Tiempo de debacle

Diez a?os despu¨¦s de la quiebra de Lehman Brothers, Crashed, del renombrado historiador Adam Tooze hace una historia general de la crisis financiera global hasta la era de Donald Trump. Es ante todo una cr¨ªtica despiadada de la respuesta fiscal global a la debacle, y la conclusi¨®n es f¨¢cil de adivinar, si se tiene en cuenta que la palabra ¡°austeridad¡± aparece 102 veces (sin que nunca se la defina claramente). Un uso tan impreciso del t¨¦rmino oscurece la discusi¨®n en momentos cruciales. Pero en general, es representativo de un an¨¢lisis econ¨®mico que parece basarse en una lectura selectiva de comentarios de tendencia izquierdista, m¨¢s que de primeras fuentes econ¨®micas o hist¨®ricas.

Por ejemplo, se nos dice que durante la crisis de la eurozona, a Grecia se la someti¨® al ¡°programa de austeridad m¨¢s draconiano jam¨¢s propuesto a una democracia moderna¡±. Esto parece insinuar que en aquel momento la Troika ¡ªel FMI, el BCE y la Comisi¨®n Europea¡ª exigi¨® a Grecia reducir inmediatamente su volumen general de deuda. Pero en realidad, fue todo lo contrario. En los a?os posteriores a la crisis, cuando Grecia perdi¨® acceso a financiaci¨®n nueva en los mercados privados, la Troika dio al pa¨ªs fondos suficientes para cumplir todas sus obligaciones de pago, m¨¢s una suma significativa de dinero fresco adicional, lo que redujo la magnitud de la austeridad a la que se enfrent¨® inevitablemente cuando se le acab¨® el fest¨ªn de endeudamiento.

La verdad sobre la "austeridad"

M¨¢s informaci¨®n

Recesi¨®n a lo grande: cr¨®nica de los 10 a?os de crisis que cambiaron el mundo

Los nuevos pobres de Grecia

Lehman Brothers, el gatillo de la crisis

Comparto totalmente la afirmaci¨®n de Tooze de que, durante la crisis, Europa tendr¨ªa que haber intentado una quita parcial de la deuda de Grecia (por no hablar de las de Portugal, Irlanda y Espa?a, que hubieran demandado el mismo trato). Alemania deber¨ªa haberlo aceptado, incluso si implicaba aumentar su propia deuda para recapitalizar los bancos alemanes que hab¨ªan prestado al sur de Europa. En aquel tiempo sostuve esto multitud de veces, en p¨²blico y en reuniones con funcionarios. Los pa¨ªses muy endeudados no pueden crecer y salir f¨¢cilmente de la situaci¨®n sin alguna clase de intervenci¨®n heterodoxa, tr¨¢tese de un default, inflaci¨®n o represi¨®n financiera.

Sin embargo, sugerir que la pobre Grecia tuvo que entregar dinero contante y sonante a la rica Alemania es sencillamente falso. M¨¢s all¨¢ de la instrumentalizaci¨®n que hace Tooze de la palabra ¡°austeridad¡±, una sencilla contabilidad sobre la base de datos p¨²blicos f¨¢cilmente accesibles muestra que, en los a?os posteriores a la crisis, Grecia recibi¨® m¨¢s pr¨¦stamos nuevos y ayuda de sus acreedores que lo que se le pidi¨® devolver.

Adem¨¢s, lo sucedido a Grecia se debi¨® ante todo a que los mercados privados le cortaron el acceso a financiaci¨®n; cuando eso sucedi¨®, los fondos provistos por la Troika ya no fueron suficientes para mantener su gasto insostenible. Seg¨²n el FMI, en 2009 el Gobierno griego ten¨ªa un ¡°d¨¦ficit primario¡± del 10% del PIB; es decir, la financiaci¨®n nueva equival¨ªa al total del capital que ya adeudaba, m¨¢s los intereses, m¨¢s un 10% adicional del PIB. De modo que cuando en 2010 se cort¨® el flujo de capital extranjero ¡ªen parte porque se descubri¨® un fraude contable del Gobierno griego¡ª Grecia hubiera tenido que hacer un enorme ajuste fiscal por valor del 10% del PIB, ?incluso si se hubiera cancelado el 100% de sus deudas!

Sugerir que la pobre Grecia tuvo que entregar dinero contante y sonante a la rica Alemania es falso

La penosa consolidaci¨®n fiscal de Grecia pudo ser mucho peor. El programa de rescate que recibi¨® del FMI fue mucho m¨¢s blando que el que tuvieron los pa¨ªses del este de Asia en los noventa, que tuvieron que convertir de inmediato enormes d¨¦ficits de cuenta corriente en super¨¢vits. No extra?a que los dirigentes financieros asi¨¢ticos se hayan quejado de que Grecia recibiera un trato favorable del FMI y de su junta directiva (mayoritariamente europea). En ¨²ltima instancia, la principal raz¨®n de la austeridad en Grecia fue la prodigalidad del pa¨ªs antes de la crisis, no la crueldad de la Troika despu¨¦s de la crisis (m¨¢s all¨¢ de los errores que pueda haber cometido).

