El incierto futuro de la Bolsa espa?ola

Empezar a cotizar en un momento en que los cambios normativos prometen cambiar las reglas del juego del negocio entra?a riesgos. Es el caso de Bolsas y Mercados Espa?oles (BME) que se estrenar¨¢ en el parqu¨¦ el pr¨®ximo 14 de julio. Una nueva directiva europea acabar¨¢ con su monopolio en la contrataci¨®n de acciones. Es una de las advertencias a los inversores que figuran en el folleto de su oferta p¨²blica de venta (OPV).

La entrada en vigor de la directiva MiFID eliminar¨¢ el monopolio de BME en la contrataci¨®n de acciones de empresas espa?olas

Era una de las salidas a Bolsa m¨¢s esperada. Bolsas y Mercados Espa?oles (BME), sociedad que agrupa las cuatro Bolsas activas en Espa?a -Madrid, Barcelona, Valencia y Bilbao-, los mercados de derivados y los sistemas de compensaci¨®n y liquidaci¨®n de valores, recibi¨® finalmente el visto bueno de la Comisi¨®n Nacional del Mercado de Valores (CNMV) para saltar al parqu¨¦.

Fue necesario, sin embargo, reescribir un folleto de oferta p¨²blica de venta (OPV) de acciones que no acababa de satisfacer al supervisor de los mercados. ?La raz¨®n? La CNMV cre¨ªa que deb¨ªan explicarse con toda claridad los riesgos que pueden incidir en la marcha del negocio de BME. Al final, tal y como reconoce la CNMV, el folleto describe "de forma suficiente a d¨ªa de hoy los cambios normativos en ciernes en los mercados de valores europeos y su potencial efecto sobre el modelo de negocio". Tambi¨¦n "se?ala la naturaleza cambiante, y hasta cierto punto imprevisible, de las eventuales alianzas y movimientos corporativos que pueden jalonar un eventual proceso de consolidaci¨®n de los mercados de valores europeos".

?sos son los dos principales factores que preocupaban al regulador que preside Manuel Conthe. El primero, el hecho de que BME sale a Bolsa en un momento en que los mercados internacionales se plantean fusiones que prometen cambiar el panorama competitivo. Sobre la mesa hay ya una gran operaci¨®n en marcha, la fusi¨®n entre la Bolsa de Nueva York y Euronext, entidad que agrupa las Bolsas de Par¨ªs, Amsterdam, Bruselas y Lisboa.

Doble envite

A su vez, Deutsche B?rse, entidad que gestiona la Bolsa de Francfort, tambi¨¦n ha manifestado su intenci¨®n de unir fuerzas con Euronext. El envite del otro lado del Atl¨¢ntico proviene tambi¨¦n del segundo mercado de valores estadounidense, Nasdaq, que ya ha adquirido un 25% de la Bolsa de Londres.

BME empezar¨¢ a cotizar el pr¨®ximo 14 de julio a un precio de 33,5 euros por acci¨®n, seg¨²n se fij¨® el pasado jueves. Ello supone valorar la compa?¨ªa en 2.801 millones de euros, lo que indica que ser¨¢ la cuarta Bolsa europea por capitalizaci¨®n burs¨¢til. Pero ?cabe esperar que pueda defender una andadura en solitario en medio del vendaval de fusiones? De hecho, no est¨¢ siendo ajena al mismo. Antonio Zoido, presidente de BME, ha reconocido que la compa?¨ªa se encuentra "abierta" a estudiar posibles alianzas con otros mercados. Es m¨¢s, ha precisado que el pasado 30 de mayo, Deusche B?rse remiti¨® a BME una carta en la que expresaba su inter¨¦s por "explorar posibles v¨ªas" para la combinaci¨®n de ambos negocios. Zoido asegura que el consejo de BME "ha tomado nota", pero que a¨²n no ha formulado una contestaci¨®n. En cualquier caso, la decisi¨®n, sea la que sea, se tomar¨¢ despu¨¦s de la salida a Bolsa.

