¡°El inversor es demasiado complaciente cuando la volatilidad es baja¡±

Ira Kalish es el economista jefe de Deloitte. Su oficina est¨¢ en Los ?ngeles, pero pasa poco tiempo en ella. Al cabo del a?o recorre cerca de 400.000 kil¨®metros para explicar a los clientes de la firma de servicios profesionales cu¨¢l es su visi¨®n de la econom¨ªa y de los mercados financieros.

Pregunta.?Por primera vez en mucho tiempo vivimos un momento de crecimiento global y sincronizado. ?Hasta cu¨¢ndo durar¨¢ esta situaci¨®n tan favorable?

Respuesta.?Es cierto, la econom¨ªa mundial atraviesa un buen momento y creo que continuaremos por esta misma senda en lo que queda de a?o. Sin embargo, es importante reconocer que hay una serie de riesgos en el horizonte. Asistimos a los inicios de una fase de endurecimiento en la pol¨ªtica monetaria que primero ha empezado en EE UU, pero Europa podr¨ªa sumarse pronto. Es una situaci¨®n que puede generar tensiones en el mercado de cr¨¦dito. Hasta el momento, la inflaci¨®n est¨¢ controlada, pero los indicadores salariales sugieren que los precios pueden subir en el futuro. Por eso los bancos centrales hacen lo que hacen. En este contexto, no me sorprender¨ªa que entr¨¢ramos en un periodo de desaceleraci¨®n econ¨®mica que podr¨ªa alargarse entre dos y tres a?os. Pero, insisto, por ahora la situaci¨®n es favorable.

P.??Cree que es posible que los bancos centrales logren retirar los est¨ªmulos sin causar ning¨²n da?o a una econom¨ªa global muy dependiente del dinero barato?

¡°La regulaci¨®n afront¨® los fallos que llevaron al colapso de 2008, pero no los de la pr¨®xima crisis¡±

R.?Es dif¨ªcil que no haya un impacto. La Reserva Federal comenz¨® a reducir su balance a finales de 2017 y lo ha hecho sin que, hasta el momento, el cambio tenga mayores consecuencias. La Fed lo ha logrado porque ha sido muy transparente a la hora de avanzar al mercado su hoja de ruta. Los movimientos, que son muy graduales, no han cogido a nadie por sorpresa. Ahora bien, si se vieran forzados a acelerar la contracci¨®n monetaria, el efecto ser¨ªa mayor y su calado depender¨ªa de c¨®mo de lejos y de r¨¢pido llegase la Fed. Los tipos en EE UU todav¨ªa est¨¢n bajos desde un punto de vista hist¨®rico, pero al mismo tiempo tenemos una econom¨ªa muy apalancada, lo que hace m¨¢s fr¨¢gil la recuperaci¨®n si el precio del dinero aumentase.

P.??Y en Europa?

R.?EE UU se encuentra en una fase mucho m¨¢s avanzada de la normalizaci¨®n monetaria que Europa, ya que el BCE mantiene los tipos en m¨ªnimo y, aunque a menor ritmo, sigue comprando activos. La inflaci¨®n europea sigue siendo baja, no es por ahora una amenaza. Si a eso le unimos que el paro en muchos pa¨ªses sigue siendo alto, no veo probable que el BCE se desv¨ªe mucho de su pol¨ªtica actual.

P.??Por qu¨¦ no hay inflaci¨®n con muchas econom¨ªas creciendo al 2,5% o m¨¢s?

R.?En Espa?a, Italia o Francia, tres de las mayores econom¨ªas de la zona euro, el paro permanece en tasas elevadas. En este contexto tiene sentido que se pueda generar crecimiento sin inflaci¨®n, ya que no hay presiones salariales.

P.?Hasta ahora el peso de la recuperaci¨®n ha reca¨ªdo en los bancos centrales. Ahora les toca a los pol¨ªticos. ?Est¨¢n preparados para tomar decisiones?

R.?Creo que ya lo han hecho. En Europa se ha abandonado la austeridad. Cuando el BCE garantiz¨® la viabilidad del euro, la rentabilidad de la deuda p¨²blica cay¨®, liberando en parte la presi¨®n fiscal que atenazaba a los gobernantes. Hasta ahora, los pol¨ªticos han hecho lo correcto, aunque evidentemente todav¨ªa hay reformas que quedan pendientes.