Tooze elogia a los premios Nobel de Econom¨ªa Joseph E. Stiglitz y Paul Krugman por el consejo que dieron al reci¨¦n electo primer ministro socialista de Grecia, Alexis Tsipras, y a su pintoresco (e inteligente) ministro de finanzas, Yanis Varoufakis, tras su asunci¨®n al cargo en 2015. El Gobierno de Tsipras entr¨® lleno de br¨ªos, con promesas de plantarles cara a los alemanes y a la Troika y poner fin a la austeridad, abandonando el euro si fuera necesario. Visto en retrospectiva, uno se pregunta si Tsipras estar¨ªa bien informado de la fragilidad de su posici¨®n negociadora y de la verdadera direcci¨®n de los flujos de dinero. Grecia todav¨ªa no hab¨ªa empezado a hacer pagos de deuda, y al morder la mano que lo alimentaba, Tsipras se arriesgaba a padecer una austeridad todav¨ªa peor en el corto plazo. En cuanto a abandonar el euro, a la larga tal vez hubiera sido la resoluci¨®n l¨®gica, pero la transici¨®n llevar¨ªa a?os y demandar¨ªa cooperaci¨®n, no confrontaci¨®n, con Europa.

El programa de rescate fue mucho m¨¢s blando que el que recibieron los pa¨ªses del este de Asia en los noventa

Lo cierto es que la estrategia de Tsipras y de sus asesores econ¨®micos termin¨® siendo un desastre. Alemania desenmascar¨® enseguida el farol de Atenas, y cuando Tsipras escal¨® su ret¨®rica, los ciudadanos griegos sacaron del pa¨ªs 100.000 millones de euros (108.000 millones de d¨®lares), lo que empeor¨® enormemente la situaci¨®n. Es verdad que al final la Troika puso 100.000 millones de euros para sostener los bancos griegos, pero es dinero que tal vez hubiera estado disponible en cualquier caso y al que se le hubiera podido dar un uso mucho mejor.

Muy pronto para hablar

Tooze le da mucha importancia al hecho de que en Irlanda y Espa?a, la causa de la crisis de deuda no fue el despilfarro fiscal sino el rescate al sector bancario (Portugal es un caso intermedio). Tiene raz¨®n. Y sin embargo, no puede decirse que las crisis hipotecarias en estos pa¨ªses hayan sido culpa solamente del sector privado. La provisi¨®n de garant¨ªas estatales es otra forma de gasto p¨²blico, aunque no se contabilice como deuda p¨²blica oficial. Como Carmen Reinhart y yo documentamos en nuestro libro de 2009 This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly (Esta vez es distinto: ocho siglos de necedad financiera), ¡°deudas ocultas¡± masivas siempre encuentran el modo de salir a la luz durante las crisis.

A lo largo de la historia, no ha sido inusual que las crisis bancarias se transformaran en crisis de deuda p¨²blica. Varios art¨ªcu?los posteriores han resaltado el hecho de que los pa¨ªses con alta deuda p¨²blica sufren recesiones considerablemente m¨¢s profundas despu¨¦s de las crisis financieras, lo que se debe en parte a la reducci¨®n del margen de maniobra fiscal. Y como las crisis financieras sist¨¦micas pueden llevar a un decenio de poco o nulo crecimiento, es previsible que los pa¨ªses muy endeudados tengan tasas medias de crecimiento algo menores a largo plazo.

Otro libro de Tooze de 2014, El diluvio: la Gran Guerra y la reconstrucci¨®n del orden mundial, fue justamente elogiado por sus profundos an¨¢lisis de la relaci¨®n entre la inadecuaci¨®n del liderazgo estadounidense despu¨¦s de la Primera Guerra Mundial y las crisis pol¨ªticas y econ¨®micas mundiales del periodo de entreguerras. Pero su ¨²ltimo libro muestra c¨®mo los historiadores pueden perder algunas de sus ventajas comparativas respecto de otros acad¨¦micos cuando se trata de investigar sucesos contempor¨¢neos.

Para The Deluge, Tooze tuvo acceso a memorias y documentos que los gobiernos suelen demorar muchas d¨¦cadas en descubrir o hacer p¨²blicos. De hecho, en una investigaci¨®n de posgrado que dirijo en relaci¨®n con las pol¨ªticas del Banco de Inglaterra de fines de los a?os treinta, se hall¨® que algunos archivos considerados ¡°delicados¡± pueden quedar ocultos hasta cien a?os. A veces, apelando a las normas de libre acceso a la informaci¨®n, es posible conseguir documentos editados y con partes censuradas, pero las restricciones son importantes.

