El empresario, el banquero y la decisi¨®n de invertir

Presidente de la Asociaci¨®n Espa?ola de Banca PrivadaCon mucha frecuencia se oye que para salir definitivamente de la situaci¨®n en que se halla la econom¨ªa espa?ola, para frenar el aumento del paro sin reactivar la inflaci¨®n, es necesario invertir. En consecuencia, la falta de inversiones constituye el gran mal y, como para todo mal hay que buscar un culpable, la culpa de todo lo que pasa la tienen los que no se deciden a invertir. Este razonamiento, que, por demasiado simple, es err¨®neo; ha dado lugar a la acu?aci¨®n de frases como ?huelga de inversiones? para contraponer el pretendido ¨¢nimo desestabilizador de la democracia, que tras tal huelga se esconder¨ªa, a la desestabilizaci¨®n de la econom¨ªa provocada por las ?huelgas de trabajadores?. Como, por otra parte, es necesario personalizar, la falta de inversiones se atribuye al empresario, a quien se critica por su actitud pasiva y a quien se azuza para que, abandonando todas sus reticencias sobre el futuro, se lance de una vez a invertir. Avanzando en el proceso de atropello de la l¨®gica, se dice despu¨¦s que, como para invertir hace falta dinero y los bancos no lo dan, la culpa final de que no haya inversiones, es decir, la culpa de que no salgamos de la crisis la tienen los banqueros. Y una vez encontrado el chivo expiatorio, ya podemos todos contemplar, con buena conciencia, el deterioro de la econom¨ªa.

Me parece que para descubrir las falacias impl¨ªcitas en esta manera de presentar las cosas no ser¨¢ in¨²til exponer algunas ideas, elementales pero al parecer ignoradas, sobre los distintos elementos que intervienen en el proceso inversor y sobre el papel que a cada uno de ellos le corresponde, empezando por recordar qu¨¦ debe entenderse por invertir.

Qu¨¦ es invertir

Invertir es afectar una cierta cantidad de dinero -para activos fijos y para fondo de maniobra- a un determinado proyecto que se espera produzca, a lo largo de su vida econ¨®mica, recursos suficientes para, satisfechos todos los gastos e impuestos, devolver los fondos invertidos y remunerarlos adecuadamente. Esto, que lo entiende todo el mundo, es lo que se quiere decir cuando, de manera m¨¢s t¨¦cnica pero equivalente, se afirma que invertir es afectar capital a un proyecto cuya tasa interna de rentabilidad sea, por lo menos, igual al coste del capital invertido.

Partiendo de esta definici¨®n, resulta claro que alguien tiene que apreciar si el proyecto, razonablemente hablando, producir¨¢ efectivamente los recursos suficientes; es decir, dar¨¢ la rentabilidad necesaria. O sea, alguien tiene que analizar el proyecto para decidir si es o no es aceptable. Este es el papel del empresario. Pero alguien, adem¨¢s, tendr¨¢ que decidirse a aportar los fondos para que la inversi¨®n pueda llevarse a cabo. Este es el papel del inversor. As¨ª aparecen diferenciados los dos elementos que en todo proceso de inversi¨®n existen. Por un lado, el empresario decide que es bueno invertir, pero su decisi¨®n s¨®lo puede pasar adelante cuando, por otro lado, el inversor, fi¨¢ndose en la apreciaci¨®n del empresario, decide suministrar el dinero.

El papel del empresario

Conviene mucho insistir en este papel t¨¦cnico del empresario. Conviene mucho porque s¨®lo entendi¨¦ndolo puede verse cu¨¢n injustas pueden llegar a ser las acusaciones de falta de inversiones que, con demasiada frecuencia, se hacen al empresario. El empresario, por oficio, debe decidir si es bueno o no invertir; es m¨¢s, si es buena o no tal inversi¨®n aqu¨ª y ahora. Y ¨¦sta es una tremenda responsabilidad porque, siendo el futuro siempre incierto, el riesgo de equivocarse es tanto mayor cuanto mayores sean, a lo largo del per¨ªodo de realizaci¨®n del proyecto, las incertidumbres del entorno en que la inversi¨®n debe realizarse.