Pero hay m¨¢s riesgos que se ciernen sobre el futuro de BME. Las amenazas tienen tambi¨¦n su origen en un cambio normativo que se avecina con nombre propio: Directiva de Mercados en Instrumentos Financieros o MiFID, por sus siglas en ingl¨¦s (Markets in Financial Instruments Directive). Esta Directiva deber¨¢ ser transpuesta por los Estados miembros antes del 31 de enero de 2007, aunque no empezar¨¢ a aplicarse hasta noviembre de ese mismo a?o.

Monopolio de BME

La principal novedad que traer¨¢ la Directiva MiFID es que eliminar¨¢ el monopolio de BME, que hoy obliga a que todas las ¨®rdenes de compra y venta de acciones sobre valores cotizados en las Bolsas espa?olas pasen necesariamente por la entidad. En la pr¨¢ctica, eso significar¨¢ que BME ver¨¢ surgir los denominados Sistemas Multilaterales de Negociaci¨®n (MTF), plataformas electr¨®nicas en las que se comprar¨¢n y vender¨¢n valores. Igualmente, se autorizar¨¢ a que las firmas de valores compensen ¨®rdenes de compra y venta de un mismo valor internamente, sin acudir al mercado, en lo que se conoce como "internalizaci¨®n" del flujo de ¨®rdenes de los clientes.

Otra consecuencia de la MiFID es que se podr¨¢ elegir un sistema de registro, compensaci¨®n o liquidaci¨®n distinto de Iberclear, integrado en BME, la ¨²nica opci¨®n hoy por hoy existente en el caso de las acciones de compa?¨ªas espa?olas.

La entrada en vigor de la nueva directiva podr¨ªa plantear, tal y como se reconoce en el folleto de la OPV de BME, conflictos de inter¨¦s entre el negocio de la compa?¨ªa y sus propios socios. Se da la circunstancia de que en el accionariado de BME figuran las principales entidades financieras que operan en los mercados de valores en Espa?a. Santander y BBVA, los dos grandes bancos espa?oles, son tambi¨¦n los mayores accionistas de la compa?¨ªa.

Una vez cerrada la operaci¨®n de salida a Bolsa, sus participaciones pasar¨¢n del 13,24% al 7,94% en el primer caso y del 10,4% al 6,24% en el segundo. Pero tambi¨¦n figuran La Caixa, Caja Madrid, las mayores cajas de ahorros, y firmas como BNP Paribas, Calyon o Soci¨¦t¨¦ G¨¦n¨¦rale, entre otras. Todas ellas, al menos te¨®ricamente, podr¨ªan "optar por gestionar Sistemas Multilaterales de Negociaci¨®n o por internalizar su flujo de ¨®rdenes", como recoge el folleto, "por lo que competir¨¢n con BME por el actual negocio de BME". El 50% de sus ingresos (57,2 millones de euros en 2005) fueron generados por los 11 miembros m¨¢s activos del mercado, que canalizaron sus operaciones a trav¨¦s de los sistemas de BME. Esos mismos son, a su vez, miembros del accionariado de la compa?¨ªa.

La CNMV tambi¨¦n ha querido que BME incluya en su folleto la advertencia de que la Comisi¨®n Europea se plantea elaborar otra directiva espec¨ªfica sobre compensaci¨®n y liquidaci¨®n, que podr¨ªa afectar a una unidad de negocio -liquidaci¨®n- que aporta el 23% de los ingresos de la compa?¨ªa. Renta variable genera el 43% de los ingresos.

En definitiva, cualquier cambio podr¨ªa afectar a la muy concentrada estructura de ingresos de BME. Prueba de ello es que el 30% de los ingresos del negocio de renta variable depende de las operaciones sobre los cinco valores de mayor capitalizaci¨®n de la Bolsa: Telef¨®nica, Santander, BBVA, Repsol YPF y Endesa.