Los Eurobonos que vienen

?Es cre¨ªble el rechazo ayer de la canciller Merkel y el presidente Sarkozy a la emisi¨®n de eurobonos? Si pensamos en el coste de las alternativas desde la perspectiva franco-alemana, y en la creciente urgencia de la situaci¨®n en Europa, este rechazo es probablemente m¨¢s gesto que decisi¨®n pol¨ªtica. Permitir de alguna forma que todos los pa¨ªses europeos emitan deuda p¨²blica de forma solidaria, benefici¨¢ndose de la solvencia conjunta de todos, parece m¨¢s cerca que nunca. Consideremos la perspectiva alemana.

La ¨²ltima, y m¨¢s peligrosa, fase de la crisis financiera que comenz¨® hace ya justo cuatro a?os est¨¢ centrada en las econom¨ªas de la zona del euro. El origen de la crisis fueron pr¨¦stamos hipotecarios triple A en Estados Unidos que no eran tales; ahora son pr¨¦stamos a pa¨ªses igualmente seguros que quiz¨¢s tampoco lo sean. En ambos casos hay momentos en los que parece que la liquidez, la sangre del sistema financiero, amenaza con desaparecer completamente. Los mercados entran en un c¨ªrculo vicioso en el que entidades, o pa¨ªses, que eran solventes con unos tipos de inter¨¦s relativamente bajos no lo son con unos tipos m¨¢s elevados.

Aceptaremos cambios profundos solo cuando la crisis se recrudezca

Parar esta espiral destructiva fue la primera misi¨®n p¨²blica en ambas fases de la crisis. En la primera, EE UU recapitaliz¨® sus bancos. En la actual, con los Gobiernos incapaces de parar el miedo creciente a prestar a Italia y a Espa?a (recordemos, por ejemplo, que Deustche Bank liquid¨® sin miramientos sus posiciones en deuda italiana), ha sido el BCE el que ha actuado con decisi¨®n.

Si la crisis fuera simplemente esta espiral de falta de liquidez, la actuaci¨®n del BCE ser¨ªa suficiente. Baja los tipos, vuelve la calma, y se termin¨®. Desgraciadamente, hay pa¨ªses excesivamente endeudados, y con pocas perspectivas de crecimiento econ¨®mico. Pero ante una falta de solvencia, el BCE no puede ser el que asuma el liderazgo (es una instituci¨®n monetaria, no fiscal, y las deudas no se pueden liquidar imprimiendo papelitos: hay una producci¨®n futura que ya se ha consumido en el presente, y por tanto no est¨¢ disponible para el futuro).

Para los pa¨ªses insolventes existen tres alternativas. Primero, la quiebra: el pa¨ªs declara que no puede pagar sus deudas y las renegocia de forma m¨¢s o menos forzosa con sus acreedores. Esto supone probablemente la destrucci¨®n del sistema bancario del pa¨ªs quebrado y un riesgo muy alto para el euro. Pero desde la perspectiva de Alemania, cualquier rotura del euro pondr¨ªa en peligro a su industria, que dejar¨ªa de ser competitiva.

La segunda es continuar con los rescates, en los que los pa¨ªses del norte prestan a los pa¨ªses del sur. Esta alternativa es inviable para los casos de Espa?a e Italia (se necesitar¨ªa un fondo de alrededor de 2 billones de euros, el doble que el Producto Interior Bruto espa?ol, y una cantidad capaz de hundir la solvencia de Francia, y luego, si Francia pierde su calidad crediticia, la de Alemania).

La tercera alternativa es permitir la emisi¨®n de eurobonos. Las deudas son emitidas por la Uni¨®n Europea, y no de los estados individuales.

Alemania se ha negado en redondo a las tres soluciones. Pero dado que la primera destruir¨ªa su industria y la segunda su solvencia, empieza a surgir un clamor por la tercera (los eurobonos). Cierto, Sarkozy dijo ayer, como el portavoz de Merkel el lunes, que "no es el momento", pero eso, nos dice nuestra experiencia personal, es casi un s¨ª. En Alemania los liberales se oponen, pero los verdes y socialdem¨®cratas ya est¨¢n a favor, as¨ª como la confederaci¨®n de empresas exportadoras.

Por supuesto, si vamos a pedir prestada su solvencia a Alemania, Holanda y Finlandia, tendr¨¢ que ser cambio de una garant¨ªa de control de las finanzas p¨²blicas de los deudores (?y no son las finanzas p¨²blicas la pol¨ªtica entera?) por los acreedores. ?Aceptaremos cambios constitucionales de tal magnitud los ciudadanos del norte y del sur? S¨®lo cuando est¨¦ claro que no hay alternativa, es decir, cuando la crisis se recrudezca y estemos contra las cuerdas.

Vendr¨¢n los eurobonos, y la uni¨®n fiscal, probablemente, pero nos tendremos que agarrar, y fuerte, porque quedan muchas curvas.

Luis Garicano es Catedr¨¢tico de Econom¨ªa y Estrategia en la London School of Economics y Director de la C¨¢tedra McKinsey de FEDEA.