Pero aun en el supuesto de que el empresario decida que es bueno invertir, si el que tiene los fondos, el potencial inversor, no piensa lo mismo y, por razones que le son propias, decide no aportar los recursos, la inversi¨®n no llegar¨¢ a producirse sin que tenga de ello ninguna culpa el empresario.

El papel del inversor

Es cierto que, en algunos casos, sobre todo en las empresas medianas y peque?as, el empresario re¨²ne tambi¨¦n la condici¨®n de inversor, en la medida en que dispone de capital para invertir. Pero no es raro, sino todo lo contrario, que estando el empresario dispuesto a arriesgar los propios caudales -ya que cree en la bondad de la inversi¨®n-, la inversi¨®n no se produce porque, no siendo estos caudales suficientes, los otros potenciales inversores -ahorradores y financieros- no aportan los restantes; porque no los tienen o porque, teni¨¦ndolos, no quieren arriesgarlos en proyectos cuya bondad ponen en duda o porque no estiman satisfactorias las condiciones en que el empresario les pide estos fondos.

La situaci¨®n descrita en el p¨¢rrafo precedente es la m¨¢s com¨²n en la Espa?a de hoy. Muchos empresarios estar¨ªan dispuestos a invertir, pero no pueden hacerlo porque nadie o muy pocos quieren correr con ellos el riesgo de la inversi¨®n de sus propios capitales. Sin embargo, los que tan f¨¢cilmente atacan al empresario porque no invierte, no levantan la voz contra el hecho de que los ahorradores -que son todos los particulares del pa¨ªs- no est¨¦n dispuestos a adquirir las acciones y las obligaciones que las empresas industriales necesitan emitir para financiar sus inversiones. Nadie les critica -y yo no digo que haya que hacerlo- porque todo el mundo acepta que el ahorrador est¨¢ en perfecto dere cho a pensar que las expectativas de rentabilidad que se le ofrecen, mermadas con la incidencia de un trato fiscal que no considera satis factorio, no le compensan ni del riesgo, ni de la erosi¨®n debida a la inflaci¨®n a que se ve expuesta una inversi¨®n de fondos a medio o largo plazo. Lo que me parece chocante es que la comprensi¨®n de las razones que asisten, en estos momentos, al ahorrador no empresario para no invertir, no s¨®lo no se extienda a entender una postura equivalente del empresario, sino que, adem¨¢s, se le haga responsable de una falta de inversiones que, como acabamos de ver, no es achacable a ¨¦l, sino m¨¢s bien a los ahorradores puros que no quieren convertirse en inversores.

