La econom¨ªa real ante la tormenta financiera

El vuelco inesperado de los mercados energ¨¦ticos unido a la suavizaci¨®n de los cuellos de botella en la llegada de suministros hab¨ªa empezado a disipar algunas de las principales incertidumbres que pesaban sobre la econom¨ªa espa?ola. Pero eso era sin contar con las repercusiones del episodio de inestabilidad financiera que se ha desatado desde la ca¨ªda de Silicon Valley Bank, y que sigue extendi¨¦ndose.

De momento las fuerzas ...

El vuelco inesperado de los mercados energ¨¦ticos unido a la suavizaci¨®n de los cuellos de botella en la llegada de suministros hab¨ªa empezado a disipar algunas de las principales incertidumbres que pesaban sobre la econom¨ªa espa?ola. Pero eso era sin contar con las repercusiones del episodio de inestabilidad financiera que se ha desatado desde la ca¨ªda de Silicon Valley Bank, y que sigue extendi¨¦ndose.

De momento las fuerzas expansivas son las que dominan la coyuntura, como lo muestran el buen comportamiento del mercado laboral y las encuestas de actividad, con indicadores PMI que apuntan a un crecimiento tanto en los servicios como ¡ªy esto es lo nuevo¡ª en la industria. El turismo da buenas sensaciones, y estar¨ªa a un tris de superar los niveles prepandemia en t¨¦rminos de entradas de extranjeros. Todo ello es compatible con un avance del PIB en el primer trimestre y probablemente tambi¨¦n en el segundo, a tenor del tir¨®n anunciado para esta Semana Santa.

M¨¢s all¨¢, los efectos del ajuste monetario y de las tensiones financieras que han aflorado estos ¨²ltimos d¨ªas ganar¨¢n protagonismo. La contracci¨®n del cr¨¦dito bancario, importante indicador avanzado de actividad, ya es palpable: el volumen de nuevos pr¨¦stamos a hogares ha descendido un 8% desde el verano pasado y en el caso de las empresas el descenso alcanza el 9,3% (con datos desestacionalizados y suavizados que van hasta enero). De manera similar, las entidades financieras tambi¨¦n declaran haber endurecido las condiciones de acceso al cr¨¦dito, seg¨²n la ¨²ltima encuesta del BCE realizada antes del colapso de SVB.

La restricci¨®n crediticia s¨®lo puede agravarse tras la ¨²ltima vuelta de tuerca del BCE, y sobre todo como consecuencia de la probable reacci¨®n de prudencia de las entidades financieras en un entorno marcado por la p¨¦rdida de confianza. Las instituciones financieras se enfrentan a p¨¦rdidas latentes que se generan de manera cuasi autom¨¢tica a medida que los bonos que hab¨ªan comprado a tipo de inter¨¦s fijo durante la era de abundancia monetaria se deval¨²an. Si bien se trata de p¨¦rdidas potenciales (solo se realizan en caso de venta de los t¨ªtulos antes de llegar a vencimiento), las entidades no pueden permitirse a?adir a ese riesgo de tipos de inter¨¦s otro de impago en los cr¨¦ditos que conceden, de ah¨ª la necesidad de una mayor cautela en la pol¨ªtica de pr¨¦stamos al sector privado.

De manera general, las decisiones de pol¨ªtica monetaria podr¨ªan impactar con m¨¢s nitidez en la segunda parte del a?o, habida cuenta del tiempo de latencia entre las medidas y la evoluci¨®n de la econom¨ªa. Adem¨¢s, como ya ocurri¨® en la crisis financiera de 2008, el impacto se refuerza con cada subida adicional de tipos de inter¨¦s (es decir, la repercusi¨®n no es lineal).

En todo caso, la clave est¨¢ en la inflaci¨®n. De moderarse significativamente, los bancos centrales tendr¨¢n la ocasi¨®n de frenar sus subidas de tipos, atenuando los riesgos recesivos y de crisis financiera. Se espera que los pr¨®ximos datos de IPC relajen la presi¨®n: en el caso de Espa?a, el incremento ser¨¢ inferior al 5% en t¨¦rminos interanuales, por la comparaci¨®n con los meses inmediatamente posteriores a la invasi¨®n de Ucrania (efecto escal¨®n). Adem¨¢s, la electricidad se ha abaratado un 16% en lo que va de mes. Pero Fr¨¢nkfort ya ha detectado efectos de segunda ronda en los m¨¢rgenes de algunos sectores, y alerta de la posibilidad de una reacci¨®n de los salarios en los pa¨ªses miembros con mercados laborales m¨¢s tensionados. Los costes laborales se incrementaron casi un 6% en el cuarto trimestre en t¨¦rminos medios interanuales en la eurozona, pero solo un 3,6% en Espa?a. Una heterogeneidad que complica a¨²n m¨¢s la tarea de la pol¨ªtica monetaria en su doble objetivo, cada vez m¨¢s contradictorio, de actuar en¨¦rgicamente contra la inflaci¨®n y a la vez asegurar la estabilidad financiera.

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