La magia de Mario Draghi

Las decisiones que ha tomado el BCE estos ¨²ltimos a?os han tenido una importancia transcendental para la econom¨ªa espa?ola. La recuperaci¨®n se inici¨® a mediados de 2013, unos meses despu¨¦s de las c¨¦lebres declaraciones de apoyo al euro de Mario Draghi que rompieron con la tibieza de su predecesor, propiciando una rebaja de la prima de riesgo que estrangulaba la actividad y la creaci¨®n de empleo en nuestro pa¨ªs. El lanzamiento en 2015 del programa de compra de deuda p¨²blica facilit¨® un recorte de los tipos de inter¨¦s, aligerando los costes financieros para el Estado, as¨ª como para las familias y las empresas m¨¢s endeudadas.

Sin embargo, la nueva ronda de est¨ªmulos anunciados esta semana, rozando ya el l¨ªmite del arsenal disponible, no tendr¨¢ la misma eficacia, ni sobre la econom¨ªa espa?ola ni la europea, adem¨¢s de plantear nuevos desaf¨ªos.

La reanudaci¨®n del programa de compra de bonos ocurre en un contexto de escasez de t¨ªtulos de deuda p¨²blica. Por tanto, su efectividad depende de la ampliaci¨®n de la oferta en los mercados, es decir del incremento del d¨¦ficit presupuestario en los pa¨ªses que ya han alcanzado el m¨¢ximo de cuota de inversi¨®n del banco central, especialmente Alemania y Holanda. Como estos pa¨ªses no quieren agravar su d¨¦ficit ¡ªpese a que ser¨ªa lo m¨¢s razonable para su econom¨ªa¡ª esta medida se enfrenta a un impasse dif¨ªcilmente franqueable.

Frankfurt tambi¨¦n refuerza su apoyo al sector privado. Para ello incrementa en un 25% el incentivo a los bancos que conceden pr¨¦stamos a empresas a largo plazo (el llamado programa TLTRO). Esto lo consigue agravando la penalizaci¨®n sobre el exceso de liquidez que mantienen las entidades en el banco central, que pasa del -0,4% hasta el -0,5%, de modo a animarlas a conceder nuevos cr¨¦ditos. Esta medida tiene sin embargo un inconveniente. Y es que muchas empresas espa?olas ni quieren endeudarse, ni lo necesitan, por disponer ellas tambi¨¦n de un exceso de liquidez, es decir el remanente de sus beneficios no invertidos en el negocio. Aquellas que s¨ª acuden al cr¨¦dito no invierten necesariamente en proyectos rentables ¨Ceste es un efecto colateral de los tipos de inter¨¦s cuasi nulos, y que acabar¨¢ por pesar sobre la productividad.

Por otra parte, la compra de bonos p¨²blicos agrava autom¨¢ticamente la posici¨®n de exceso de liquidez de las entidades (esto ocurre porque el BCE realiza sus compras con inyecciones de liquidez, que acaban inexorablemente engrosando el volumen de dep¨®sitos bancarios). H¨¢bilmente, el BCE ha creado un sistema para aliviar esa penalizaci¨®n. Sin embargo, los bancos que m¨¢s captan dep¨®sitos seguir¨¢n sufriendo un sobrecoste.

Finalmente, las iniciativas del BCE allanan el camino para el mantenimiento de tipos de inter¨¦s reducidos durante un largo periodo, algo que puede cambiar las expectativas de los inversores y debilitar al euro frente a otras monedas. Si bien esta ser¨ªa una buena noticia para la competitividad de nuestras exportaciones, el presidente Trump no ha tardado en echar un jarro de agua fr¨ªa sobre una apreciaci¨®n sostenida del d¨®lar.

Con todo, la efectividad de la nueva ronda de est¨ªmulos monetarios depende de que los Estados la acompa?en de una pol¨ªtica fiscal expansiva, o que la Uni¨®n Europea se dote de un instrumento presupuestario propio. Nada de esto parece que vaya a ocurrir en el corto plazo. El propio BCE, en sus previsiones presentadas tambi¨¦n esta semana, prev¨¦ una inflaci¨®n para la zona euro muy inferior al objetivo de cerca del 2%. Tambi¨¦n recorta la previsi¨®n de crecimiento econ¨®mico tanto para este a?o como el que viene, impl¨ªcitamente reconociendo las dificultades a que se enfrenta para alejar el riesgo de letargo prolongado. A la vez, el banco central lanza un ¨®rdago a los responsables de la pol¨ªtica fiscal europea.

Draghi ha agotado el arsenal monetario. Por tanto tendremos que contar con nuestras propias fuerzas para contener la desaceleraci¨®n, mantener el impulso de la demanda interna y preparar el futuro mediante reformas bien dise?adas.

Raymond Torres es director de Coyuntura en Funcas. En Twitter: @RaymondTorres