Otro patr¨®n

M¨¢s de dos a?os despu¨¦s del ¨²ltimo movimiento de tipos de inter¨¦s oficiales, los agentes econ¨®micos y los mercados vuelven a anticipar modificaciones en la pol¨ªtica monetaria del BCE. La sucesi¨®n de indicadores m¨¢s expansivos durante las ¨²ltimas semanas ha ido dotando de argumentos a los mercados y parece menos probable un retorno de las cotizaciones a los niveles de final de verano. Las se?ales son cada vez m¨¢s inequ¨ªvocas de encontrarnos ante una recuperaci¨®n gradual, avalada por la continua aceleraci¨®n de la demanda de cr¨¦dito, que crece en el sector privado a un ritmo del 8,5%. Algunos registros parciales de la econom¨ªa, como el ¨²ltimo PIB galo, han sorprendido de forma positiva con una tasa anualizada que dobla la previsi¨®n manejada para el conjunto del a?o.

Agentes econ¨®micos y mercados financieros empiezan a anticipar modificaciones en la pol¨ªtica monetaria del Banco Central Europeo

No puede obviarse que el grado de laxitud de las condiciones monetarias se halla cerca de sus niveles m¨¢ximos. A pesar del repunte de los tipos nominales de mercado (en t¨¦rminos reales ha sido menor por el aumento de la inflaci¨®n), la depreciaci¨®n del euro ha contrarrestado parte de este movimiento, introduciendo nuevos est¨ªmulos a la demanda externa.

Pero frente a un posicionamiento tan claro de la curva de rentabilidades del euro, el coste de esperar no nos parece tan relevante como el riesgo de frenar una mejor¨ªa c¨ªclica en ciernes. El bolet¨ªn mensual del BCE publicado esta semana invita a pensar en periodos m¨¢s dilatados antes de comenzar a tensionar las condiciones monetarias. De hecho, subraya a¨²n m¨¢s la amenaza que representa para el crecimiento econ¨®mico el encarecimiento de los precios energ¨¦ticos que su efecto sobre las expectativas a largo plazo de inflaci¨®n. Es m¨¢s, el BCE se cuestiona un v¨ªnculo tan claro entre la inflaci¨®n general y la inflaci¨®n subyacente, condicionado m¨¢s por la naturaleza del shock de precios que por su magnitud. Y en esta misma direcci¨®n, el Banco de Pagos Internacionales, en su informe anual, constata una menor correlaci¨®n entre la inflaci¨®n subyacente y los costes laborales unitarios durante los ¨²ltimos 15 a?os.

La tentaci¨®n de comparar ¨¦ste con otros ciclos resulta inevitable, y aunque el mismo comportamiento de los precios hubiera justificado una actitud m¨¢s beligerante en el pasado, es evidente que el mecanismo de transmisi¨®n de la inflaci¨®n al conjunto de la econom¨ªa no responde a los mismos patrones.

C¨¦sar Cantalapiedra e Iker Goikoetxea son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas.