La vivienda encumbra al bono

A simple vista nada tienen que ver los bonos con la vivienda. Sin embargo, el fuerte crecimiento del cr¨¦dito solicitado por las familias espa?olas para adquirir la vivienda en pleno boom de precios ha tenido consecuencias en el mercado de renta fija que se ha convertido en uno de los m¨¢s grandes de Europa. Un crecimiento r¨¢pido que ha llevado, incluso, a igualar el tama?o de la deuda p¨²blica.

Uno de cada cuatro euros que se han pedido en cr¨¦ditos hipotecarios se ha financiado a trav¨¦s del mercado de renta fija

En las emisiones denominadas en euros, la renta fija privada ha superado a la deuda p¨²blica, despu¨¦s de una hegemon¨ªa de d¨¦cadas

El mercado espa?ol de renta fija donde se negocian bonos, obligaciones o pagar¨¦s ha sido tradicionalmente poco importante. ?nicamente los pagar¨¦s de empresa, forzados por un entorno de alt¨ªsimos tipos de inter¨¦s, ofrec¨ªa vol¨²menes comparables con otros pa¨ªses europeos. Adem¨¢s, el escaso tama?o de la industria espa?ola y su secular ligaz¨®n con los bancos, no dejaban mucho espacio para que las empresas buscasen su financiaci¨®n en los mercados.

Otro factor que imped¨ªa la financiaci¨®n v¨ªa renta fija era la fuerte exigencia de dinero por parte del Estado desde la d¨¦cada de los ochenta. El papel p¨²blico dejaba poco margen a la financiaci¨®n empresarial y por cada peseta que se demandaba al mercado por parte de una empresa, el Estado solicitaba otras diez. Adem¨¢s, con altos tipos de inter¨¦s como los de entonces resultaba m¨¢s que dif¨ªcil competir con la solvencia y las atractivas rentabilidades del Tesoro P¨²blico.

Un ¨²ltimo inconveniente, apuntan los conocedores, fue el de la excesiva burocracia que rodeaba cualquier demanda de dinero a los inversores. Interminables folletos que se exig¨ªan cada vez que se emit¨ªa papel, largos periodos y numerosas trabas fiscales. Una de ellas, vencida el pasado a?o, llevaba a los bancos y empresas a lanzar emisiones de participaciones preferentes en para¨ªsos fiscales. Tras los cambios, los emisores espa?oles ya pueden emitir desde Espa?a, qued¨¢ndose aqu¨ª ese negocio que antes deb¨ªa hacerse fuera.

Pues bien, todos estos inconvenientes han ido desapareciendo. La legislaci¨®n se ha vuelto m¨¢s flexible, los tipos de inter¨¦s est¨¢n en niveles m¨ªnimos hist¨®ricos y, adem¨¢s, el control del d¨¦ficit p¨²blico impuesto por Europa ha dejado espacio a las entidades financieras (bancos y cajas de ahorros) y a las empresas espa?olas para que emitan bonos, obligaciones, participaciones, c¨¦dulas o pagar¨¦s.

Pero tambi¨¦n se ha juntado un factor imprevisto que ha dado el definitivo espaldarazo al mercado de renta fija espa?ol, cuyo exponente dentro del holding Bolsas y Mercados Espa?oles (BME) es el mercado AIAF de Renta Fija. Se trata de la financiaci¨®n de la vivienda y de los procesos de titulizaci¨®n por el que bancos y cajas convierten esos cr¨¦ditos en bonos o usan c¨¦dulas para financiar la demanda de cr¨¦dito.

Aqu¨ª, nuevamente, es obligado hablar de cifras y evoluciones hist¨®ricas. Al cierre de este a?o, las familias espa?olas acumular¨¢n cr¨¦ditos hipotecarios por valor de 580.000 millones de euros, con un crecimiento del 25% respecto al volumen del a?o anterior, seg¨²n datos provisionales que ofrec¨ªa esta misma semana la Asociaci¨®n Hipotecaria Espa?ola (AHE).

Y todo esta demanda de dinero para comprar la vivienda (caso de familias) o para la construcci¨®n de instalaciones fabriles, centros comerciales, oficinas, etc... (caso de las empresas) se traslada a los mercados a trav¨¦s de bonos de titulizaci¨®n y de c¨¦dulas hipotecarias que han tenido asombrosos crecimientos.