Similares dificultades suceden en el estudio de hechos contempor¨¢neos. Por eso en Crashed, Tooze se ve obligado a basarse en recortes de diario y editoriales (en vez de primeras fuentes) mucho m¨¢s de lo que un historiador desear¨ªa normalmente. Para ser justos, hay que decir que sus juicios suelen ser acertados. Por ejemplo, no se equivoca al concluir que el presidente del BCE Mario Draghi no hubiera podido formular su famosa promesa de julio de 2012 de hacer ¡°lo que sea necesario¡± ¨Clo que implicaba que el BCE pudiera usar su balance para emitir eurobonos de facto¨C sin el consentimiento de Alemania.?

El elefante en la habitaci¨®n

Curiosamente, Crashed le da muy poca importancia al problema central de la crisis del euro: el hecho de que la eurozona sea una casa a medio construir. Poner la uni¨®n monetaria por delante de la uni¨®n fiscal y pol¨ªtica fue un error catastr¨®fico (incluso aunque la idea tuvo el apoyo ¨Ccomo es bien sabido¨C de otro premio Nobel de Econom¨ªa, Robert Mundell). Todav¨ªa hoy Europa enfrenta las consecuencias de esa decisi¨®n. Y dicho sea de paso, fue Francia, no Alemania, la que cometi¨® la madre de todos los errores al insistir en la inclusi¨®n de Grecia en el euro, pese a su historial de incumplimientos de pago seriales e inflaci¨®n.

Lo que Mundell no comprendi¨® es que los bancos centrales no viven en un mundo aparte. Puede que tengan una cuota de independencia en la fijaci¨®n de tipos de inter¨¦s y la b¨²squeda de objetivos de inflaci¨®n, pero al final, la herramienta que emplean es b¨¢sicamente una forma muy l¨ªquida de deuda p¨²blica. La pol¨ªtica monetaria es s¨®lo el otro lado de la pol¨ªtica fiscal: una uni¨®n monetaria sin uni¨®n fiscal es jugar con fuego.

Lo sucedido a Grecia se debi¨® ante todo a que los mercados privados le cortaron el acceso a financiaci¨®n

Claro que los fundadores de la eurozona cre¨ªan sinceramente que a su debido tiempo, tras la uni¨®n monetaria vendr¨ªa la uni¨®n fiscal. Pero la crisis de la eurozona ¨Cpor no hablar del actual debate sobre las migraciones y la retirada del Reino Unido de la Uni¨®n Europea¨C muestra que todav¨ªa falta mucho para ese d¨ªa. Las autoridades europeas sencillamente no tuvieron a su disposici¨®n las herramientas necesarias para resolver la crisis, y ser¨ªa ingenuo pensar otra cosa.

En su interesante libro Europe¡¯s Orphan: The Future of the Euro and the Politics of Debt [El hu¨¦rfano de Europa: el futuro del euro y la pol¨ªtica de la deuda], Martin Sandbu (columnista de econom¨ªa del Financial Times) sostiene que la casa a medio construir que es Europa sigue siendo habitable. Pero en mi opini¨®n, no es obvio que la eurozona pueda sobrevivir a otra crisis sist¨¦mica profunda, de no mediar reformas que permitan a los estados miembros m¨¢s d¨¦biles establecer controles de capitales, lo que equivaldr¨ªa a un sistema multimonetario de facto.

Asimismo, la mayor¨ªa de los economistas en Estados Unidos coinciden en que la eurozona no podr¨¢ sobrevivir a la larga sin un sistema de responsabilidad fiscal compartida y, s¨ª, transferencias de una escala mucho mayor que lo que hay hoy. Lo que a su vez demandar¨¢ un enorme liderazgo pol¨ªtico. Pero quien plantee a los alemanes la cuesti¨®n de las transferencias chocar¨¢ con el hecho de que las ¨¦lites alemanas vendieron la eurozona a sus votantes con la promesa de que nunca ser¨ªa una ¡°uni¨®n de transferencias¡±.

Sin duda un historiador deber¨ªa darse cuenta de lo dif¨ªcil que hubiera sido defender transferencias y quitas de deuda durante la crisis de la eurozona. En aquel momento, s¨®lo hab¨ªan pasado dos d¨¦cadas desde que los ciudadanos de Alemania occidental empezaron a hacer transferencias masivas a Alemania del Este, y esos costos todav¨ªa aparec¨ªan como una categor¨ªa especial en sus facturas de impuestos.

Los beneficios de la retrospectiva

Como muchos de los que fustigaron a los gobiernos de algunos estados miembros de la UE por su inacci¨®n, Tooze parece suponer que la supervivencia de la eurozona durante la ¨²ltima crisis estaba garantizada (algo extra?o, ya que muchos de los economistas que cita parecen creer que alguna forma de disoluci¨®n es inevitable). Por eso no le atribuye a la canciller alemana Angela Merkel el m¨¦rito que le corresponde por evitar una ruptura total del bloque, algo que hubiera tenido consecuencias desastrosas y amplias.

