Doble discriminaci¨®n

Del reciente repunte de las curvas de tipos de inter¨¦s, es destacable el incremento del diferencial entre el nivel de rentabilidad de la referencia a 10 a?os estadounidenses (T-Note) y alemana (Bund), que ha llegado a alcanzar los 100 puntos b¨¢sicos. Esta cota supone un m¨¢ximo desde el mes de junio de 2000, cuando el diferencial entre los tipos de intervenci¨®n del Banco Central Europeo (BCE) y de la Fed de Estados Unidos era superior al actual (250 puntos b¨¢sicos frente a 75 puntos b¨¢sicos).

Obviamente, la dispar evoluci¨®n esperada por el mercado para las pol¨ªticas monetarias de sendos bancos centrales explica este incremento de spread. Mientras que los futuros sobre el eurod¨®lar a tres meses anticipan alzas de los fed funds de 225 puntos b¨¢sicos (el tipo de intervenci¨®n alcanzar¨ªa, por tanto, el 5%), sus hom¨®logos del Eur¨ªbor a tres meses s¨®lo contemplan 150 puntos b¨¢sicos (el repo se situar¨ªa en el 3,50%).

El mercado no ha interpretado la reforma del Pacto de Estabilidad y Crecimiento como el inicio de una indisciplina fiscal dentro de la UE

Adem¨¢s de la "capacidad de discriminaci¨®n" mostrada por el mercado sobre las perspectivas de crecimiento del PIB y de riesgos inflacionistas en Estados Unidos frente a la UME, es relevante que el tramo largo de la curva del euro no haya sido sensible a la flexibilizaci¨®n del Pacto de Estabilidad y Crecimiento decidida el pasado d¨ªa 20 de marzo.

M¨¢s all¨¢ de la reacci¨®n inicial de la curva (en las primeras horas de negociaci¨®n tras el anuncio, la TIR del Bund se elev¨® cinco puntos b¨¢sicos), la rentabilidad actualmente ofrecida por el bono alem¨¢n a 10 a?os es inferior a la vigente antes del anuncio del Ecofin, constat¨¢ndose que el mercado no ha interpretado la reforma del PEC como el inicio de una indisciplina fiscal por parte de algunos pa¨ªses de la UME.

Las advertencias del BCE han tenido un mayor impacto en el tramo corto de la curva (el Eur¨ªbor ha llegado a cotizar en el 2,39%), por lo que el mercado no s¨®lo ha mostrado capacidad de discriminaci¨®n entre la curva del d¨®lar estadounidense y la del euro, sino, dentro de ¨¦sta, entre el tramo corto y el largo.

Ser¨¢ interesante la comparecencia de Trichet del pr¨®ximo jueves tras la reuni¨®n del Consejo de Gobierno del BCE y comprobar si eleva un grado m¨¢s el sesgo m¨¢s tensionador de su discurso.

David Cano y Jos¨¦ Manuel Ruiz Rodr¨ªguez son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas.