Reducir los est¨ªmulos monetarios parece prematuro

Los bancos centrales de la regi¨®n del Atl¨¢ntico Norte han prometido no aumentar sus tipos de inter¨¦s nominales a corto plazo hasta que las econom¨ªas bajo su gesti¨®n den muestras de una recuperaci¨®n sustancial. Hasta el momento, esto no ha sucedido. Por el contrario, estas econom¨ªas siguen sacudidas por vientos en contra de austeridad fiscal; por la incertidumbre sobre si el Partido Republicano efectivamente minar¨¢ el concepto de plena confianza y cr¨¦ditode EE UU permitiendo que el Gobierno federal entre en suspensi¨®n de pagos; por un sistema de financiaci¨®n de la vivienda en quiebra, y por la falta de certezas sobre c¨®mo se van a repartir las cargas del ajuste estructural.

Con todas estas cuestiones sin resolver, parece prematuro que los banqueros centrales del Atl¨¢ntico Norte empiecen incluso a hablar del fin del est¨ªmulo monetario. Sin embargo, est¨¢n haciendo precisamente eso. No est¨¢n diciendo que vayan a faltar a sus promesas de no aumentar las tasas de inter¨¦s prematuramente, pero s¨ª est¨¢n diciendo que su tolerancia para seguir haciendo crecer sus balances mediante la compra de bonos a largo plazo es muy limitada. La reducci¨®n de la compra (conocida como taper en ingl¨¦s) de estos bonos ¡ªaunque pospuesta recientemente por la Reserva Federal¡ª puede producirse en cualquier momento.

El problema es que los mercados financieros simplemente no creen en lo que dicen los banqueros centrales de que su deseo actual de reducir la relajaci¨®n cuantitativa (QE por sus siglas en ingl¨¦s) no est¨¢ asociado a alguna intenci¨®n futura de subir los tipos de inter¨¦s a corto plazo. Los inversores creen, no sin motivos, que los mismos banqueros centrales que buscan excusas para recortar el QE tambi¨¦n buscar¨¢n excusas en el futuro para anular sus promesas respecto del precio del dinero. Y los inversores seguir¨¢n pensando as¨ª hasta que los banqueros centrales del Atl¨¢ntico Norte les ofrezcan razones convincentes para pensar que una mayor ampliaci¨®n de los balances de los bancos centrales conlleva, en efecto, riesgos sustanciales.

La Fed y otros bancos centrales deben explicar qu¨¦ riesgos plantea

?En qu¨¦ sentido los riesgos aumentaron cuando la Fed compr¨® 85.000 millones de d¨®lares de t¨ªtulos a largo plazo en septiembre?

Algunos dicen que el QE aumenta el riesgo porque los financiadores utilizan ese efectivo adicional y lo invierten en el exterior, lo que hace que las monedas de los pa¨ªses de destino se aprecien. Los banqueros centrales de esos pa¨ªses luego incrementan la oferta monetaria nacional y bajan sus tipos de inter¨¦s, sobrecalentando sus econom¨ªas. ?Pero hasta qu¨¦ punto este riesgo es problema de la Fed?

Otros dicen que el riesgo aumenta porque cuando la Fed compra t¨ªtulos del Tesoro de EE UU, el sistema financiero responde ampliando el cr¨¦dito y manteniendo posiciones m¨¢s arriesgadas. Cuando el coste de asumir riesgos cae, entra en funcionamiento una mayor capacidad de asumir riesgos.

Pero esto pasa por alto el hecho de que la capacidad de asumir riesgos tiene un lado de demanda y un lado de oferta. El QE neutraliza el riesgo de duraci¨®n de los bonos del Tesoro ¡ªla sensibilidad de los precios de esos bonos ante las modificaciones de los tipos de inter¨¦s¡ª en los bancos centrales que conserven los t¨ªtulos hasta el vencimiento. Entonces, ?menos riesgo significa m¨¢s riesgo?

Esto no tiene sentido. ?Qui¨¦n ha emitido todos los bonos arriesgados y ha tomado todos los pr¨¦stamos arriesgados para aumentar el volumen total de riesgo? Nadie ¡ªaunque ser¨ªa maravilloso que estas personas existieran, porque habr¨ªan tomado el dinero y habr¨ªan puesto a gente a trabajar para crear activos que les permitir¨ªan saldar sus pr¨¦stamos con una ganancia saludable.

Hay otros que dicen que el riesgo aumenta no para el sector privado en general, sino para las entidades sist¨¦micamente importantes que est¨¢n acostumbradas a obligaciones de bajo inter¨¦s a corto plazo y a activos de alto inter¨¦s a largo plazo. Estas entidades se apoyan en la ley de los n¨²meros grandes que les permiten mantener siempre sus bonos a largo plazo hasta el vencimiento, obteniendo ganancias sin riesgo a partir del diferencial con el tipo de inter¨¦s (al menos en ausencia de una crisis financiera, en cuyo caso ser¨ªan rescatados de todas maneras).

?Pero qu¨¦ entidades est¨¢n creando este riesgo sist¨¦mico? Si son bancos comerciales de EE UU, la pol¨ªtica apropiada es enviar inspectores para asegurar que no est¨¦n asumiendo riesgos indebidos con dep¨®sitos asegurados por el Gobierno y luego quieran ponerlos en quiebra si fuera necesario. Si son bancos universales de EE UU y los responsables de las pol¨ªticas de la Fed no conf¨ªan en que la legislaci¨®n de reforma financiera Dodd-Frank de 2010 ofrezca una resoluci¨®n apropiada, la pol¨ªtica correcta es exponer las deficiencias de la ley Dodd-Frank, no enviar se?ales de tapering, que no hacen otra cosa que elevar las tasas de inter¨¦s, y minar el mandato de la Fed de apuntar al m¨¢ximo empleo.

Los responsables de las pol¨ªticas de la Fed y otros banqueros centrales del Atl¨¢ntico Norte que creen que una mayor extensi¨®n del QE plantea riesgos sustanciales deben explicar exactamente cu¨¢les son esos riesgos y por qu¨¦ tenemos que resguardarnos de ellos ahora. De lo contrario ¡ªsi no se explican claramente los riesgos que obligan a poner un fin al QE¡ª, no podr¨¢n argumentar en contra de lo que piensan los inversores: que una reducci¨®n de compra de bonos hoy implicar¨¢ un nuevo camino para los tipos de inter¨¦s ma?ana.

J. Bradford DeLong, ex subsecretario adjunto del Tesoro de EE UU, es profesor de Econom¨ªa en la Universidad de California en Berkeley e investigador asociado de la Oficina Nacional de Investigaci¨®n Econ¨®mica.

? Project Syndicate, 2013.