Se?ales y oportunidades

En las ¨²ltimas sesiones hemos asistido a un nuevo episodio de inestabilidad en los mercados burs¨¢tiles. Ahora bien, desde un punto de vista cuantitativo, ha sido de una intensidad en l¨ªnea con lo habitual. La ¨²nica excepci¨®n la encontramos en el Merval argentino, como reacci¨®n a los resultados de las elecciones del 11 de agosto. La ca¨ªda fue del 40%, lo que implica un movimiento de 30 sigmas. Un de esos cisnes negros que demuestran que, aunque poco probables, se producen acontecimientos que escapan de la normalidad (representada por dos o, incluso, tres sigmas).

M¨¢s relevantes han sido los movimientos en el mercado de renta fija. Y tal vez no tanto por la cuant¨ªa del movimiento, como por intensificar la tendencia de semanas atr¨¢s y marcar varios hitos in¨¦ditos. Por ejemplo, que el TBond (deuda p¨²blica de EE UU a 30 a?os) cotizase por debajo del 2%, que toda la curva alemana se situara en negativo (con la primera emisi¨®n de un bono a 30 a?os con un cup¨®n del 0%) o que la referencia de Austria a 100 a?os apenas rentara el 0,60%. Intensa reducci¨®n de los tipos de inter¨¦s a largo plazo que han provocado una nueva minoraci¨®n de la pendiente de la curva hasta situarse en negativo en el caso de EE UU. Los bajos niveles de rentabilidad y de pendiente son una clara advertencia del mercado de bonos sobre las perspectivas para la evoluci¨®n futura del crecimiento del PIB y de la inflaci¨®n.

Pero no ser¨ªa la primera vez que el mercado se equivocara o que lo hici¨¦ramos nosotros al extraer expectativas de las cotizaciones, sobre todo si, como pasa en el mercado de bonos, est¨¢n distorsionados por pol¨ªticas monetarias no convencionales. Aun siendo conscientes de las se?ales de debilidad que emanan desde los indicadores econ¨®micos y advertir del riesgo que para el ciclo implican, entre otros factores, las tensiones comerciales entre EE UU y China, podemos estar cometiendo un ¡°error tipo II¡±. Esto es, dar por cierta la hip¨®tesis (¡°estamos a las puertas de una recesi¨®n¡±) que emana de la curva, cuando es falsa.

Lo que es un hecho es que los Estados pueden endeudarse a largo plazo en unas condiciones financieras ideales, a costa del ahorrador. Es un hecho cierto que el ahorro materializado a 10 a?os en bonos del Tesoro alem¨¢n va a perder capacidad adquisitiva en este plazo. Por un lado, por la propia rentabilidad negativa del bono (el inversor paga m¨¢s que los flujos de caja que va a recibir) y, por el otro, por la inflaci¨®n que se va a acumular en este periodo que, aunque baja, va a ser positiva. Y es otro hecho cierto que Alemania tiene margen para aplicar una pol¨ªtica fiscal expansiva como mecanismo para evitar la recesi¨®n. La eficacia de nuevos est¨ªmulos monetarios del BCE es m¨¢s que discutible. Y los tipos negativos, oportunidad ¨²nica para financiar a largo plazo.

David Cano y Nereida Gonz¨¢lez son profesores de Afi Escuela de Finanzas.