Es lo que en Estados Unidos llamamos ¡°criticar el partido el lunes por la ma?ana¡± (en general los partidos de f¨²tbol americano se juegan en domingo). Hablando en retrospectiva, es f¨¢cil decir que uno hubiera actuado de otro modo en aquel momento. Pero en el cl¨ªmax de la crisis del euro, la salida no estaba nada clara, y nadie pod¨ªa saber qu¨¦ riesgos econ¨®micos y pol¨ªticos esperaban a la vuelta de la esquina. De hecho, si los tipos de inter¨¦s reales (ajustados por inflaci¨®n) en el mundo hubieran subido en vez de bajar, las cosas se hubieran puesto mucho peor.

Es interesante que el ¨²nico pa¨ªs que se recuper¨® relativamente r¨¢pido fue Alemania, pese a sus pol¨ªticas presupuestarias innecesariamente proc¨ªclicas. Desde un punto de vista estrictamente alem¨¢n, es dif¨ªcil imaginar un modo de manejar la situaci¨®n mejor que lo que hicieron Merkel y su ministro de finanzas, Wolfgang Sch?uble. Como el mismo Tooze reconoce, dar una quita de deuda a Grecia hubiera sido sumamente peligroso, no s¨®lo en lo pol¨ªtico, sino tambi¨¦n en lo jur¨ªdico. Ni siquiera es seguro que el Tribunal Constitucional alem¨¢n lo hubiera aprobado.

Cancelar parte de la deuda griega hubiera implicado una recapitalizaci¨®n de bancos alemanes (y franceses), y ese costo se hubiera multiplicado muchas veces si a otros deudores del sur de Europa se les daba el mismo trato. Era muy posible que la deuda p¨²blica alemana creciera entre el 20 y el 40% del PIB, algo econ¨®micamente viable pero dif¨ªcil de defender. Aunque personalmente yo recomend¨¦ esta estrategia, mal podr¨ªa criticar a los alemanes por no seguirla.

Anteojeras color de rosa

Una debilidad del an¨¢lisis econ¨®mico de Tooze relacionada es que no tiene en cuenta las dificultades que supone formular pol¨ªticas sobre la base de pron¨®sticos en tiempo real. Cualquier macroeconomista acad¨¦mico puede decir que la econom¨ªa global nunca deja de ser incierta e impredecible.

Para dar s¨®lo un ejemplo, ni los bancos centrales ni la inmensa mayor¨ªa de los inversores de todo el mundo ten¨ªan la menor idea de cu¨¢nto iban a caer los tipos de inter¨¦s reales a largo plazo entre 2007 y 2013. Y sin embargo, es la variable m¨¢s importante al momento de pensar en la sostenibilidad de una deuda. Entre mediados de 2010 y 2013, si los tipos de inter¨¦s reales hubieran subido apenas la mitad de lo que al final bajaron, algunos pa¨ªses hubieran tenido un ba?o de sangre fiscal. Incluso hoy las tendencias a largo plazo de los tipos de inter¨¦s reales siguen siendo muy inciertas.

Durante la crisis, la mayor¨ªa de los funcionarios trabajaban con pron¨®sticos extremadamente optimistas, provistos no s¨®lo por sus asesores sino tambi¨¦n por casi todos los expertos. Diez a?os despu¨¦s, hay un amplio consenso en que las recesiones asociadas con las crisis financieras tienden a ser extremadamente profundas, con recuperaciones muy lentas.

El programa de rescate que recibi¨® del FMI fue mucho m¨¢s blando que el que tuvieron los pa¨ªses del este de Asia

En 2009, cuando Reinhart y yo publicamos This Time Is Different, hicimos una comparaci¨®n cuantitativa de recuperaciones posteriores a crisis financieras, basada en un inmenso conjunto de datos hist¨®ricos (compilado durante una investigaci¨®n de siete a?os) que pusimos a disposici¨®n del p¨²blico. Despu¨¦s de eso y por mucho tiempo se nos ridiculiz¨® por sugerir que la crisis de 2008 no fue muy diferente de otras crisis financieras sist¨¦micas de la posguerra, e incluso otras anteriores que se remontan a inicios del siglo XIX. Conjeturamos que si la econom¨ªa evolucionaba como en crisis financieras pasadas, era muy probable que la recuperaci¨®n llevara ocho a?os, en vez de entre nueve meses y un a?o, como en una recesi¨®n c¨ªclica normal.

De 2009?2010 en adelante, los principales bancos centrales del mundo, el FMI, el Banco Mundial y la mayor¨ªa de los pronosticadores privados sostuvieron que faltaba poco para una recuperaci¨®n r¨¢pida normal. Pero en los ocho a?os siguientes, el FMI se vio obligado a rebajar una y otra vez sus pron¨®sticos anuales de crecimiento, y la mayor¨ªa de los bancos centrales, incluida la Reserva Federal, en general lo acompa?aron.

