Guerra en las trincheras de Iberdrola

Pocas veces o nunca una OPA, como la presentada el lunes por Gas Natural (GN) sobre Iberdrola, ha suscitado tanto rechazo, en tantos frentes y en tan poco tiempo. La iniciativa de GN, aprobada en su consejo con el voto en contra de la mitad de sus miembros, ha sido calificada de 'hostil' por la propia Iberdrola, por accionistas comunes de la el¨¦ctrica y la gas¨ªstica, como BBVA y BBK, y por los mercados que han castigado su cotizaci¨®n. Tampoco ha sido bien recibida por el resto de las el¨¦ctricas y por las asociaciones de consumidores que aducen serios riesgos de posici¨®n de dominio de mercado.

La oferta ha provocado un cisma en los consejos de tres de las mayores empresas del Ibex 35 y reacciones airadas en las el¨¦ctricas y varios bancos

Los motivos de lanzar esta operaci¨®n, en estos momentos y de la forma en que se ha hecho, no han sido suficientemente aclarados. Los argumentos esgrimidos por Antoni Brufau, presidente de Gas Natural, de que la concentraci¨®n tiene "mucha l¨®gica industrial" y va a alumbrar el tercer grupo energ¨¦tico europeo, est¨¢n muy bien, seg¨²n los analistas, pero ser¨ªan igual o m¨¢s v¨¢lidos si fuese la empresa grande, Iberdrola (12.800 millones de capitalizaci¨®n burs¨¢til), la que comprase la peque?a, Gas Natural (7.850 millones); o si se hubiesen pactado las condiciones de la fusi¨®n. No obstante, algunas claves y aspectos de la operaci¨®n se han ido conociendo e interpretando en los ¨²ltimos d¨ªas:

- Precio. La OPA ofrece 17,01 euros por cada acci¨®n de la el¨¦ctrica, con una prima del 20%. El pago se realizar¨¢ en un 60% con acciones de Gas Natural y el resto en efectivo. Precio y forma de pago que no ha gustado, a tenor de lo declarado y por la evoluci¨®n burs¨¢til de ambas sociedades, ni a los inversores de la el¨¦ctrica ni a los de la gas¨ªstica. La OPA va dirigida al 100% del capital de Iberdrola y est¨¢ condicionada a su aceptaci¨®n del 75% del accionariado. Este porcentaje resulta obligado para poder cambiar los estatutos y deshacer el blindaje de Iberdrola, que limita al 10% los derechos de voto.

Gas Natural, que valora Iberdrola en 15.350 millones de euros, tendr¨¢ que afrontar pagos en efectivo por 6.129 millones y ampliar en otros 522 su capital social.

- Complementariedad. Mayor en el terreno industrial y financiero que en el de gesti¨®n. Las sinergias gas-electridad, con las nuevas centrales de ciclo combinado que generan kilovatios a partir del gas, y en menor medida con la llamada estrategia multiutility (venta conjunta de distintas energ¨ªas y servicios), es evidente. En el aspecto financiero, aunque la deuda de Gas Natural es muy inferior a la de Iberdrola, 1.600 millones frente a 10.700, el grado de apalancamiento del nuevo grupo ser¨ªa razonable. Gas Natural, adem¨¢s, plantea desinvertir, en el caso de que prospere la operaci¨®n, unos 5.000 millones y reducir el conjunto de planes de inversi¨®n en otros 4.000. Los modelos de gesti¨®n, sin embargo, son muy diferentes, lo que puede generar contratiempos a Gas Natural si prospera la operaci¨®n y los gestores de la el¨¦ctrica abandonan el barco.

- Socios mal avenidos. La OPA ha tenido la virtud casi inmediata de provocar un cisma en los consejos de administraci¨®n de tres de las mayores empresas del Ibex-35, las dos implicadas directamente en la operaci¨®n (Gas Natural e Iberdrola) y Repsol-YPF, y de provocar una reacci¨®n fulgurante en su contra de dos principales instituciones financieras: BBVA y BBK. Las participaciones cruzadas entre estas compa?¨ªas (ver el cuadro adjunto) explican que tanto la luz verde a la OPA en el consejo de Gas Natural como el rechazo a la oferta en los de Repsol-YPF e Iberdrola se hayan producido por mayor¨ªa simple y tras fuertes enfrentamientos internos.

La guerra, en todos los consejos, se ha planteado entre los patrocinadores de la OPA, La Caixa y Gas Natural, y el resto de accionistas principales. Ha obviado el inter¨¦s industrial de la operaci¨®n y ha centrado el enfrentamiento en torno al precio ofertado, a la oportunidad del momento (extremada incertidumbre pol¨ªtica), a la falta de una informaci¨®n previa a Iberdrola y a otros socios afectados, y al grado de previsi¨®n de los efectos de la concentraci¨®n sobre el mercado de cara a las autoridades de la competencia.

