Los colosales planes en vivienda encallan

El sector inmobiliario espa?ol ha pasado de la burbuja a los castillos en el aire. Las principales promotoras cotizadas se han dado, unas m¨¢s que otras, un ba?o de realidad: no pueden cumplir sus planes de entrega de m¨¢s de 11.000 viviendas anuales que prometieron en sus estrenos burs¨¢tiles. El ambicioso plan que Neinor Homes anunci¨® en su hist¨®rica salida a Bolsa en marzo de 2017 ¡ªla primera de una promotora en una d¨¦cada en Espa?a¡ª ha sido una patata caliente que le ha explotado en las manos y que ha puesto en cuesti¨®n si el mercado de la vivienda da para m¨¢s o est¨¢ agotado.

El pasado 9 de abril, martes negro para el ladrillo, Neinor anunci¨® su segundo profit warning (revisi¨®n a la baja en su plan estrat¨¦gico). En 2021 entregar¨¢ entre 2.400 y 3.000 viviendas, lejos de la velocidad de crucero de 4.000 casas anuales anunciadas. En el caso del ebitda, la rebaja es del 52% hasta 2021: pasa de 225 a 150 millones. Adem¨¢s, Juan Velayos, su consejero delegado desde que lider¨® la salida a Bolsa en 2015 ¡ªpor la que recibi¨® una remuneraci¨®n total de 11,95 millones en 2017¡ª con el fondo estadounidense Lone Star como principal accionista, deja su silla, tras fracasar su plan, a Borja Garcia-Egotxeaga, hasta ahora director general de operaciones.

El nuevo plan fue castigado por los inversores, que respondieron con fuertes ventas. La firma cay¨® en Bolsa un 16,73%. El ba?o de realismo contagi¨® al resto de promotoras: Metrovacesa perdi¨® un 7,4%, hasta m¨ªnimos hist¨®ricos. Esta firma que se reestren¨® en el parqu¨¦ en febrero de 2018 tambi¨¦n pis¨® el freno el a?o pasado y anunci¨® una rebaja en las entregas para 2021: 4.000 casas, en lugar de 4.500. Aedas Homes, que cay¨® un 5,14%, es la ¨²nica que se desmarca y mantiene el mismo plan de su salida al parqu¨¦. "Lo confirmamos y mantenemos. No es un camino de rosas, pero nada refleja hoy d¨ªa que vayamos a fallar", dicen en la compa?¨ªa. Las tres perdieron 320 millones en Bolsa. "Tras la burbuja, los inversores a¨²n est¨¢n temerosos de meterse en promotoras, mucho m¨¢s arriesgadas que las socimis y, por el momento, mucho menos rentables. Conf¨ªan en el sector inmobiliario, pero no tanto en las promotoras, que a¨²n se ajustan a la nueva realidad del mercado", comenta Pablo Fern¨¢ndez, analista de Renta 4.

?Espa?a est¨¢ al final del ciclo alcista del ladrillo? Los expertos creen que, por ahora, la fortaleza del mercado de la vivienda no est¨¢ en cuesti¨®n. "Que una empresa baje su valor por el profit warning no necesariamente es porque el mercado se est¨¦ frenando, que no parece. Se mide m¨¢s con otras magnitudes, como los visados y las compraventas, que siguen al alza", dice Joan Carles Amaro, profesor del departamento de Econom¨ªa, Finanzas y Contabilidad de ESADE. "La producci¨®n de las promotoras est¨¢ a¨²n por debajo de las necesidades de vivienda nueva, el sector tiene por delante un periodo de consolidaci¨®n y crecimiento", indica Jos¨¦ Luis Su¨¢rez, de IESE Business School. Los promotores estiman que Espa?a necesita 150.000 casas nuevas cada a?o ¡ªen 2018 se edificaron solo 59.377¡ª. "Queda mucho recorrido y estamos al principio de un largo ciclo", enfatizan en Aedas. Desde Neinor dicen que "el negocio sigue pujante y registra un crecimiento muy sano, aunque la crisis de confianza afecta a todo el sector". Y fuentes de Metrovacesa apuntan que "los precios est¨¢n a¨²n un 23% por debajo del m¨¢ximo de 2008".