En los zapatos de los funcionarios

Un pol¨ªtico al que le dicen que pronto entrar¨¢n en juego mecanismos autocorrectores que resolver¨¢n una situaci¨®n, no querr¨¢ escuchar a nadie que defienda medidas radicales, por temor a que los efectos secundarios del remedio puedan ser peores que la enfermedad. Por su parte, Tooze no tiene muy en cuenta el hecho de que formular pol¨ªticas supone hacer c¨¢lculos dif¨ªciles en condiciones de gran incertidumbre (ya sean riesgos de un estallido del euro o la siguiente ca¨ªda global de los precios inmobiliarios). Pero si quiere culpables por la inadecuada respuesta a la crisis, deber¨ªa echarle la culpa a los malos pron¨®sticos.

Tuve una experiencia de primera mano all¨¢ por diciembre de 2009, cuando escrib¨ª el primero de varios comentarios sobre por qu¨¦ ¡°La inflaci¨®n es ahora el menor de los males¡±. Mi argumento era que los bancos centrales deb¨ªan elevar transitoriamente sus metas de inflaci¨®n a entre 4 y 6%, en vez del 2% normal. Esto hubiera producido un ligero desapalancamiento, pero lo m¨¢s importante, hubiera aumentado la demanda de empleo en un entorno de rigidez salarial a la baja. Reinhart y yo defendimos un gasto masivo en infraestructura. Pero los funcionarios, esc¨¦pticos, consideraron que mis pron¨®sticos eran demasiado pesimistas y que mi remedio era excesivo.

En tanto, las propuestas de aliviar la deuda de los deudores de hipotecas basura de bajos ingresos tuvieron una acogida ligeramente m¨¢s favorable, lo que incluye al expresidente Bill Clinton, quien en su libro de 2011 Back to Work mencion¨® mi pedido en ese sentido. Pero una vez m¨¢s, los funcionarios no quisieron aplicar m¨¦todos radicales que pod¨ªan costar capital pol¨ªtico y tal vez crear riesgo moral, especialmente porque pensaban que las condiciones econ¨®micas ya estaban mejorando.

La situaci¨®n en Europa era pr¨¢cticamente la misma. De 2010 en adelante, diversos autores (entre los que me incluyo) sugerimos que la eurozona necesitaba conceder una importante quita de deuda a Portugal, Irlanda, Grecia y probablemente Espa?a. Pero al mismo tiempo, el FMI y la Comisi¨®n Europea daban pron¨®sticos optimistas sobre Grecia (que como todos sabemos, luego sufri¨® una enorme y sostenida ca¨ªda de la producci¨®n). Las autoridades no tomaron medidas radicales cuando tuvieron la oportunidad porque recibieron consejos de mantener el rumbo por parte de pronosticadores econ¨®micos que no pod¨ªan aceptar que las crisis financieras pueden aumentar considerablemente la profundidad y la duraci¨®n de las recesiones.

Algunas correcciones necesarias

Crashed es un trabajo ambicioso, pero en definitiva defectuoso. Si hubiera m¨¢s espacio se podr¨ªa decir mucho m¨¢s acerca del libro. Pero al menos me siento obligado a contradecir algunas de las citas extremadamente inexactas que hace Tooze de mi trabajo. Por ejemplo, cita una nota de Reuters acerca de una entrevista que di al peri¨®dico alem¨¢n Welt Am Sonntag en 2010. Todas mis afirmaciones las hice originalmente en ingl¨¦s; se tradujeron al alem¨¢n, y luego Reuters las retradujo al ingl¨¦s. Quien haya tenido trato con los peri¨®dicos alemanes sabe de las grandes licencias que se toman con las citas en general, y con las traducciones desde el ingl¨¦s en particular. Nadie me envi¨® el art¨ªculo para que lo revisara, e incluso si lo hubieran hecho, no s¨¦ leer alem¨¢n.

Como sea, Tooze me cita diciendo que ¡°la deuda de Alemania es insostenible, y alg¨²n d¨ªa ser¨¢ como la de Grecia¡±. Siendo un experto en Alemania, Tooze deber¨ªa saber que aceptar esta cita sin reservas es como darle a una nota en un tabloide el mismo peso que a un testimonio ante el Congreso. Es una cita totalmente absurda; yo nunca dije ¨Cni hubiera dicho¨C algo por el estilo. Al fin y al cabo, sobre la crisis de deuda europea escrib¨ª algunos comentarios y di varias entrevistas, y por mi experiencia en el FMI sab¨ªa que ten¨ªa que decir exactamente lo mismo siempre. De haber querido hacer esa predicci¨®n rid¨ªcula sobre Alemania, la hubiera hecho muchas veces y en muchos lugares. Pero no lo hice. De hecho, hasta la publicaci¨®n del libro de Tooze, jam¨¢s hab¨ªa visto en ning¨²n lugar la cita que me atribuye. S¨®lo sab¨ªa que algunos me criticaban por defender quitas de deuda y m¨¢s inflaci¨®n.