Cuando en las consideraciones anteriores me refer¨ªa a la suscripci¨®n de acciones y obligaciones ya estaba aludiendo a la divisi¨®n fundamental de los recursos: el capital a riesgo y el capital a contrato. Todo el mundo sabe que en el pasivo del balance de la empresa deben distinguirse los recursos propios de los recursos ajenos o deuda. Los primeros tienen un car¨¢cter subordinado o residual respecto a los segundos, tanto por lo quese refiere a su retribuci¨®n como a la recuperaci¨®n de su importe nominal. S¨®lo despu¨¦s de haber satisfecho los intereses contractuales de la deuda nace el derecho de los fondos propios a los resultados restantes que llamamos beneficios. Y, en caso de liquidaci¨®n, s¨®lo despu¨¦s de haber devuelto la deuda puede repartirse entre los titulares del capital el exceso, sea ¨¦ste superior o inferior a la aportaci¨®n hecha por los mismos. Este car¨¢cter residual de los fondos propios -que responde a la denominaci¨®n de capital de riesgo- justifica que sus aportantes esperen obtener m¨¢s remuneraci¨®n que los aportantes del capital contractual, precisamente porque corren el riesgo de hasta no percibir nada. Y de aqu¨ª que el empresario no pueda esperar captar capital de riesgo si las expectativas de beneficio -entre dividendo y plusval¨ªa, a lo largo de un plazo medio- no son superiores a la remuneraci¨®n de la deuda. Lo que equivale a decir, si la rentabilidad a medio plazo del activo, constituido por el conjunto de los proyectos de inversi¨®n, no es superior al coste de la deuda. La falta de proyectos de inversi¨®n con rentabilidad sustancialmente superior al coste de la deuda, es decir, la baja rentabilidad de los activos, explica, por tanto, el creciente endeudamiento de las empresas, ya que cuanto mayor sea la proporci¨®n de deuda, menor es el volumen de beneficios que se necesita para retribuir, a un mismo nivel, una menor proporci¨®n de fondos propios. Dicho de otra manera: hasta un cierto l¨ªmite, el aumento del endeudamiento disminuye el coste ponderado de los recursos y rebaja, por tanto, la exigencia de rentabilidad para que los proyectos de inversi¨®n sean aceptables.

Deterioro de la rentabilidad de los fondos propios

La situaci¨®n descrita, que -por el llamado efecto amplificador del apalancamiento- es favorable para los fondos propios mientras la rentabilidad de las inversiones es superior al coste de la deuda, se convierte en desfavorable cuando la rentabilidad de las inversiones es inferior al coste de la deuda, ya que el efecto del apalancamiento es entonces reductor. Esta segunda es la situaci¨®n en la que pienso se halla un n¨²mero probablemente grande de empresas espa?olas, en estos momentos. La rentabilidad de sus inversiones es inferior al coste de la deuda, Incluida la deuda a proveedores (pi¨¦nsese en los importantes descuentos que hoy podr¨ªan obtener pagando las facturas al contado) y, por tanto, la rentabilidad para los fondos propios, si existe, es inferior a la rentabilidad que obtienen los simples prestadores de fondos. Mientras esto sea as¨ª, la soluci¨®n de las empresas no consiste en obtener m¨¢s pr¨¦stamos, ya que el mayor endeudamiento agrava la situaci¨®n. Como, por otra parte, ni generan suficientes beneficios para destinar una parte de los mismos a la autofinanciaci¨®n, reforzando las reservas, ni pueden allegar nuevos recursos de capital de riesgo, parece que la conclusi¨®n ser¨ªa que las empresas espa?olas est¨¢n condenadas a no expansionar sus inversiones.

Algunos piensan que la soluci¨®n consiste en que los bancos presten a las empresas a m¨¢s largo plazo y a menores tipos de inter¨¦s. Sin negar que, si esto pudiera ser, constituir¨ªa un elemento positivo en orden al fomento de las inversiones, en mi opinion esta acci¨®n no es decisiva, ni siquiera es la m¨¢s importante para el logro del fin que se pretende. Pero antes de entrar en el an¨¢lisis de esta afirmaci¨®n conviene recordar cu¨¢l es el papel del banquero en el proceso de inversi¨®n.

Como antes hemos visto, la decisi¨®n de invertir, en cuanto a la apreciaci¨®n de la bondad o aceptabilidad del proyecto, corresponde al empresario. El empresario y s¨®lo el empresario -y a esto responde el nombre- es quien decide emprender. Por tanto, es injusto achacar a la banca, como algunos hacen, la falta de inversiones. Si el empresario no quiere, o, mejor, piensa que no debe invertir, el banquero no puede ni debe hacer nada contra ello.

