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Reportaje:Primer plano

?Ad¨®nde huye el dinero?

La crisis ha dinamitado muchos de los activos considerados como seguros - Los inversores huyen al oro y a la deuda de EE UU y Alemania

Menos conocido como gestor de fondos que como economista, John Maynard Keynes logr¨® una rentabilidad media anual en su cartera de valores del 12% entre 1924 y 1946, un periodo de gran inestabilidad econ¨®mica, incluidas la depresi¨®n de 1929 y la II Guerra Mundial, durante el cual la Bolsa brit¨¢nica perdi¨® un 15% de su valor. Una de las frases atribuidas al Keynes gestor -"el mercado puede permanecer irracional m¨¢s tiempo que nosotros solventes"- cobra hoy d¨ªa gran vigencia.

En el mundo financiero hay miedo. Y mucho. Hay p¨¢nico a que la econom¨ªa mundial entre de nuevo en recesi¨®n; existe pavor a que Grecia no cumpla con sus acreedores, salga del euro y provoque una reacci¨®n en cadena en el resto de pa¨ªses que comparten moneda. En este contexto, el dinero busca refugios. Los inversores, con el esp¨ªritu gregario que les caracteriza, est¨¢n dispuestos a sacrificar la rentabilidad de su cartera a cambio de preservar el capital. Este comportamiento provoca desequilibrios, genera burbujas. Es la irracionalidad de la que hablaba Keynes. El problema es que cada vez quedan menos puertos seguros donde depositar los ahorros. La crisis ha dinamitado muchos de ellos desde su estallido en 2007. Esta semana ha saltado el pen¨²ltimo -el franco suizo- tras la decisi¨®n del banco central de la Confederaci¨®n Helv¨¦tica de intervenir para frenar la apreciaci¨®n de su divisa.

La diversificaci¨®n se presenta como el mejor ant¨ªdoto contra la volatilidad
La Bolsa est¨¢ barata. La duda es si lo estar¨¢ m¨¢s dentro de un mes
La intervenci¨®n del franco suizo anula su perfil de activo refugio
El oro se encamina a su und¨¦cimo a?o consecutivo de ganancias
M¨¢s informaci¨®n
A los refugios
El precio del oro se desploma un 15% en las ¨²ltimas tres semanas

"La situaci¨®n es muy compleja. En el mercado hay mucha liquidez y muy pocos activos donde estar tranquilos", resume Gonzalo Lardies, de BPA Global Funds, uno de los gestores espa?oles m¨¢s reconocidos internacionalmente. "Ya no hay ning¨²n activo seguro. Caminamos por un campo de minas. El ¨²nico refugio ahora mismo es tener una cartera muy diversificada que nos permita minimizar da?os", argumenta Juan Ignacio Crespo, analista financiero. "Una de las lecciones aprendidas en los ¨²ltimos a?os es que ya no hay vacas sagradas. Lo que hoy es un refugio, por ejemplo la deuda p¨²blica alemana, ma?ana puede ser una trampa. Hay que estar muy pegado al mercado porque la volatilidad es tremenda", explica Pedro Mas.

La crisis ha diluido como azucarillos ideas que hab¨ªan sido dogmas de fe en el mercado durante mucho tiempo. El inversor ha aprendido (y sufrido) que con la deuda p¨²blica de pa¨ªses con una solvencia calificada de ¨®ptima (Espa?a, Italia, Irlanda...) se puede perder dinero. La renta fija privada tambi¨¦n puede ser un quebradero de cabeza: que se lo pregunten a aquellos que depositaron sus ahorros en productos estructurados vinculados a Lehman Brothers, en teor¨ªa libres de riesgo y que se convirtieron en una ratonera. La fiabilidad de la gesti¨®n alternativa (hedge funds), unos fondos que sobre el papel buscan la descorrelaci¨®n con el mercado, ha quedado en entredicho con el agravante de los problemas de liquidez. La idea de que cuando vienen mal dadas los activos de pa¨ªses desarrollados resisten mejor que en los de las econom¨ªas emergentes tampoco se ha cumplido. Por si fuera poco, el mercado ha puesto en evidencia su exposici¨®n a las pol¨ªticas intervencionistas: monedas refugio como el franco suizo o el yen pueden provocar un agujero en las carteras si el Gobierno de turno considera que su apreciaci¨®n supone un riesgo para la econom¨ªa.