Supongo que el hecho de que me incluyan al lado de figuras tan famosas como Glenn Beck (por aquel tiempo, una personalidad en Fox News) deber¨ªa sentirlo como un halago. Pero no lo siento as¨ª, y no puedo pasar por alto el hecho de que un historiador capaz crea que una cita tan absurda puede ser una representaci¨®n cre¨ªble de mi an¨¢lisis. Tooze tambi¨¦n elige citar una aparici¨®n casual en televisi¨®n de otro renombrado historiador de la econom¨ªa, Niall Ferguson. Es desconcertante que en vez de eso, Tooze no haya citado el libro de 2008 de Ferguson The Ascent of Money [El triunfo del dinero], que anticip¨® algunos de los problemas que vendr¨ªan, una d¨¦cada antes de que Tooze incursionara en la historia econ¨®mica contempor¨¢nea.

Finalmente, Tooze tergiversa grotescamente los resultados de mi trabajo con Reinhart (escrito despu¨¦s de nuestro libro) respecto de la relaci¨®n entre crecimiento y deuda, y afirma que estaba lleno de errores. Es un sinsentido pol¨¦mico, como podr¨¢ decir cualquier estudioso serio que haya analizado el asunto.

Parece como si Tooze hubiera le¨ªdo deformaciones deliberadas de nuestras conclusiones, en vez de los textos originales y otros escritos relacionados. Por ejemplo, Reinhart y yo hallamos que los pa¨ªses cuya deuda supera el 90% del PIB (tomados colectivamente) crecen mucho m¨¢s lento que los pa¨ªses con deudas inferiores al 90% del PIB (tomados colectivamente). Esto no implica una brusca desaceleraci¨®n del crecimiento al llegar al 91% (as¨ª como que a uno le suba el colesterol de 199 a 200 no quiere decir de pronto que le vaya a dar un ataque card¨ªaco, ni que 200 sea igual de malo que 300). Tampoco decimos que la causalidad sea en un ¨²nico sentido. Pero para saberlo, Tooze tendr¨ªa que haber le¨ªdo nuestro trabajo. Curiosamente, Reinhart y yo ve¨ªamos nuestras investigaciones como un argumento en favor de que a menos que hubiera enormes quitas de deuda, no pod¨ªa esperarse que la periferia europea creciera lo suficiente para salir de su enorme problema de endeudamiento. Al parecer, Tooze est¨¢ de acuerdo, y los diez a?os de datos aparecidos desde la publicaci¨®n de nuestro art¨ªculo no parecen contradecir este pron¨®stico.

En general, los historiadores son mejores que los economistas para contar una historia, y la prosa de Crashed no es excepci¨®n. Tooze ofrece un relato apasionado de la d¨¦cada pasada, en el que muchos lectores hallar¨¢n una confirmaci¨®n de sus ideas (como aquellos televidentes que siempre miran el mismo canal de noticias tendencioso). Pero un libro tan grueso hubiera merecido un nivel de investigaci¨®n y an¨¢lisis econ¨®mico m¨¢s profundo. A los historiadores de la econom¨ªa les llev¨® siete d¨¦cadas analizar la Gran Depresi¨®n. Es de suponer que en los a?os y d¨¦cadas que vendr¨¢n, los historiadores todav¨ªa tendr¨¢n mucho que decir acerca de la crisis financiera de 2008.

El gran 'default' americano

De hecho, un ejemplo patente de los beneficios de la distancia hist¨®rica puede hallarse en American Default, del economista de la UCLA Sebasti¨¢n Edwards, una sagaz exploraci¨®n de un episodio de la historia econ¨®mica estadounidense del que se habla poco.

Es notable cu¨¢ntas veces se oye a importantes formadores de opini¨®n econ¨®mica (sobre todo de izquierda) afirmar ingenuamente que las econom¨ªas avanzadas siempre pagan sus deudas p¨²blicas. Pero en el mejor de los casos, es una exageraci¨®n muy enga?osa. En el transcurso de sus respectivas historias, casi todos los pa¨ªses que hoy son avanzados dejaron de pagar sus deudas alguna vez (y en algunos casos fueron varias).

Aclaremos: no me refiero a la devaluaci¨®n de la deuda p¨²blica por altos niveles de inflaci¨®n, sino a que un gobierno incumpla el cronograma de pagos de la deuda. Por ejemplo, Alemania y Jap¨®n dejaron de pagar sus deudas al principio de la Segunda Guerra Mundial; Inglaterra, Francia y muchos otros pa¨ªses hicieron lo mismo con pr¨¦stamos de Estados Unidos tomados durante la Primera Guerra Mundial, y otra vez durante la reconstrucci¨®n posterior de Europa.