El banquero es un intermediario financiero y, por tanto, su papel es el de canalizador de los recursos de los ahorradores -particulares y empresas, que constituyen su clientela- hacia los empresarios que se lo solicitan, siempre que el banquero, como administrador de caudales ajenos, considere que los proyectos en que van a ser invertidos estos recursos ofrecen razonables esperanzas de atender a la devoluci¨®n del principal y al pago de los intereses. Esta canalizaci¨®n hacia la inversi¨®n, decidida por los empresarios, puede hacerse v¨ªa la adquisici¨®n de acciones u obligaciones o v¨ªa la concesi¨®n de cr¨¦ditos. Pero, en todo caso, las condiciones a establecer por el banquero con el empresario beneficiario de la aportaci¨®n han de ser congruentes con las condiciones en que los depositantes han constituido sus dep¨®sitos en el Banco, tanto por lo que se refiere a la remuneraci¨®n como al plazo de devoluci¨®n, teniendo en cuenta que un gran porcentaje de estos dep¨®sitos son a la vista. Por tanto, es ilusorio o contra natura pretender que el banquero preste dineroa un tipo m¨¢s barato del que resulta de a?adir al coste de sus dep¨®sitos el coste de transformar un dinero inservible, por atomizado, en una s¨®lida herramienta financiera. Y lo es tambi¨¦n suponer que el banquero podr¨¢ prestar a un plazo largo, sin la lejan¨ªa del horizonte de devoluci¨®n, habida ,cuenta de las deudas sobre la solvencia a largo plazo de la empresa hace rebasar el l¨ªmite del riesgo aceptable.

El pretendido cambio de mentalidad del banquero

Con independencia de estas consideraciones sobre el plazo y el inter¨¦s, la decisi¨®n de prestar del banquero vendr¨¢ fundamentalmente influida por la busca de garant¨ªas de devoluci¨®n. Como es l¨®gico, estas garant¨ªas descansan b¨¢sicamente en la solvencia de la empresa, es decir, en la relaci¨®n entre los fondos propios y los ajenos. Si ¨¦sta no es la adecuada, no tiene nada de extra?o que el banquero busque garant¨ªas adicionales externas a la empresa o la afectaci¨®n al pago de su cr¨¦dito, en forma preferente, de determinados activos.

Esta actitud no ha dejado tambi¨¦n de ser criticada, dando lugar al eslogan de que el banquero s¨®lo presta al que tiene, propugn¨¢ndose un cambio de mentalidad seg¨²n el cual el banquero moderno o progresivo no deber¨ªa, como hac¨ªa el antiguo o regresivo, fijarse tanto en la solvencia del balance como en la previsi¨®n de los flujos de recursos a generar por los proyectos, haciendo descansar la devoluci¨®n de sus pr¨¦stamos precisamente en estos ingresos futuros. Entiendo que esta postura no s¨®lo es compartida por muchos banqueros de hoy, sino que de hecho ha sido y sigue siendo pr¨¢ctica en el estudio de cr¨¦ditos a medio y largo plazo, con amortizaciones graduales. Esta actitud es la que ha permitido a entidades con muy poca solvencia original, pero con gran dinamismo empresarial, desarrollarse r¨¢pidamente, gracias a la acumulaci¨®n anual de beneficios que, al tiempo que serv¨ªan para devolver la deuda a medio plazo, iban reforzando la solvencia de la empresa. Pero las actuales circunstancias, en las que precisamente lo que se pone en duda es la capacidad de las empresas para generar beneficios, no parecen las m¨¢s adecuadas para el desarrollo de esta actitud del banquero, que, bien a su pesar, no tiene m¨¢s remedio que apoyarse, si las encuentra, en garant¨ªas reales de presente. En s¨ªntesis, el empresario debe pensar que si desea que el banquero concurra con sus pr¨¦stamos es preciso que ¨¦l y los dem¨¢s inversores capitales de riesgo demuestren que creen en la empresa aportando sus caudales propios.

Ma?ana publicaremos un segundo art¨ªculo, titulado: El cr¨¦dito bancario no puede ser ¨²nica fuente de inversi¨®n