La eurozona se resquebraja

Cuando Espa?a se plante¨® la entrada en el euro, los economistas del Banco de Espa?a se pusieron a trabajar con diversas hip¨®tesis sobre los problemas que podr¨ªa afrontar la econom¨ªa espa?ola dentro de la uni¨®n monetaria. En una de aquellas reuniones, el jefe del servicio de estudios, Jos¨¦ Luis Malo de Molina, concluy¨®: ¡°Todos los problemas se pueden superar, mejor o peor, salvo si se rompe el mercado interbancario¡±. Una referencia muy concreta. ¡°Pues eso es justamente lo que est¨¢ sucediendo ahora¡±, dice hoy uno de aquellos economistas. Las alarmas han saltado: el interbancario est¨¢ cerrado desde hace meses, la salida de capitales del euro se acelera, los ahorradores retiran dep¨®sitos, el cr¨¦dito se nacionaliza. El euro hace aguas.

La base del sistema es el mercado interbancario y hace meses que est¨¢ cerrado. En ¨¦l los bancos se prestan dinero unos a otros a un plazo, la mayor¨ªa a un d¨ªa o una semana, como m¨¢ximo. Los bancos europeos hace mucho que han dejado de prestarse dinero. Los datos del ¨²ltimo bolet¨ªn del Banco de Espa?a apuntan que las entidades espa?olas se prestaron en todo el mes de mayo 54.446 millones de euros en total, la mitad que hace un a?o y tres veces menos que en mayo de 2009.

La conclusi¨®n es evidente. No se f¨ªan unos de otros y ello ha forzado la intervenci¨®n del Banco Central Europeo (BCE). ¡°Uno de los motivos que explican las subastas masivas de liquidez del BCE de diciembre y febrero es el cierre total del interbancario¡±, explica Claudio Ortea, director de inversiones de Lombard Odier en Espa?a. Tambi¨¦n explicar¨ªa la relajaci¨®n en la calidad de los activos que los bancos pueden presentar como colateral ante la autoridad monetaria. Lo que sea para garantizar la liquidez.

M¨¢s a¨²n. Peter Praet, miembro del consejo ejecutivo del BCE, admit¨ªa en una reciente conferencia en Mil¨¢n que ¡°la crisis soberana europea ha provocado un retroceso en la integraci¨®n financiera de la regi¨®n¡± y que, de hecho, ¡°la debilidad de la UE para gestionar la crisis es responsable en buena medida de la renacionalizaci¨®n parcial de importantes segmentos del mercado financiero¡±, algo incompatible con una uni¨®n monetaria.

Los analistas hablan de la 'balcanizaci¨®n' de la banca europea

Buena prueba de esa renacionalizaci¨®n financiera es lo que le ha sucedido a Cr¨¦dit Agricole. La entidad francesa compr¨® en 2006 el banco griego Emporiki, ahora en graves dificultades financieras y que ha sido excluido de las l¨ªneas de liquidez de emergencia del banco central de Grecia con el argumento de que la matriz ten¨ªa suficientes fondos para recapitalizar su filial. Su consejero delegado, Jean-Paul Chifflet, lo atribuye, sin embargo, a que las autoridades griegas los consideran ¡°extranjeros¡± y rompen, con ello, las reglas del mercado ¨²nico.

La libre circulaci¨®n de capitales es uno de los principios fundacionales no solo de la uni¨®n monetaria sino de la propia Uni¨®n Europea en sus or¨ªgenes, el mercado com¨²n. Pero en los ¨²ltimos meses, y m¨¢s en las ¨²ltimas semanas, ese libre movimiento de capitales no se est¨¢ cumpliendo y ello pone en riesgo el futuro del euro. Porque el de Cr¨¦dit Agricole no es un caso aislado.

Los medios se hac¨ªan eco esta semana de las restricciones impuestas por los reguladores alemanes al banco italiano Unicredit a la hora de repatriar fondos desde su filial alemana a la matriz, golpeada por severas tensiones. Y el ejemplo ha cundido. Las autoridades austriacas han limitado la transferencia de fondos desde las entidades del pa¨ªs a sus filiales en la antigua Europa del Este, una regi¨®n completamente dependiente del cr¨¦dito exterior. Pero esas limitaciones se han extendido m¨¢s all¨¢ de los antiguos estados comunistas y se aplican, de facto, a cualquier pa¨ªs.

Un directivo del banco italiano, de paso por Madrid, explicaba hace poco las consecuencias que esa nacionalizaci¨®n del cr¨¦dito tiene para el d¨ªa a d¨ªa de una entidad como Unicredit, con el 57% de su negocio fuera de Italia. ¡°Donde mejor se ven las consecuencias de esa ruptura del mercado es en el Tirol del Sur, una regi¨®n del noreste de Italia lim¨ªtrofe con Austria. Las oficinas tienen que cobrar unos tipos de inter¨¦s muy superiores a los clientes italianos frente a los austriacos, que muchas veces viven en el pueblo de al lado¡±. Es lo que algunos analistas han denominado la balcanizaci¨®n bancaria europea. ¡°Incluso si la zona euro sobrevive, el mercado ¨²nico financiero puede que no lo haga¡±, subrayan.