En cuanto a Estados Unidos, Edwards sostiene con argumentos bastante convincentes que la decisi¨®n que tom¨® en 1933 el presidente Franklin D. Roosevelt de anular la ¡°cl¨¢usula del oro¡± en todos los contratos de deuda (cl¨¢usula que obligaba a devolver la deuda en oro o en su ¡°equivalente¡±) constituy¨® un default. Con ello, Roosevelt hizo posible una abrupta devaluaci¨®n del d¨®lar. Los relatos del tiempo del patr¨®n oro suelen despachar muy r¨¢pido este importante acontecimiento hist¨®rico. Entre las excepciones figuran los estudios de los economistas Barry Eichengreen y Christina Romer y del expresidente de la Reserva Federal Ben Bernanke, para quienes es posible que el abandono rooseveltiano del patr¨®n oro haya sido por s¨ª solo la pol¨ªtica que m¨¢s hizo para sacar a Estados Unidos de la Gran Depresi¨®n. Pero estos autores tratan el hecho ante todo como una decisi¨®n monetaria, cuando en realidad puede decirse que tambi¨¦n fue un incumplimiento de pago (poco reconocido, tal vez, porque la historia la escriben los que ganan).

Devaluar el d¨®lar un 40% en relaci¨®n con el oro permiti¨® al Departamento del Tesoro de los Estados Unidos y a la Reserva Federal inyectar dinero en la econom¨ªa, lo que provey¨® un alivio urgente a las potentes y persistentes presiones deflacionarias activadas por la quiebra generalizada de bancos. Sin la anulaci¨®n de la cl¨¢usula del oro en los contratos de deuda, esta intervenci¨®n no hubiera sido posible. Y si Roosevelt no hubiera podido devaluar las deudas (adem¨¢s de la moneda), el elevado endeudamiento hubiera hecho mucho m¨¢s dif¨ªcil la aplicaci¨®n de un est¨ªmulo fiscal. Lo m¨¢s probable es que el mercado hubiera obligado a Estados Unidos a tomar medidas de austeridad. Al fin y al cabo, es lo que les pasa a los mercados emergentes cada vez que sufren una devaluaci¨®n a gran escala de la moneda local y ya no pueden honrar sus deudas en d¨®lares y euros, como les est¨¢ sucediendo a Turqu¨ªa y Argentina en la actualidad.

Hasta la publicaci¨®n del libro de Edwards, pocos economistas se interesaron por los pormenores del impago estadounidense de los a?os treinta: se daba por sentado que hab¨ªa sido inevitable. Milton Friedman y Anna Jacobson Schwartz discuten brevemente el tema en su magistral obra de 1963, A Monetary History of the United States [Historia monetaria de los Estados Unidos]. El economista Allan H. Meltzer, en su magnum opus de 2010 sobre la historia de la Reserva Federal le dedica al episodio un espacio muy limitado. Y por supuesto, Reinhart y yo hablamos del caso y de los datos macroecon¨®micos relacionados en This Time Is Different. Pero en un estudio de cientos de crisis financieras e incumplimientos de pago, no pod¨ªamos sumergirnos tan profundo como hace Edwards en American Default.

Sem¨¢ntica y tecnicismos

Por supuesto, algunos juristas sostienen que el gran default americano no fue en realidad un default, porque al final la Suprema Corte de los Estados Unidos dictamin¨® que los acreedores no ten¨ªan derecho a indemnizaci¨®n por la medida de Roosevelt. Sin embargo, la Suprema Corte de Argentina tambi¨¦n consider¨® que el default de 2002 de ese pa¨ªs era admisible, pero no por eso dej¨® de ser un default a ojos del mundo. Felizmente, ahora Edwards dirimi¨® la cuesti¨®n en forma concluyente. American Default explora los acontecimientos que terminaron en las decisiones de la Corte en relaci¨®n con la cl¨¢usula del oro. Por un lado, la Corte fall¨® por 8 contra 1 que la anulaci¨®n de la cl¨¢usula era inconstitucional en relaci¨®n con la deuda p¨²blica. Pero por el otro, fall¨® por 5 contra 4 que los emisores de bonos (incluidos el gobierno y las entidades privadas cuyos contratos inclu¨ªan cl¨¢usulas similares) no deb¨ªan indemnizaci¨®n a los bonistas.

Lo que nos lleva de nuevo a un tema anterior. Si bien la devaluaci¨®n de deudas por niveles inesperadamente altos de inflaci¨®n no es un default en sentido jur¨ªdico, es m¨¢s o menos lo mismo desde un punto de vista econ¨®mico. En los a?os setenta, la inflaci¨®n alcanz¨® el 13% en Estados Unidos y super¨® el 20% en el Reino Unido y Jap¨®n, con muy variados efectos econ¨®micos negativos. Pero no hubo un impago en el sentido jur¨ªdico, porque las deudas pertinentes no estaban indexadas. Asimismo, la decisi¨®n del Reino Unido en 1931 de abandonar el patr¨®n oro y devaluar la libra un 30% en relaci¨®n con el oro no constituy¨® un impago en sentido t¨¦cnico, porque a diferencia de Estados Unidos, los contratos de deuda en el Reino Unido no estaban atados al oro. En Estados Unidos, la cl¨¢usula del oro se ven¨ªa incluyendo en los contratos desde la Guerra Civil, cuando una inflaci¨®n masiva debilit¨® la confianza en el billete verde.