¡°Cada fase de desaceleraci¨®n ha estado precedida de una pol¨ªtica monetaria m¨¢s dura¡±

P.??A qu¨¦ reformas se refiere?

R.?En Europa tendr¨ªa sentido avanzar en una mayor integraci¨®n fiscal y financiera. A largo plazo es dif¨ªcil tener una moneda ¨²nica si no existe una regulaci¨®n financiera com¨²n y un sistema ¨²nico para dar respuesta a las crisis.

P.??Ve a Donald Trump como una de las mayores amenazas para la estabilidad econ¨®mica?

R.?Las pol¨ªticas proteccionistas que hemos visto en EE UU suponen una amenaza para el crecimiento global. Las barreras comerciales entre EE UU, China y otros pa¨ªses pueden potencialmente suponer aumentos en los precios, una ca¨ªda en la capacidad de consumo de las familias, una menor competencia y menores exportaciones. Si la situaci¨®n llegara a este punto, el riesgo de una desaceleraci¨®n econ¨®mica ser¨ªa alto. Adem¨¢s, mientras persista la incertidumbre acerca de c¨®mo acabar¨¢ esta guerra comercial, la inversi¨®n empresarial puede contraerse.

P.?El pr¨®ximo mes de diciembre se cumplir¨¢ el d¨¦cimo aniversario de la quiebra de Lehman Brothers que desencaden¨® la crisis financiera y la Gran Recesi¨®n. ?Cree que se han tomado las medidas suficientes para garantizar que una situaci¨®n como la de 2008 no se vuelva a repetir?

R.?No dir¨ªa que es imposible, porque la pr¨®xima crisis se manifestar¨¢ de una forma inesperada. La respuesta regulatoria a los sucesos de hace 10 a?os afront¨® los fallos que llevaron a ese colapso en particular, pero no quiere decir que se haya hecho frente a los riesgos que vendr¨¢n en el futuro y que crear¨¢n la pr¨®xima crisis.

P.??Y qu¨¦ riesgos son esos?

R.?Cada desaceleraci¨®n econ¨®mica ha venido precedida por un endurecimiento de las pol¨ªticas monetarias. Es dif¨ªcil saber d¨®nde se generar¨¢ la pr¨®xima situaci¨®n de estr¨¦s, pero a menudo suelen producirse cuando el endeudamiento es excesivo o en mercados con sobrevaloraci¨®n en el precio de los activos.

¡°Las medidas proteccionistas son una amenaza para el crecimiento global¡±

P.??Y ve alguna burbuja financiera en estos momentos?

R.?Es una pregunta para la que no tengo respuesta. Existe un debate sobre eso. Hace meses que algunos expertos advierten que las Bolsas en EE UU y Europa est¨¢n sobrevaloradas porque la relaci¨®n entre las cotizaciones y los beneficios empresariales est¨¢ muy alta en t¨¦rminos hist¨®ricos. Por otro lado, hay quien dice que con los tipos de inter¨¦s tan bajos esa sobrevaloraci¨®n no existe. ?Cu¨¢l de los dos argumentos es el correcto? No lo s¨¦. En cualquier caso, s¨ª se puede afirmar que en determinadas zonas de EE UU la vivienda ha subido mucho y muy r¨¢pido, lo que podr¨ªa ser una se?al de burbuja.

P.?La volatilidad ha vuelto a los mercados. ?Algo de lo que preocuparse?

R.?No, creo que hasta cierto punto es bienvenida. Hemos tenido un periodo muy largo con una volatilidad inusualmente baja. La consecuencia de ello es que los inversores se han vuelto demasiado complacientes. Eso es peligroso: si los activos solo saben subir de forma sostenida, la gente invierte sin aversi¨®n al riesgo, y as¨ª es como se generan las burbujas. Un cierto nivel de oscilaci¨®n de los precios es bueno porque refleja la incertidumbre que siempre hay en los mercados. Creo que la volatilidad ha regresado porque nos encaminamos a una ¨¦poca de mayor endurecimiento monetario, y tambi¨¦n por las amenazas proteccionistas.