento ya durante el segundo trimestre de este ejercicio, liderado por una demanda interna presa de la austeridad impuesta. Todo en un contexto en el que poco m¨¢s se puede esperar de la demanda externa ante un ciclo global que tambi¨¦n ofrece muestras de menor dinamismo. A ello es necesario a?adir el impacto especialmente negativo que el riesgo soberano tiene sobre la financiaci¨®n del sector bancario. Ello perpet¨²a en el tiempo los problemas de liquidez que, a su vez, derivan en una restricci¨®n crediticia m¨¢s intensa.

Finalmente, y a pesar de las atractivas rentabilidades nominales ofrecidas, la elevad¨ªsima volatilidad de los rendimientos de la deuda supone un desincentivo para buena parte de la comunidad inversora tradicional en esta clase de activo -guiada por su supuesta baja volatilidad y rendimiento- , provocando una reducci¨®n sustancial de la demanda. Y esto contribuye a retroalimentar la deriva al alza en rentabilidades.

En las actuales circunstancias, dos tipos de medidas podr¨ªan minorar las presiones del mercado y aliviar el potencial problema de liquidez -que no de solvencia- que amenaza a nuestra econom¨ªa. En primer lugar, y m¨¢s importante, resulta vital una respuesta apropiada y contundente desde las propias instituciones europeas. En segundo lugar, las medidas internas deben ir encaminadas exclusivamente a sentar las bases para un mayor crecimiento a medio plazo, como elemento clave para eliminar las dudas sobre la capacidad de pago de los pa¨ªses m¨¢s castigados.

A corto plazo parece dif¨ªcil que el FEEF pueda actuar de freno a la deriva en las primas de riesgo. La necesaria concreci¨®n de los detalles operativos para su puesta en marcha, y el tiempo requerido para su aprobaci¨®n formal (en algunos Estados es necesario proceso parlamentario), hace necesario buscar otra opci¨®n m¨¢s flexible. Y ¨¦sta pasa necesariamente por una actuaci¨®n contundente del BCE, a trav¨¦s del programa de compra de deuda p¨²blica. El tama?o, en principio ilimitado, del programa sit¨²a esta herramienta como la ¨²nica con capacidad real de frenar a corto plazo la actual din¨¢mica del mercado. Aunque su utilizaci¨®n masiva implicar¨ªa problemas de esterilizaci¨®n monetaria y es posible que derivara en enfrentamientos pol¨ªticos con Estados Miembros, esta soluci¨®n otorgar¨ªa el tiempo necesario a las autoridades europeas para terminar de definir una estrategia contundente y ambiciosa a medio y largo plazo.

Jos¨¦ Manuel Amor y Alfonso Garc¨ªa Mora son socios de Analistas Financieros Internacionales (AFI)