Consecuencia de fusiones

El efecto diluci¨®n es la p¨¦rdida de control, valor y beneficio por acci¨®n (BPA) que pueden sufrir los accionistas de una compa?¨ªa, como consecuencia de la emisi¨®n de nuevas acciones (ampliaci¨®n de capital), o de operaciones de fusi¨®n o adquisici¨®n de otras empresas. Tambi¨¦n la conversi¨®n en acciones de instrumentos de deuda pueden derivar en una diluci¨®n para los accionistas.

La ampliaci¨®n de capital, operaci¨®n financiera destinada a aumentar los recursos propios de la empresa con el fin de financiar su crecimiento, puede efectuarse mediante: la emisi¨®n de nuevas acciones; el aumento del valor nominal de las ya existentes; o con cargo a reservas.

En el caso de la emisi¨®n de nuevas acciones, los antiguos accionistas pueden sufrir una diluci¨®n de su patrimonio y, por ende, una reducci¨®n de su poder relativo, ya que aumenta el n¨²mero de acciones entre las que repartir los potenciales beneficios de la compa?¨ªa.

La diluci¨®n no es uno de los factores determinantes en las reacciones del mercado ante operaciones corporativas

La diluci¨®n patrimonial puede compensarse con los Derechos de Suscripci¨®n Preferente (DSP), que permiten al antiguo accionista suscribir un determinado n¨²mero de acciones nuevas, en funci¨®n del n¨²mero de acciones antiguas. En el caso de no ejercitar el DSP, la venta de los derechos de suscripci¨®n preferentes compensar¨¢, en teor¨ªa, la p¨¦rdida patrimonial que sufre el accionista antiguo.

El efecto diluci¨®n del BPA es t¨ªpico en las fusiones o adquisiciones de compa?¨ªas con intercambio de acciones, cuando la compa?¨ªa adquirente paga una prima sobre el valor de mercado de la compa?¨ªa adquirida, y la adquiere a una ratio "precio / beneficio" (PER), superior al suyo.

La diluci¨®n puede ser compensada por la expectativa de un mayor o m¨¢s r¨¢pido crecimiento de los beneficios de la compa?¨ªa adquirente tras la fusi¨®n o adquisici¨®n. Tanto la diluci¨®n inicial de los beneficios, como el crecimiento subsiguiente de los mismos, est¨¢n influenciados por el tama?o relativo de las instituciones participantes en la operaci¨®n y la presencia o ausencia de sinergias.

La diluci¨®n del BPA no es uno de los factores determinantes en los movimientos y reacciones del mercado de renta variable ante operaciones corporativas.

El ejemplo reflejado en el gr¨¢fico ilustra el efecto diluci¨®n derivado de una fusi¨®n. La empresa adquirida A y la adquirente B tienen el mismo PER (10x). Si sus acciones fuesen intercambiadas bas¨¢ndose en su cotizaci¨®n actual, no habr¨ªa un efecto diluci¨®n en el BPA (estar¨ªa intercambiando acciones a ratios PER equivalentes). Sin embargo, es poco probable que la compa?¨ªa objetivo (A) aceptase una compra de sus acciones al precio actual sin prima.

Si la empresa adquirente ofrece una prima del 25% comprar¨ªa a 12,5 veces sus beneficios (10 PER - 1,25), y a un precio de adquisici¨®n de 50 euros por acci¨®n (12,5 - 4 euros por acci¨®n de BPA de empresa A).

Dado que la compa?¨ªa objetivo tiene 1.000.000 de acciones (tabla 1), el precio total de compra ser¨¢ de 50.000.000 de euros (1.000.000 - 50 euros). Con el precio actual de la empresa compradora (40 euros por acci¨®n), se emitir¨¢n 1.250.000 acciones nuevas de la misma.

Tras la operaci¨®n, la compa?¨ªa adquirente (B) tendr¨¢ 4.250.000 acciones (3.000.000 de antiguas acciones + 1.250.000 nuevas acciones emitidas para la fusi¨®n con A), y el BPA de la nueva entidad consolidada ascender¨¢ a 3,76 euros.

BPA = Beneficio total consolidado / N¨²mero total de acciones = 16.000.000 euros/ 4.250.000 = 3,76 euros.

La operaci¨®n ha dado lugar a una diluci¨®n del BPA de la compa?¨ªa adquirente (B), ya que ¨¦ste se ha reducido en 24 c¨¦ntimos de euro, desde los 4 euros por acci¨®n antes de la operaci¨®n, hasta los 3,76 euros por acci¨®n de BPA consolidado.

Pilar Serrano es profesora de la Escuela de Finanzas Aplicadas.