Uno de cada cuatro euros que los espa?oles han solicitado para la la compra de su vivienda y del sector inmobiliario en general ha encontrado su financiaci¨®n en el mercado de renta fija.

Detr¨¢s del Reino Unido

La firma de calificaci¨®n financiera Standard & Poor?s explica que "en t¨¦rminos de vol¨²menes de emisi¨®n, el mercado espa?ol de titulizaci¨®n probablemente mantendr¨¢ el segundo puesto dentro de Europa, por detr¨¢s de Gran Breta?a, consolidando cada vez m¨¢s su importancia para inversores en bonos de titulizaci¨®n". Y a?aden: "aunque el mercado espa?ol de titulizaci¨®n comenz¨®, oficialmente, en 1991, el verdadero crecimiento no comenz¨® realmente hasta 10 a?os despu¨¦s, siendo 2002 y 2003 los a?os en los que se registr¨® un r¨¦cord de emisiones, conduciendo a Espa?a a su actual segundo puesto dentro de este mercado en Europa".

Los analistas de la sociedad que se dedica a fijar la solvencia de los emisores apunta que "los principales motores de este crecimiento han sido las ¨¢reas que tradicionalmente han empujado el crecimiento del mercado de titulizaci¨®n espa?ol: titulizaciones hipotecarias (Residential Mortgage-Backed Securities, RMBS), titulizaci¨®n de c¨¦dulas hipotecarias y titulizaciones de pr¨¦stamos a peque?as y medianas empresas (FTPymes)".

La titulizaci¨®n de activos realizada en nuestro pa¨ªs supone ya el 18,8% del total europeo, una cuota que sigue creciendo, por delante de pa¨ªses con mayor PIB, como Italia o Francia, que van por detr¨¢s en este r¨¢nking.

Julio Alc¨¢ntara, director general adjunto del mercado AIAF explica la buena marcha de este mercado durante el pasado ejercicio. "Aunque son los bonos de titulizaci¨®n y las c¨¦dulas los que experimentan los mayores crecimientos, tambi¨¦n el resto de activos ha crecido de forma importante por la buena marcha de la econom¨ªa espa?ola". Y a?ade: "Durante 2004 se han emitido m¨¢s de 50.000 millones de euros en titulizaci¨®n y otros 22.000 millones en c¨¦dulas hipotecarias. Estos dos tipos de activos ya suponen el 56% del saldo vivo del mercado que alcanz¨® al cierre del pasado a?o los 308.029 millones de euros".

Los principales compradores de esta deuda son los inversores extranjeros, preferentemente europeos, en cuyas manos est¨¢ m¨¢s del 50% de la renta fija espa?ola. Adem¨¢s, lo que m¨¢s les gusta es la deuda que tiene como base (subyacente) el cr¨¦dito hipotecario que suele contar con una elevada solvencia.

Competir con el Tesoro

La capacidad del mercado AIAF para aportar financiaci¨®n a la econom¨ªa privada ha ido creciendo en los ¨²ltimos a?os, pasando de una financiaci¨®n neta de 8.931 millones de euros en 2000 a los 110.000 millones registrados a finales del 2004.

Este ritmo ascendente en cuanto a la financiaci¨®n de la econom¨ªa privada se ha producido en paralelo al descenso experimentado durante los ¨²ltimos a?os por el sector p¨²blico en cuanto a sus necesidades. A finales de 2004 el saldo vivo de la renta fija espa?ola ha superado al de la deuda p¨²blica. As¨ª, el volumen de emisiores de letras, bonos y obligaciones denominados en euros era de 291.403 millones en noviembre, mientras que la renta fija privada alcanzaba esos 308.029 millones.

En cuanto a las emisiones netas realizadas, la balanza se inclina favorablemente hacia los bonos empresariales, una situaci¨®n impensable hace s¨®lo cinco a?os. La financiaci¨®n neta del Tesoro rond¨® los 10.000 millones de euros, diez veces menos que la proporcionada en el mercado AIAF.

