Un l¨ªder en reserva involuntaria

Si el liderazgo econ¨®mico se midiera en reservas de divisas, Espa?a estar¨ªa a la cabeza de la econom¨ªa mundial. Los 70.123 millones de d¨®lares (m¨¢s de siete billones de pesetas) de reservas acumuladas hasta el 30 de abril colocan la econom¨ªa espa?ola al mismo nivel que la estadounidense, y s¨®lo por detr¨¢s de Jap¨®n y Taiwan. Tal muestra de primac¨ªa es a¨²n m¨¢s espectacular si las reservas se comparan con las importaciones del pa¨ªs, es decir, con sus necesidades de fondos para pagar las compras exteriores. Aqu¨ª, Espa?a ocupa un imbatible primer puesto.

El problema es que el liderazgo econ¨®mico va por otros derroteros, y mantener un r¨¦cord de reservas como el espa?ol tiene, al menos, tantos detractores como defensores. El hecho de que las reservas acumuladas en Espa?a puedan financiar el volumen de importaciones de casi un a?o cuando en B¨¦lgica s¨®lo mantienen el equivalente a un mes es para unos "un colch¨®n" y para otros, "un coste de oportunidad". Para unos, "el resultado de la actuaci¨®n de los agentes del mercado", y para otros, "un s¨ªntoma de los desequilibrios sin corregir de la econom¨ªa espa?ola".Unos y otros ofrecen sus razones. El portavoz del Banco de Espa?a, mientras, llega a una conclusi¨®n lac¨®nica: "Las reservas est¨¢n al nivel en el que est¨¢n", evidentemente. Emilio Ontiveros, catedr¨¢tico de Econom¨ªa de la Empresa, es un claro detractor de que se acumulen tantas divisas. "M¨¢s de 70.000 millones de d¨®lares, ?qu¨¦ locura!, ?no?", exclama. En su opini¨®n, "no hay razones para sentirse satisfechos porque ya no existe una correlaci¨®n clara entre salud econ¨®mica y reservas, y adem¨¢s, tal acumulaci¨®n puede ser un indicador del excesivo protagonismo de la pol¨ªtica monetar¨ªa".

Tipos de inter¨¦s

Carmen Alcaide, directora de coyuntura y macroeconom¨ªa del servicio de estudios del Banco Bilbao Vizcaya, tiene un opini¨®n menos negativa de las reservas. "No se puede tener la visi¨®n antigua de que las reservas aumentan por decisi¨®n del Banco de Espa?a", comenta. A su juicio, el fuerte aumento de los ¨²ltimos a?os -se han duplicado desde 1987- es el resultado de las entradas de capital, y estas ¨²ltimas, de la confianza de la inversi¨®n extranjera en la econom¨ªa espa?ola.Los detractores dicen que esa confianza se llama altos tipos de inter¨¦s, y que la soluci¨®n ser¨ªa bajarlos. Carmen Alcaide replica que "el actual nivel de inflaci¨®n no permita grandes alegr¨ªas, por lo que el margen de actuaci¨®n del Banco de Espa?a es muy peque?o".

El liderazgo de reservas queda s¨®lo en "un mal menor" para Juan P¨¦rez Campanero, uno de los t¨¦cnicos del instituto de an¨¢lisis econ¨®mico FEDEA. En su opini¨®n, el principal problema de mantener tantas reservas es que tienen "un elevado coste de oportunidad". Este coste es la diferencia entre la rentabilidad a la que el Banco de Espa?a coloca las reservas y la que se paga en Espa?a.

El banco emisor no dice cu¨¢l es la rentabilidad de las reservas, pero como esas divisas deben colocarse en activos de total seguridad en los mercados internacionales, FEDEA estima tal rentabilidad entre el 6% y el 8%, es decir, muy por debajo de los intereses que se pagan en Espa?a.

Ignacio Ezquiaga, subdirector de Analistas Financieros Internacionales, a?ade otro factor a ese "coste de oportunidad". En su opini¨®n, las reservas son la parte m¨¢s importante del activo del Banco de Espa?a, y tienen como contrapartida los certificados de dep¨®sito que recibieron los bancos a cambio del recorte del coeficiente de caja. Por este motivo, a?ade, "har¨ªa falta una reducci¨®n de las reservas antes de acometer una nueva rebaja del coeficiente de caja o una amortizaci¨®n acelerada de los certificados". Para Ezquiaga, pues, el principal coste de las reservas es que son una r¨¦mora para la rebaja de coeficientes, y estos ¨²ltimos, adem¨¢s, un factor que reduce la competitividad de los bancos espa?oles.

El director general de Previsi¨®n y Coyuntura del Ministerio de Econom¨ªa y Hacienda, ?ngel Laborda, intenta restar dramatismo a estas cr¨ªticas. "No debemos olvidar que el problema hist¨®rico de la econom¨ªa espa?ola era la falta de reservas. Durante muchos a?os, tener un d¨¦ficit exterior era grav¨ªsimo, porque no se pod¨ªa financiar", comenta.

En opini¨®n de ?ngel Laborda: "las reservas son el producto de la apertura de la econom¨ªa espa?ola durante los ¨²ltimos a?os, de la confianza que ¨¦sta ha logrado fuera y de una pol¨ªtica monetaria que ten¨ªa que luchar contra la inflaci¨®n y que no pod¨ªa dejar que la peseta se apreciara m¨¢s all¨¢,de los l¨ªmites impuestos por el Sistema Monetario Europeo".

El resultado son los 70.123 millones de d¨®lares de reservas acumulados a finales de abril, que,. a juicio de Laborda, "tienen m¨¢s ventajas que inconvenientes", porque "evitan problemas de liquidez" si la econom¨ªa espa?ola pierde su actual atractivo.

Defensores y detractores reconocen que algo as¨ª podr¨ªa ocurrir en cualquier momento. Para entonces, lo deseable ser¨ªa una reducci¨®n lenta y controlada de las reservas, pero lo deseable rara vez coincide con lo probable.

Cuando se frenen las entradas de divisas -improbable a corto plazo, seg¨²n Carmen Alcaide, por la Expo, las Olimpiadas y el impacto de la liberalizacion de capitales-, la peseta se depreciar¨¢, y las reservas disminuir¨¢n en la medida en la que el Banco de Espa?a intente frenar esa depreciaci¨®n. Si esto ocurre, la preocupaci¨®n ya no ser¨¢ el excesivo nivel de reservas, sino la debilidad econ¨®mica que provoca su ca¨ªda.