As¨ª, lo que ha ocurrido es que las gr¨²as han vuelto. Y los retrasos en las licencias de obra, el aumento de los costes de construcci¨®n, de la mano de obra y del precio del suelo, as¨ª como los ambiciosos planes de crecimiento, se han convertido en sus principales enemigos. "Nuestro calendario de entregas ten¨ªa mucho peso en el ¨²ltimo trimestre con objetivos muy ambiciosos y ha sido necesario retrasar el calendario", reconocen desde Neinor. Y a?aden: "El fuerte incremento de la actividad provoca que sea m¨¢s dif¨ªcil cumplir los tiempos previstos, debido a un incremento en el plazo de obtenci¨®n de licencias y al aumento de los costes de mano de obra". Ahora bien, algunas part¨ªan con ventaja para afrontar estas ineficiencias. Metrovacesa cuenta con una cartera de suelo para seis a?os ¡ªque promueve y tambi¨¦n vende¡ª que acelera el retorno para el accionista, al no tener que dedicar parte de la caja generada cada a?o a la compra de terreno. En cambio, en Neinor y Aedas el suelo se va reponiendo anualmente y cada vez es m¨¢s caro. Aun as¨ª, Neinor defiende que los suelos de su balance no tienen riesgo urban¨ªstico. Y Aedas se desmarca: compr¨® en 2018 terreno para 2.616 viviendas, m¨¢s del doble de lo comprometido con sus accionistas, y no todas las adquisiciones fueron por concurso. Adem¨¢s, cuenta ya con el 100% de las licencias para las viviendas de 2020 y con el 35% de las licencias para las entregas de 2021.

El bache de Neinor ha resultado ser un secreto a voces. "Los analistas sab¨ªan que los planes no eran realistas y que ser¨ªan imposibles de cumplir, tanto por la dificultad que entra?a sacar m¨¢s de 50 promociones cada a?o como por la falta de experiencia de su equipo", con un perfil m¨¢s financiero, dice un consultor que pide el anonimato. Y tampoco eran sostenibles los m¨¢rgenes y el pago de dividendos, que no ten¨ªan en cuenta las subidas de costes de construcci¨®n ni el incremento del precio de suelo. "Se subestim¨® el tiempo de construcci¨®n (que en las grandes promociones est¨¢ m¨¢s cerca de los cuatro a?os) y lo dif¨ªcil que est¨¢ siendo recomponer el tejido productivo desaparecido tras la crisis de la d¨¦cada pasada", argumenta el profesor Su¨¢rez. De hecho, algunos analistas se?alan que el plan de negocio se construy¨® para que Lone Star saliera a Bolsa para vender, despu¨¦s, su participaci¨®n. Y es que Lone Star dej¨® la promotora en 2018, tras crearla en 2015, recogiendo una plusval¨ªa de unos 350 millones de euros, justo antes de realizar el primer profit warning.

Cuesti¨®n de confianza

Hechos los ajustes, las promotoras cotizadas esperan reconciliarse con el inversor. De momento, los t¨ªtulos de Neinor han rebotado en los ¨²ltimos d¨ªas, sobre todo despu¨¦s de un informe favorable de JP Morgan. "Es posible que, con planes de negocio realistas, los inversores empiecen a confiar en ellas si se confirman las cifras en los sucesivos reportes de resultados", cree Pablo Fern¨¢ndez.

El fondo israel¨ª Adar Capital, principal accionista con el 28,67%, dice no perder la confianza en la estrategia de Neinor, en la que Velayos sigue como senior advisor. El fondo tambi¨¦n asegura no estar interesado en lanzar una opa sobre la compa?¨ªa. "Adar conf¨ªa plenamente en el plan de negocio que ha presentado el nuevo equipo ejecutivo. La compa?¨ªa cuenta con su total respaldo y confianza". Lo que ni Adar ni Neinor confirman ni desmienten son los rumores sobre el inter¨¦s de los fondos Apollo y Cerberus por hacer una oferta y excluir a la compa?¨ªa de Bolsa.