?Efecto expulsi¨®n?

Ante la desaceleraci¨®n c¨ªclica de las econom¨ªas desarrolladas se han elevado muchas voces a favor de una expansi¨®n fiscal significativa de car¨¢cter temporal, lo que ha despertado el temor a un retroceso en los beneficios de la consolidaci¨®n fiscal que ha tenido lugar en los ¨²ltimos a?os. En particular, se se?ala que los diversos planes de rescate dise?ados para el sistema financiero podr¨ªan suponer un aumento significativo de la deuda p¨²blica en los mercados financieros, lo que dejar¨ªa poco espacio a las emisiones de otros activos. Este efecto, efecto crowding-out o expulsi¨®n, supondr¨ªa aumentar las dificultades de financiaci¨®n del sector corporativo no financiero.

Sin embargo, cualquier "efecto expulsi¨®n" va a ser bastante m¨¢s acotado de lo que se descuenta. Hay varios elementos detr¨¢s de esta afirmaci¨®n.

En primer lugar, los niveles de deuda p¨²blica en el conjunto de las econom¨ªas desarrolladas son relativamente bajos. Las econom¨ªas desarrolladas han experimentado un proceso de expansi¨®n de la deuda privada y de contenci¨®n de la deuda p¨²blica en los ¨²ltimos a?os, resultado este ¨²ltimo de la consolidaci¨®n fiscal. De hecho, buena parte de la explosi¨®n de las titulizaciones tuvo su origen en la escasez de activos seguros, como la deuda p¨²blica, por lo que los mercados financieros buscaron nuevas f¨®rmulas para atender una demanda creciente. No se trata ahora de dilapidar el esfuerzo realizado por el sector p¨²blico en el pasado, sino de utilizar el margen de pol¨ªtica econ¨®mica que otorga esta situaci¨®n. Por ejemplo, considerando el gasto p¨²blico, se deber¨ªa plantear que ¨¦ste tuviera crecimientos moderados, en l¨ªnea con el crecimiento del producto potencial. Especialmente, es preciso tener en cuenta la composici¨®n del gasto, dando prioridad al gasto productivo. En todo caso, en el dise?o de la pol¨ªtica fiscal, disponer de un horizonte de medio o largo plazo, en el que en promedio debe garantizarse una situaci¨®n presupuestaria equilibrada o incluso un ligero super¨¢vit con el que afrontar retos futuros como el envejecimiento de la poblaci¨®n, debe seguir siendo el principal objetivo.

En segundo lugar, los niveles de tipos de inter¨¦s de largo plazo se mantienen en niveles m¨ªnimos. Detr¨¢s de estos bajos niveles de tipos siguen operando algunos factores que tienen car¨¢cter estructural y que, aunque recientemente se han podido moderar, no parece que se est¨¦n agotando. As¨ª, las expectativas de inflaci¨®n siguen siendo reducidas y la internacionalizaci¨®n de los mercados de deuda supone que la demanda de activos p¨²blicos desde los pa¨ªses emergentes sigue siendo elevada, presionando a la baja las rentabilidades. En consecuencia, es dif¨ªcil anticipar un repunte significativo de tipos de inter¨¦s de largo plazo, que es el canal por el que habitualmente una expansi¨®n fiscal se convierte en un elemento de expulsi¨®n de la inversi¨®n privada.

Finalmente, muchas de las medidas p¨²blicas de rescate al sector financiero que se est¨¢n adoptando recientemente van orientadas a normalizar el funcionamiento de los mercados de cr¨¦dito, elemento imprescindible para la recuperaci¨®n econ¨®mica. El dise?o de estas medidas se est¨¢ abordando en general de manera que el coste final para el sector p¨²blico deber¨ªa ser muy limitado, y los beneficios para el conjunto de la sociedad, claramente positivos.

Mayte Ledo es economista jefe de Europa y Escenarios Financieros del Servicio de Estudios de BBVA.