Desde el punto de vista de los instrumentos el saldo aparece cada vez m¨¢s equilibrado, y su composici¨®n se distribuye de la siguiente manera: los bonos de titulizaci¨®n representan el 33,8%; los bonos y obligaciones el 23,33%; las c¨¦dulas el 20,9%; los pagar¨¦s el 14,9%; y, finalmente, las participaciones preferentes el 7,1%.

El tama?o alcanzado por el mercado tiene su reflejo en la los vol¨²menes de negocio que se mueven. La negociaci¨®n, al t¨¦rmino de 2004, alcanz¨® los 566.580 millones de euros con un crecimiento aproximado del 45% respecto del a?o anterior. Tras su secular retraso este mercado ofrece ya cifras de negocio comparables a las de otros mercados europeos de bonos. Pero, nuevamente, esta espectacular evoluci¨®n se debe a los bonos y las c¨¦dulas del boom inmobiliario.

La contrataci¨®n media diaria durante los once primeros mese del a?o se ha situado en 2.217 millones de euros y se han registrado en este per¨ªodo un total de 445.384 operaciones.

Los pagar¨¦s contin¨²an siendo los activos m¨¢s negociados en AIAF, con un volumen total hasta el mes de noviembre de 261.582 millones de euros.

Nuevos proyectos

Aunque el mercado de renta fija est¨¢ consiguiendo un notable ¨¦xito en los ¨²ltimos a?os, ya se est¨¢n promoviendo iniciativas para que el ritmo no decaiga. Seg¨²n las previsiones de algunas entidades financieras y el consenso general de los analistas, a lo largo de este a?o se va a producir un descenso en el crecimiento del cr¨¦dito hipotecario: pasar¨¢ a aumentar a tasas del 10%-15%, frente al 25% registrado en 2004.

Este mismo mes comenzar¨¢n las reuniones del comit¨¦ conjunto creado entre el mercado AIAF de renta fija y la Comisi¨®n Nacional del Mercado de Valores (CNMV). Un comit¨¦ presidido por el vicepresidente del organismo supervisor, Carlos Arenillas que pretende aligerar toda la carga burocr¨¢tica en el proceso de emitir t¨ªtulos de renta fija. El objetivo es simplificar y estandarizar los folletos de emisi¨®n, adapt¨¢ndose tambi¨¦n a la normativa europea. Tambi¨¦n se contemplar¨¢n aspectos adicionales como fiscalidad o equiparaci¨®n con Europa para que el mercado sea competitivo en todo momento y ning¨²n emisor tenga que ir a otra plaza a sacar su papel.

El mercado AIAF est¨¢ participando en otro proyecto europeo de pagar¨¦s, denominado Step, con el fin de homogeneizar con similares criterios de calidad para la emisi¨®n de pagar¨¦s de empresa.

Pero tambi¨¦n se buscan otros recambios a la titulizaci¨®n hipotecaria. Acunque con cifras mucho m¨¢s modestas ya se ha producido un despegue de la conversi¨®n de los cr¨¦ditos concedidos a las peque?as y medianas empresass (pymes) en bonos que se cotizan en el mercado. El pasado a?o se emitieron bonos por valor de 8.264 millones de euros y la cifra total asciende ya a 16.679 millones.

Pero todav¨ªa hay m¨¢s campo que explotar. El Ministerio de Econom¨ªa ha puesto ya en consulta del mercado una orden ministerial, que ser¨¢ aprobada en breve, que abre el abanico de la titulizaci¨®n a cinco nuevos campos y deja pr¨¢cticamente la puerta abierta para que cualquier ingreso futuro de una empresa sea titulizable, es decir, le permita captar dinero.

El texto legal establece como titulizable el derecho del arrendador al cobro del arrendamiento, incluyendo las operaciones de arrendamiento financiero (leasing). Tambi¨¦n el derecho del empresario al cobro de la contraprestaci¨®n de un servicio de tracto sucesivo y prestaci¨®n continuada, lo que supone titulizar cualquier contrato de suministro como el recibo de la luz, el tel¨¦fono o el agua, que entran en esta categor¨ªa. Tambi¨¦n establece el derecho de autor el el del empresario al cobro de la contraprestaci¨®n de la venta de bienes y servicios, siempre que esos ingresos sean recurrentes y de magnitud conocida o estimada.