El d¨ªa despu¨¦s: Endeudados

Compromet¨ª en la anterior columna que a partir de esta iniciar¨ªa una serie en la que tratar¨ªa de identificar tendencias que dominar¨¢n la transici¨®n al ¡°d¨ªa despu¨¦s¡±, al escenario m¨¢s cercano a lo que podr¨ªa llegar a ser la normalizaci¨®n de la actividad econ¨®mica. No es f¨¢cil porque, como anticipaba el mes pasado, no habr¨¢ una normalizaci¨®n al uso. Pero s¨ª es posible poner sobre la mesa algunas realidades que, aun cuando ya estuvieran insinuadas antes de la pandemia, condicionar¨¢n la evoluci¨®n de las econom¨ªas en los pr¨®ximos a?os, como si se tratara de legados con desigual carga. Uno de ellos es el elevado endeudamiento p¨²blico y privado: la deuda mundial se ha duplicado en los ¨²ltimos 15 a?os, hasta alcanzar unos 240 billones, el 320% del PIB global. Esos niveles de deuda, adem¨¢s de perseguirnos durante mucho tiempo, constituir¨¢n una seria amenaza en la transici¨®n a una normalizaci¨®n cada d¨ªa m¨¢s complicada.

No es precisamente nuevo, sino que constituye una de las secuelas m¨¢s expl¨ªcitas que dej¨® la crisis anterior. Acelerar la superaci¨®n de la Gran Recesi¨®n exigi¨® pol¨ªticas monetarias excepcionalmente laxas que determinaron niveles de endeudamiento p¨²blico y privado sin precedentes. En consecuencia, la vulnerabilidad a perturbaciones financieras ya era elevada cuando conclu¨ªa el pasado a?o. En plena digesti¨®n de esos excesos emergi¨® la COVID-19 con unas consecuencias econ¨®micas mucho m¨¢s severas que las de la crisis de 2008. Los d¨¦ficits p¨²blicos han ascendido a ritmos sin precedentes y con ellos la deuda p¨²blica. Por su lado, las respuestas de pol¨ªtica monetaria han sido incluso m¨¢s agresivas que las anteriores, especialmente en el seno de la eurozona. Los costes de financiaci¨®n en m¨ªnimos hist¨®ricos est¨¢n permitiendo la financiaci¨®n de la recuperaci¨®n, pero tambi¨¦n la reestructuraci¨®n financiera de las empresas, en muchos casos elevando el grado de apalancamiento, tambi¨¦n hasta niveles desconocidos.

Todo ello a?ade una notable vulnerabilidad al proceso de recuperaci¨®n y a la necesaria reconstrucci¨®n a partir del d¨ªa despu¨¦s. La escena financiera pasa a ser bastante m¨¢s peligrosa. La preocupaci¨®n por la sostenibilidad de la deuda y la sensibilidad a episodios de inestabilidad financiera en cualquier lugar del mundo es ahora mucho mayor. Conviene revisar, en consecuencia, las piezas principales de ese paisaje con el que nos encontraremos en esa transici¨®n al d¨ªa despu¨¦s.

Es verdad que los hist¨®ricamente reducidos tipos de inter¨¦s a los que se est¨¢n financiando los tesoros p¨²blicos constituyen un paliativo nada desde?able, como lo es tambi¨¦n el hecho de que, a diferencias de otras ¨¦pocas, no cabe hablar de ¡°efectos expulsi¨®n¡± del sector privado como consecuencia de esa avidez financiadora de los Estados. Tampoco los inversores deben inquietarse por el momento por tensiones inflacionistas susceptibles de erosionar el valor real del servicio de la deuda.

No vienen mal esos paliativos porque en las circunstancias actuales no es previsible que, al menos a corto plazo, la mayor¨ªa de los gobiernos adopten decisiones de reducci¨®n del gasto p¨²blico o aumentos significativos de los impuestos. La consolidaci¨®n de la recuperaci¨®n y, en especial, las consecuencias sociales del elevado desempleo y exclusi¨®n social, no aconsejan plantearse ahora ejercicios de austeridad similares a los aplicados en la crisis anterior en algunos pa¨ªses europeos. De sus consecuencias quedan todav¨ªa se?ales, econ¨®micas y pol¨ªticas. Es razonable que prefieran seguir las recomendaciones de Adam Posen, presidente del Peterson Institute for International Economics, que recomendaba a los parlamentarios brit¨¢nicos en la tercera semana de mayo evitar esas dos acciones comentadas, y preocuparse ¨²nicamente porque la econom¨ªa creciera m¨¢s r¨¢pido de lo que lo haga la deuda.

El coronavirus empeora el endeudamiento de los pa¨ªses

Deuda p¨²blica en los pa¨ªses de la OCDE (% PIB)

El m¨¢s intenso crecimiento del cr¨¦dito en todas sus formas, tambi¨¦n mediante la emisi¨®n de bonos, no se ha localizado precisamente en las empresas de mejor calidad crediticita sino en empresas pertenecientes a sectores donde las perturbaciones en la oferta o el declive de la demanda es m¨¢s acusado. Es decir, donde las tasas de rentabilidad ya eran reducidas, por no decir inexistentes, antes de la pandemia. Una situaci¨®n que ha aumentado la degradaci¨®n de la solvencia por las agencias de calificaci¨®n crediticia, al tiempo que muchas compa?¨ªas se han visto obligadas a financiarse mediante l¨ªneas de cr¨¦dito bancario a corto plazo. La distancia a problemas de liquidez se ha estrechado, pero puede tambi¨¦n reducirse la que resta a problemas de solvencia, de viabilidad, en especial en aquellos deudores de alto riesgo, que no son pocos. Este es uno de los factores sobre los que alerta el ¨²ltimo Informe de Estabilidad Financiera del BCE, de donde procede el segundo de los gr¨¢ficos.

Demanda de pr¨¦stamos y variaciones de rating a las empresas no financieras de la eurozona?

Bancos que reportan un aumento

N¨²mero de mejoras / rebajas netas de calificaci¨®n, media m¨®vil semestral

Son consideraciones que nos obligan a alejar la excesiva complacencia en la transici¨®n a esa esperada normalidad, al tiempo que a confiar en la habilidad de los bancos centrales y en la de los departamentos de gesti¨®n de riesgos de todos los operadores financieros.