Una diferencia clave entre el impago de Estados Unidos en los a?os treinta y la mayor¨ªa (no la totalidad) de los otros impagos soberanos es que Estados Unidos no perdi¨® el acceso a los mercados internacionales de capitales, y ni siquiera parece que haya tenido que pagar una prima de riesgo m¨¢s alta. Puede que a Estados Unidos le haya ido mejor que a otros porque el abandono del patr¨®n oro fue un intento de resolver una situaci¨®n que ya era ca¨®tica, y porque otros grandes pa¨ªses estaban incluso peor que Estados Unidos. Tambi¨¦n es posible que haya habido un aumento incipiente de la prima de riesgo, pero que quedara oculto por el hecho de que los tipos de inter¨¦s nominales andaban cerca de cero. O tal vez sea que a veces las reestructuraciones de deuda funcionan, siempre que se las haga en el momento oportuno y vayan acompa?adas de otras pol¨ªticas procrecimiento.

Tras un an¨¢lisis cuidadoso de los datos y del debate jur¨ªdico contempor¨¢neo, Edwards concluye que efectivamente, la anulaci¨®n estadounidense de los contratos de deuda y la devaluaci¨®n del d¨®lar en los a?os treinta fue un default. Un factor que en particular inquiet¨® a la Corte fue que Estados Unidos siguiera emitiendo bonos atados al oro despu¨¦s del supuesto abandono del patr¨®n oro. Pero Edwards relativiza su conclusi¨®n al categorizar el episodio como un ¡°default perdonable¡±, porque los acreedores sab¨ªan que no pod¨ªan obligar a Estados Unidos a pagar m¨¢s.

En retrospectiva, uno se pregunta si los mercados hubieran sido igualmente tolerantes con los pa¨ªses de la eurozona en problemas, si a estos se les hubieran concedido quitas de deuda de un volumen similar. Mi lectura de los datos es que tal vez s¨ª. La renuencia del norte de Europa a conceder quitas de deuda a Espa?a, Portugal, Irlanda y, s¨ª, Grecia fue el principal obst¨¢culo contra una recuperaci¨®n mucho m¨¢s r¨¢pida despu¨¦s de la crisis.

Una historia con todos los detalles

Edwards acompa?a su muy estudiado an¨¢lisis econ¨®mico con v¨ªvidas descripciones de los personajes. Leyendo American Default uno recuerda el libro de Liaquat Ahamed que gan¨® el Premio Pulitzer en 2009, Lords of Finance [Los se?ores de las finanzas], que sigue a los cuatro principales banqueros centrales de los a?os veinte (los de Alemania, Francia, Estados Unidos y el Reino Unido) cuando, en palabras de Ahamed, ¡°arruinaron el mundo¡±. La prosa de Ahamed es brillante, pero se toma importantes licencias po¨¦ticas al exagerar la importancia de los banqueros centrales durante la era de la Depresi¨®n. En realidad, los personajes de Ahamed ten¨ªan mucha menos independencia dentro de sus respectivos gobiernos que sus hom¨®logos de ahora.

En comparaci¨®n, el libro de Edwards es m¨¢s equilibrado, pero no deja de ser v¨ªvido y atrapante. Sin duda no le faltaron personajes pintorescos para trabajar, entre ellos James McReynolds, uno de los ¡°cuatro jinetes¡± conservadores de la Suprema Corte, que se negaba a hablar con sus conjueces Benjamin Cardozo y Louis Brandeis porque eran jud¨ªos.

La discusi¨®n de Edwards captura las sutilezas de los complejos debates econ¨®micos en torno de los cuales gira su libro. John Maynard Keynes, por ejemplo, no sale tan burdamente keynesiano como lo pintan algunos de sus disc¨ªpulos modernos. Y se muestra que Herbert Hoover tuvo algunas ideas realmente buenas (Edwards deja un atisbo de duda respecto de si la historia lo juzg¨® imparcialmente).

Pero sobre todo, American Default disipa la ¡°amnesia colectiva¡± en relaci¨®n con un episodio crucial de la historia fiscal de Estados Unidos. La pr¨®xima vez que alguien le diga que Estados Unidos jam¨¢s dejar¨¢ de pagar sus deudas (por m¨¢s disfunci¨®n pol¨ªtica y amenazas de ciberguerra que haya), recomi¨¦ndele leer el mejor libro sobre el tema.

Kenneth Rogoff es ex economista principal del FMI.

? Project Syndicate, 2018.