El peligroso oficio de hacer profec¨ªas

Los economistas que estamos empapados de historia econ¨®mica y financiera (y que conocemos la historia del pensamiento econ¨®mico en lo concerniente a las crisis financieras y sus efectos) tenemos motivos para estar orgullosos de nuestros an¨¢lisis de los ¨²ltimos cinco a?os. Fuimos capaces de comprender hacia d¨®nde iba la econom¨ªa, porque sab¨ªamos por d¨®nde hab¨ªa andado antes.

En particular, entendimos que la combinaci¨®n entre una r¨¢pida apreciaci¨®n en el mercado inmobiliario y un alto grado de apalancamiento planteaba riesgos para la macroeconom¨ªa. Nos dimos cuenta de que cuando la burbuja estallara, las instituciones financieras apalancadas sufrir¨ªan grandes p¨¦rdidas en sus activos (que causar¨ªan una huida de los inversores en busca de seguridad) y que para evitar una depresi¨®n profunda se necesitaba la intervenci¨®n activa del Estado como prestamista de ¨²ltima instancia.

De hecho, entendimos que probablemente los remedios monetaristas resultar¨ªan insuficientes; que la solvencia de los Estados soberanos necesita garant¨ªas mutuas; y que una retirada apresurada del apoyo implicaba enormes riesgos. Sab¨ªamos que todo intento prematuro de alcanzar el equilibrio fiscal a largo plazo agravar¨ªa la crisis en el corto plazo (con efectos contraproducentes en el largo plazo). Y comprendimos que nos enfrent¨¢bamos a la amenaza de una recuperaci¨®n sin empleo, provocada por factores c¨ªclicos m¨¢s que por cambios estructurales.

En cada una de estas cuestiones, los economistas con visi¨®n hist¨®rica acertamos. Los que dijeron que no habr¨ªa recesi¨®n, o que la recuperaci¨®n ser¨ªa veloz, o que los problemas reales de la econom¨ªa eran estructurales, o que el est¨ªmulo a la econom¨ªa producir¨ªa inflaci¨®n (o altas tasas de inter¨¦s a corto plazo), o que una austeridad fiscal inmediata tendr¨ªa efectos expansivos, todos ellos estaban equivocados. Pero no un poquito: totalmente equivocados.

Por supuesto, a los economistas que tenemos visi¨®n hist¨®rica no nos sorprende que se hayan equivocado. Lo que s¨ª nos sorprende es que tan pocos hayan hecho alg¨²n intento de contrastar sus creencias con lo que suced¨ªa en el mercado. Por el contrario, muchos, cuyas reputaciones ya hac¨ªan agua, duplicaron la apuesta, tal vez esperando que por una vez los acontecimientos les dar¨ªan la raz¨®n y as¨ª la gente olvidar¨ªa su historial de previsiones desastroso.

Los mercados parecen incapaces de canalizar el ahorro hacia los proyectos empresariales

La conclusi¨®n obvia es muy sencilla: hay que confiar en los que trabajan en la tradici¨®n de Walter Bagehot, Hyman Minsky y Charles Kindleberger. Es decir, confiar en economistas como Paul Krugman, Paul Romer, Gary Gorton, Carmen Reinhart, Ken Rogoff, Raghuram Rajan, Larry Summers, Barry Eichengreen, Olivier Blanchard y otros como ellos. Porque pronosticaron correctamente el pasado reciente, es m¨¢s probable que acierten la distribuci¨®n de los futuros posibles.

Pero nosotros (o al menos yo) tambi¨¦n nos equivocamos en aspectos significativos de lo que ocurri¨® en los ¨²ltimos cuatro a?os. Hubo tres cosas que no me esperaba (y que todav¨ªa me sorprenden). La primera es que los bancos centrales no adoptaran reglas de metas de PIB nominal o algo equivalente. La segunda, yo esperaba que la inflaci¨®n de salarios en las econom¨ªas del Atl¨¢ntico Norte se redujera mucho m¨¢s, aproxim¨¢ndose o incluso llegando a cero. Por ¨²ltimo, la curva de rendimientos en EE UU no se hizo tan empinada como yo cre¨ªa: un cero por ciento de inter¨¦s para los fondos federales me lo esperaba, pero que los bonos del Tesoro a 30 a?os dieran una tasa nominal del 2,7%, eso no.

Sigo sin comprender por qu¨¦ los bancos centrales no adoptaron pol¨ªticas de metas de crecimiento del PIB nominal, y no escribir¨¦ nada sobre el particular hasta que crea haber entendido las razones. Respecto de los salarios, incluso cuando un tercio de la fuerza laboral estadounidense cambia de trabajo cada a?o, parece que los factores sociol¨®gicos y los v¨ªnculos personales influyen m¨¢s sobre el nivel y la tasa de cambio (a costa del equilibrio entre oferta y demanda) que lo que yo hubiera esperado.

Pero puede que la tercera sorpresa sea la m¨¢s interesante. All¨¢ por marzo de 2009, un premio Nobel de Econom¨ªa, Robert Lucas, predijo con toda confianza que la econom¨ªa de EE UU volver¨ªa a la normalidad en un plazo de tres a?os. En condiciones normales, la tasa de inter¨¦s nominal a corto plazo en la econom¨ªa estadounidense es del 4%. Como la tasa de los bonos del Tesoro a diez a?os tiende a estar un punto porcentual por arriba del promedio de los tipos de inter¨¦s a corto plazo que se prev¨¦n para la d¨¦cada siguiente, incluso con una expectativa de cinco a?os de depresi¨®n profunda y tipos a corto plazo cercanos a cero, la tasa del Tesoro no deber¨ªa ser inferior al 3%.

De hecho, entre fines de 2008 y mediados de 2011 la tasa a diez a?os fluctu¨® la mayor parte del tiempo entre el 3% y el 3,5%. Pero en julio de 2011 cay¨® al 2%, y a inicios de junio se situ¨® por debajo del 1,5%. La l¨®gica normal indica que el mercado est¨¢ esperando que el tipo de inter¨¦s a corto plazo se mantenga cercano a cero por 8,75 a?os antes de que la econom¨ªa vuelva a la normalidad. Y si se hacen c¨¢lculos similares con los bonos del Tesoro estadounidense a 30 a?os, hallaremos unas expectativas an¨®malas de que la depresi¨®n contin¨²e incluso por m¨¢s tiempo.

La conclusi¨®n que puede sacarse de esto es desoladora. O bien los que invierten en los mercados financieros prev¨¦n que la pol¨ªtica econ¨®mica ser¨¢ tan disfuncional que la econom¨ªa mundial seguir¨¢ m¨¢s o menos tan deprimida como est¨¢ ahora durante algo as¨ª como una d¨¦cada o m¨¢s, o bien (la ¨²nica explicaci¨®n que nos queda) la crisis financiera estadounidense trastorn¨® de tal manera la capacidad de los mercados financieros para evaluar correctamente los riesgos y rendimientos relativos que incluso ahora, cuando ya pasaron m¨¢s de tres a?os desde que se declar¨®, los mercados no son capaces de hacer bien su trabajo, es decir, asumir y administrar los riesgos para canalizar el ahorro hacia los proyectos empresariales.

Y son dos alternativas que yo no hubiera predicho, ni tan siquiera imaginado.

J. Bradford DeLong, ex secretario adjunto del Tesoro de EE UU, es profesor de Econom¨ªa en la Universidad de California en Berkeley.

(c) Project Syndicate, 2012.

Traducci¨®n de Esteban Flamini.