El BCE admite que la d¨¦bil gesti¨®n de la crisis ha favorecido la renacionalizaci¨®n del cr¨¦dito

No les faltan razones. El fen¨®meno de la renacionalizaci¨®n financiera alcanza tambi¨¦n a la deuda p¨²blica, un proceso que recuerda mucho al de Jap¨®n tras la crisis inmobiliaria y financiera de los a?os noventa. Seg¨²n datos de Fitch, la proporci¨®n de deuda p¨²blica espa?ola e italiana en manos de inversores extranjeros ha acentuado su tendencia a la baja en los tres primeros meses del a?o. Si a finales de 2011, el 40% de la deuda espa?ola estaba en manos de extranjeros, a finales de marzo, el porcentaje se hab¨ªa reducido al 34%. En 2008, esta proporci¨®n ascend¨ªa al 60%. En el caso italiano, la deuda en manos de extranjeros ronda el 32%, pero su nivel de partida de hace cuatro a?os era de apenas el 50%.

¡°Las salidas de inversores extranjeros han sido compensadas por un aumento significativo de flujos procedentes del eurosistema¡±, explicaba Fitch en una nota a clientes. Es decir, que los bancos espa?oles e italianos han utilizado la liquidez facilitada por el BCE en las subastas de diciembre y febrero pasados para cubrir esa marcha de inversores extranjeros y garantizar la financiaci¨®n de sus Estados, lo que agudiza los v¨ªnculos entre la crisis bancaria y la crisis soberana.

Desde que se produjo el rescate de Grecia, en mayo de 2010, la aversi¨®n de los inversores a la periferia europea se ha venido acentuando de forma creciente. Solo que ahora lo que se ha reducido, aparentemente, es el apetito inversor por cualquier tipo de activo europeo: apenas 2.000 millones de euros de capital procedente del exterior se destinaron a comprar deuda de la eurozona, seg¨²n Nomura.

¡°A finales del a?o pasado, las salidas de inversores de algunas posiciones en el euro estaban hasta cierto punto limitadas por la relocalizaci¨®n de inversiones en el seno de la uni¨®n. Por ejemplo, inversores americanos vend¨ªan bonos irlandeses y portugueses para comprar bonos alemanes y franceses. Se hu¨ªa de la periferia y se apostaba por los pa¨ªses centrales. Pero en estos primeros meses del a?o, ha habido poca demanda de deuda de la eurozona entre los extranjeros en general¡±, asegura Ylva Cederholm, estratega de Nomura en Londres.

As¨ª pues, la eurozona no asiste ¨²nicamente a la desconfianza creciente de los inversores internacionales, sino que son los propios europeos los que buscan refugio de sus inversiones en el exterior. Los datos del banco japon¨¦s apuntan que la eurozona acumula tres meses consecutivos de compras de activos en el exterior por parte de inversores regionales. Solo en marzo, el saldo alcanza los 60.000 millones de euros ¡°la mayor inversi¨®n en el exterior en el ¨²ltimo a?o y medio¡±.

La deuda p¨²blica en manos de inversores extranjeros cae

¡°Una tendencia preocupante desde finales de 2011 es que los residentes europeos han dejado de repatriar capitales del exterior. La repatriaci¨®n, que supone una compra de euros, limit¨®, en nuestra opini¨®n, la depreciaci¨®n del euro durante la ¨²ltima parte de 2011. En el primer trimestre de este a?o, esa tendencia no solo ha parado sino que ha cambiado de direcci¨®n y los residentes de la eurozona empiezan a comprar activos denominados en otras divisas, elevando la ca¨ªda en la cotizaci¨®n del euro. La tendencia empez¨® en el primer trimestre de 2012 y parece haber continuado en abril, aunque parece que hubo otra vez algo de repatriaci¨®n en mayo¡±, explica Cederholm.

¡°Es lo que explica en buena medida el desplome del euro en las ¨²ltimas semanas¡±, apunta Jos¨¦ Carlos D¨ªez, economista jefe de Intermoney. ¡°Y no solo del euro, porque el temor a una recesi¨®n mundial ha provocado la ca¨ªda de las principales divisas emergentes, que buscan refugio en activos considerados seguros como el d¨®lar y el franco suizo¡±.

La salida de fondos del euro explica el reciente desplome de la divisa?

En Espa?a, la tendencia se repite. Los ¨²ltimos datos difundidos por el Banco de Espa?a apuntan que los recursos retirados por los inversores internacionales y los que los espa?oles colocaron en el exterior alcanz¨® en marzo los 66.200 millones de euros, un r¨¦cord hist¨®rico. En total, en los tres primeros meses del a?o la salida de capitales alcanza los 97.090 millones, tanto dinero como en todo 2011.