- N¨²cleos duros. Muchos analistas ven, tras estos enfrentamientos y con independencia de la suerte final que corra la OPA, el principio del fin del modelo societario de bloques de control, en el que accionistas cualificados, banca y grandes corporaciones consensuaban los destinos y el gobierno de muchas compa?¨ªas al margen de la mayor¨ªa de sus accionistas. La deriva del car¨¢cter estrat¨¦gico al financiero en las inversiones de BBVA y SCH, en los ¨²ltimos meses, refuerza esta tesis.

- Efectos sobre el mercado. Iberdrola, segunda el¨¦ctrica espa?ola por cifra de negocios y primera por capitalizaci¨®n burs¨¢til, controla el 28,3% del mercado de generaci¨®n el¨¦ctrica, el 28,3% de la distribuci¨®n el¨¦ctrica (ventas a tarifa) y en torno a un 7% del mercado liberalizado de gas. Gas Natural, por su parte, es el operador dominante en su mercado. El gigante que resultar¨ªa de la concentraci¨®n de ambas copar¨ªa m¨¢s del 70% del mercado de gas y el 40% de la electricidad en Espa?a.

Las implicaciones para el mercado son evidentes, m¨¢xime cuando ya no se trata de dos negocios separados. sino que, tras las nuevas tecnolog¨ªas que permiten generar electricidad con gas, cabe hablar en origen de un solo mercado. De hecho, todas las el¨¦ctricas han reclamado a las autoridades que extremen su celo a la hora de analizar esta operaci¨®n. Antonio Basagoiti, presidente de Uni¨®n Fenosa, afirma que, si la fusi¨®n culmina, "puede deteriorar" la liberalizaci¨®n del sector energ¨¦tico. Desde la CNE y desde el Gobierno, tras el discurso oficial de respeto a las decisiones empresariales se deja entrever que van a imponer serias limitaciones al acuerdo.

- ?Nuevo modelo energ¨¦tico? Sobre el papel, la OPA abre el camino a una integraci¨®n vertical de los mercados tradicionales del gas y la electricidad, como se ha puesto en pr¨¢ctica ya en Alemania y se plantea en Francia. La electridad es un mercado maduro, con crecimiento limitado y m¨¢rgenes cada vez m¨¢s estrechos por las medidas de liberalizaci¨®n y por las decisiones del regulador. El mercado del gas, por el contrario, crece a tasas anuales del 8,5% y cuenta con grandes expectativas de expansi¨®n a trav¨¦s del consumo de las nuevas centrales de ciclo combinado. De ah¨ª que tenga m¨¢s sentido la adquisici¨®n de gas¨ªsticas por el¨¦ctricas y no al rev¨¦s. Choca, adem¨¢s, en este caso, que los directivos de Gas Natural estudien deshacerse de ciclos combinados e hidr¨¢ulicas de Iberdrola para lograr el visto bueno de las autoridades de la competencia.

El secreto del negocio el¨¦ctrico, apuntan en una de las compa?¨ªas del sector, est¨¢ en el mix de generaci¨®n. Las centrales de ciclo combinado mejoran ese mix, pero no lo eliminan. Con el precio del barril de crudo por las nubes, al que est¨¢ referenciado el del gas, y con la abundancia de lluvias de los ¨²ltimos meses, sale mucho m¨¢s cara producir kilovatios con gas que en centrales hidr¨¢ulicas. Otra cosa es que en ¨¦pocas de sequ¨ªa o con los precios del petr¨®leo m¨¢s bajos, la mejor alternativa sean las centrales de ciclo combinado. No se entiende, si Gas Natural quiere vender electricidad, y no perder dinero o clientes, agrega esta fuente, que incluya esos activos entre sus posibles desinversiones.

- Derivadas auton¨®micas. La OPA sobre Iberdrola se produce, adem¨¢s, cuando est¨¢ a punto de iniciarse la adjudicaci¨®n de Naturcorp, que re¨²ne los activos gas¨ªsticos del Gobierno vasco, a cuya privatizaci¨®n ha concurrido la el¨¦ctrica y Gas Natural. La primera, que tiene su domicilio social en ese territorio, extremo exigido por la Administraci¨®n auton¨®mica, figuraba como favorita. La OPA de Gas Natural, que ya ha tratado de tranquilizar al Gobierno de Vitoria adelant¨¢ndole que podr¨ªa fijar la sede social de sus negocios el¨¦ctricos en Bilbao, no s¨®lo ha enrarecido este proceso de adjudicaci¨®n, sino que tambi¨¦n supone un riesgo de deslocalizaci¨®n para uno de los buques insignia del tejido industrial vasco. Y el Gobierno vasco cuenta con gran ascendente sobre uno de los socios de Gas Natural e Iberdrola, la caja BBK.