Una OPA dif¨ªcil para la Comisi¨®n de la Energ¨ªa

La gran operaci¨®n energ¨¦tica esperada desde los primeros meses de este a?o se concreta por fin en una OPA de Gas Natural (GN) sobre la empresa el¨¦ctrica Endesa. La OPA se presenta por el 100% del capital de Endesa, est¨¢ condicionada a conseguir el 75% del capital de Endesa, implica valorar la compa?¨ªa el¨¦ctrica en 22.549 millones de euros e incluye un compromiso de venta de activos el¨¦ctricos "excedentes" y "determinadas ¨¢reas de distribuci¨®n de gas que incluyen 1,25 millones de clientes" a Iberdrola (?por qu¨¦ a Iberdrola y no al mejor postor?), con indisimulado objetivo de evitar los m¨¢s que evidentes problemas de concentraci¨®n empresarial impl¨ªcitos en la oferta. GN pagar¨¢ 21,30 euros por acci¨®n de Endesa, con una prima para sus accionistas del 14,8% sobre el precio de cierre del viernes 2 de septiembre y del 19,4% sobre el precio medio de Endesa en los ¨²ltimos seis meses. El resultado de la compra, como destaca la propaganda ¨¦pica de los comunicados de GN, ser¨¢ la tercera compa?¨ªa del mundo por tama?o en servicios p¨²blicos regulados.

GN pretende incorporar a su negocio una fuente segura y creciente de ingresos y una compa?¨ªa el¨¦ctrica cumple con esa condici¨®n

Los n¨²meros desnudos no dan idea de la conmoci¨®n -sobre todo pol¨ªtica- que ha provocado el anuncio de la OPA. Es verdad que La Caixa, principal accionista de Gas Natural y Repsol, cuenta con la ventaja pol¨ªtica de que el Gobierno de Rodr¨ªguez Zapatero no se opondr¨¢ a la operaci¨®n -igual que tuvo que sufrir la desventaja pol¨ªtica de la hostilidad de los gobiernos del PP-; pero las razones que han llevado a GN a persistir en la compra de Endesa son de ¨ªndole econ¨®mica. GN pretende incorporar a su negocio una fuente segura y creciente de ingresos y una compa?¨ªa el¨¦ctrica cumple con esa condici¨®n. Entre las previsiones del ministro Montilla figura la de presentar este mismo a?o un nuevo modelo de tarifas el¨¦ctricas que, en s¨ªntesis, reconocer¨¢ el coste del gas en generaci¨®n el¨¦ctrica como precio marginal. ?sta es una buena noticia para los analistas encargados de valorar el precio de la compa?¨ªa, ese valor que tienen en cuenta los inversores. Tampoco hay que olvidar las amenazas latentes del mercado. Los directivos de las grandes compa?¨ªas de ¨¢mbito local (todas las espa?olas pertenecen a ese ¨¢mbito) desarrollan la obsesi¨®n de poner a salvo sus puestos de trabajo, es decir, evitar la OPA de compa?¨ªas m¨¢s grandes; la mejor manera de conseguirlo es aumentar la capitalizaci¨®n burs¨¢til.

Otra circunstancia favoreci¨® la presentaci¨®n de la oferta. Muchos meses atr¨¢s, cuando los estrategas de GN se propusieron comprar Endesa, se acercaron prudentemente a Iberdrola para preguntar si la gran competidora de Endesa estaba dispuesta a comprar los activos excedentes de la operaci¨®n. La respuesta del consejero delegado de Iberdrola, Ignacio S¨¢nchez Gal¨¢n, fue abrupta y confusa. "Tendr¨¦is que dar a Iberdrola mucho a cambio". Como en aquel momento todav¨ªa estaba Pedro Mero?o al frente de la Comisi¨®n Nacional de la Energ¨ªa (CNE) y ni el Ministerio de Econom¨ªa ni el de Industria ten¨ªan respuestas claras, Fornesa y Brufau congelaron la OPA hasta mejor ocasi¨®n. Despu¨¦s, fue Iberdrola quien se acerc¨® a GN, tambi¨¦n por razones econ¨®micas, para insinuar su disposici¨®n al acuerdo. Sus proyectos para comprar empresas el¨¦ctricas en Europa hab¨ªan fracasado y se intensificaban los rumores de una OPA de Enel sobre Iberdrola con el apoyo de EDF. Cuando desaparecieron dos inc¨®gnitas (Mero?o acab¨® su mandato e Iberdrola entr¨® en el juego), la suerte estaba echada.

Desproporci¨®n

En t¨¦rminos estrat¨¦gicos vale decir que la operaci¨®n es desproporcionada con relaci¨®n al mercado potencial de electricidad y gas. No existen indicios de que cualquiera de los dos vaya a crecer a corto y medio plazo; los mercados regionales europeos est¨¢n fuertemente protegidos y Latinoam¨¦rica ha ofrecido hasta ahora rentabilidades mediocres. La tercera utility mundial dispone en apariencia de escasas reservas de clientes potenciales para aumentar sus ingresos una vez asimilado el beneficio inmediato de los ingresos procedentes de Endesa. Ser¨ªa, en feliz expresi¨®n galdosiana, como "un roble plantado en un tiesto".

La OPA plantea serios problemas a las autoridades de competencia, principalmente a la CNE. Es dudoso que la formaci¨®n de un gran grupo de gas y electricidad mejore la eficiencia energ¨¦tica. Ni reducir¨¢ los costes de producci¨®n el¨¦ctrica -el precio del gas para generaci¨®n el¨¦ctrica en Espa?a est¨¢ entre los m¨¢s caros de Europa- ni asegurar¨¢ el suministro de gas para electricidad, porque en ¨²ltima instancia las decisiones sobre d¨®nde se vende el gas, si en el mercado spot o a las centrales de gas que compiten con las de fuel y carb¨®n adquiridas con Endesa depender¨¢ de los precios relativos y la rentabilidad global de la compa?¨ªa.

La operaci¨®n consagra en Espa?a un gran duopolio energ¨¦tico de gas y electricidad (GN+Endesa e Iberdrola con los clientes comprados a GN). Quedan en el margen Uni¨®n Fenosa e Hidrocant¨¢brico. Lo cual quiere decir que Fenosa se convierte en carne de OPA a medio plazo; y candidatos a comprar no faltan en Portugal, Francia e Italia. As¨ª que, en s¨ªntesis, las autoridades de competencia se van a encontrar con una operaci¨®n que, muy probablemente, acrecienta la concentraci¨®n vertical (una compa?¨ªa controla el proceso total de formaci¨®n del producto el¨¦ctrico y gas¨ªstico), la horizontal (concentraci¨®n en cada uno de los mercados y liquida la escas¨ªsima competencia que exist¨ªa entre ambas energ¨ªas como opciones de consumo). Endesa ya no podr¨¢ desarrollar su propio mercado de gas y es dudoso que otras compa?¨ªas, con su volumen actual de ingresos, se atrevan a hacerlo. Dif¨ªcil tarea para la nueva CNE, que puede verse obligada a imponer condiciones muy duras para aprobar la compra.

Endesa tiene l¨ªneas de defensa: blindaje estatutario que limita el derecho de voto al 10% y la concentraci¨®n que provocar¨ªa la OPA. Pero la perspectiva de ¨¦xito de Endesa tampoco induce al optimismo si se quiere un mercado m¨¢s eficiente y transparente. La compa?¨ªa ha acumulado decisiones err¨®neas de importancia en Europa y Latinoam¨¦rica y depende excesivamente de los CTC. No son credenciales demasiado brillantes para los inversores ni para los clientes.