El ministro de Econom¨ªa, Luis de Guindos, descartaba en las jornadas organizadas por el C¨ªrculo de Econom¨ªa que esas cifras respondan a una fuga de capitales, que sean fruto del miedo de los ahorradores, y lo atribu¨ªa m¨¢s bien a los problemas de financiaci¨®n de la banca. Pero lo cierto es que los despachos de abogados de Madrid est¨¢n inundados de preguntas de sus clientes sobre las consecuencias que tendr¨ªa sacar sus ahorros del pa¨ªs y cu¨¢les ser¨ªan los tr¨¢mites apropiados para hacerlo. Los gestores de fondos de inversi¨®n son bombardeados a consultas sobre la conveniencia o no de invertir sus ahorros en activos fuera del euro. ¡°Pero no grandes inversores, sino peque?os ahorradores, eso es lo sorprendente¡±, admite uno de esos gestores con despacho en Londres. ¡°Nuestros clientes est¨¢n muy, muy preocupados¡±, admit¨ªa Claudio Ortea. ¡°Claro que su perfil de inversi¨®n es diferente. En todo caso, no vemos movimientos de p¨¢nico¡±, matizaba el director de inversiones para Espa?a del banco privado suizo.

Matt King, analista de Cr¨¦dito de Citigroup en Londres, recuerda que ¡°en Grecia, Irlanda y Portugal, una vez que empez¨® la fuga de capital ha seguido casi sin variaciones y no ha mostrado se?ales de cambio incluso cuando los mercados registraban subidas¡±. ¡°Hay pocas razones que hagan pensar que en el caso de Espa?a o Italia vaya a ser diferente¡±.

¡°La fuga de dep¨®sitos es una respuesta totalmente racional a la percepci¨®n de creciente riesgo de desintegraci¨®n de la moneda ¨²nica¡±, aseguraba el mes pasado Mike Riddel, gestor de renta fija de M&G Investments, en una carta a clientes. ¡°Creo que la ruptura del euro es el evento que tiene mayor probabilidad¡±, defiende.

El temor es que se repitan las colas como en Northern Rock

Sin embargo, la opini¨®n de Riddel es minoritaria entre los analistas. Otra cosa es una ruptura parcial. ¡°Yo me pregunto, ?qui¨¦n gana con el fin del euro? y no gana nadie. No creo que el euro vaya a desaparecer como tal, s¨ª como lo conocemos hasta ahora. Porque la pregunta en el caso de Grecia no es si va a abandonar el euro, sino cu¨¢ndo. Es algo inevitable¡±, asegura Ortea. Analistas e inversores de todo el mundo tienen marcado en su calendario la fecha del 17 de junio, cuando Grecia volver¨¢ a celebrar elecciones generales y de cuyo resultado depende mucho el futuro del pa¨ªs en la moneda ¨²nica. ¡°Incluso si tiene lugar un evento sist¨¦mico, las p¨¦rdidas relacionadas con la exposici¨®n a Grecia ser¨ªan manejables. Sin embargo, el principal riesgo proceder¨ªa de un contagio a otras econom¨ªas¡±, subrayan los economistas de Deutsche Bank en un informe.

El miedo al contagio es el principal temor entre los inversores, que la posibilidad de una salida de Grecia del euro precipite la huida de dep¨®sitos de los bancos, algo que cuando se desata es dif¨ªcil de frenar. ¡°La se?al de alarma de la situaci¨®n en la eurozona ser¨ªa una retirada masiva de dep¨®sitos, no solo en Grecia sino tambi¨¦n en el resto de los pa¨ªses por una desconfianza general hacia el sistema financiero y temor al contagio. Es un episodio que potencialmente puede ocurrir tras las elecciones de Grecia del 17 de junio¡±, reconoce Cederholm. Un temor compartido por el sector financiero espa?ol. ¡°Nuestro temor son las colas en los bancos, esa imagen s¨ª que desatar¨ªa el p¨¢nico¡±, admite una banquera. La imagen de los clientes del banco brit¨¢nico Northern Rock haciendo colas en las oficinas para retirar sus ahorros est¨¢ en la retina de todos y nadie quiere ver una repetici¨®n de la jugada.

¡°Llegados a este punto, el problema actual del sistema financiero europeo requiere soluciones que avancen hacia una mayor integraci¨®n de los mercados bancarios¡±, subraya Jos¨¦ Ram¨®n Iturriaga, de Abante Asesores. Es la tesis defendida esta semana por las autoridades europeas, con el presidente del BCE, Mario Draghi, a la cabeza, en defensa de la creaci¨®n de una uni¨®n bancaria, con un supervisor ¨²nico, un fondo de garant¨ªa de dep¨®sitos y un mecanismo que permita inyectar directamente capital en los bancos con problemas.

Unos planes respaldados casi un¨¢nimemente por los expertos pero que exigen largos tr¨¢mites nacionales y comunitarios, para los que el euro carece de tiempo. ¡°No tenemos ox¨ªgeno para tanto y los mercados no tienen piedad. Habr¨¢ que buscar un camino m¨¢s corto¡±, subraya un gestor.