Las balas en el rev¨®lver del inversor se agotan. Ya quedan pocas guaridas donde cubrirse a la espera de que escampe. Esta escasez de alternativas est¨¢ generando tensiones en el precio de aquellos activos que los inversores todav¨ªa perciben como seguros. El olor a burbuja hace que los expertos alerten de los riesgos de entrar ahora en oro o en deuda p¨²blica estadounidense o alemana, los tres refugios hacia donde ha corrido el dinero tras el p¨¢nico que se desat¨® en el mercado a principios del pasado mes de agosto. "Los paraguas hay que comprarlos cuando no llueve. Cuando empieza a caer agua son caros y probablemente ya te habr¨¢s mojado", argumenta Jacobo Zarco, responsable de grandes patrimonios de Atlas Capital.

Washington salv¨® in extremis la suspensi¨®n de pagos al aprobar tras un tenso pulso pol¨ªtico la subida del techo de gasto, S&P ha retirado a la deuda p¨²blica estadounidense la m¨¢xima nota (triple A) y los ¨²ltimos datos de crecimiento y empleo sugieren que la posibilidad de que la mayor econom¨ªa del mundo caiga de nuevo en recesi¨®n no es descabellada. A pesar de este l¨²gubre escenario en el ¨²ltimo mes y medio la rentabilidad del bono a 10 a?os estadounidense (se mueve de forma inversa al precio) ha ca¨ªdo del 2,74% al 1,92%. En Europa el dinero ha fluido con la misma intensidad hacia la deuda alemana: el r¨¦dito de su bono a 10 a?os en este periodo ha pasado del 2,45% al 1,77%. Es decir, que si se descuenta la inflaci¨®n, estas inversiones ofrecen rendimientos reales negativos o pr¨®ximos a cero. Los inversores est¨¢n dispuestos a pagar este peaje porque consideran que ah¨ª su dinero est¨¢ seguro. Sin embargo, ?est¨¢n estos activos libres de riesgo? Los expertos lo dudan. Adem¨¢s, sugieren cierta sobrevaloraci¨®n en las cotizaciones.

En una nota envidada a clientes esta semana, los expertos de Ahorro Corporaci¨®n analizan la situaci¨®n de la deuda soberana alemana. "Dos escenarios son las posibles salidas a la crisis: la soluci¨®n o el fin del mundo, esto es, o bien se solucionan las tensiones financieras europeas o bien la zona euro se ve abocada a una grave crisis econ¨®mica, financiera e institucional de graves consecuencias", se?alan. "A nuestro juicio, en ninguno de los dos escenarios el bono alem¨¢n es una inversi¨®n atractiva. En el primero, la deuda de pa¨ªses como Italia o Espa?a ofrece m¨¢s valor; en el segundo, podr¨ªamos asistir a un impago generalizado de los Estados europeos, del que Alemania no resultar¨ªa inmune, con una posici¨®n internacional neta del 42,5% de su PIB, tenencia de deuda de los pa¨ªses perif¨¦ricos de 453.700 millones de euros y una elevada dependencia econ¨®mica de los pa¨ªses de la eurozona", a?aden desde Ahorro Corporaci¨®n.

Con un activo refugio (franco suizo) literalmente borrado del mapa tras el anuncio del Banco Nacional Suizo de fijar un nivel m¨ªnimo para la moneda helv¨¦tica de 1,20 frente al euro, el mercado considera ahora que el oro es, junto a la deuda p¨²blica de EE UU y Alemania, el ¨²ltimo superviviente entre las guaridas tradicionales para el dinero. El precio del metal precioso se ha revalorizado un 31% desde enero y cotiza ahora en 1.860 d¨®lares por onza. De confirmar esta tendencia en lo que resta de 2011, este ser¨¢ el mejor a?o para el oro desde 1979, cuando se revaloriz¨® un 127%.

El oro acumula 11 ejercicios seguidos de ganancias. Sigue siendo el refugio por excelencia. De hecho, numerosos bancos centrales est¨¢n comprando oro para sus reservas por primera vez en mucho tiempo. Adem¨¢s, en la ¨²ltima d¨¦cada, al calor del auge de los fondos cotizados (ETF por sus siglas en ingl¨¦s), el oro se ha convertido en un activo financiero m¨¢s, reforzando su perfil m¨¢s especulativo. El expresidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan ha manifestado esta semana durante una conferencia en M¨¦xico que el rebote del oro debe entenderse como un "voto de desconfianza" a las principales monedas y que, por lo tanto, es un activo que debe de verse como una divisa m¨¢s que como una materia prima. "Cuando su precio sube tan r¨¢pido es que algo falla", se?al¨®. "Es como el canario en la mina de carb¨®n".

?Conviene comprar oro a los precios actuales? Los expertos no lo ven muy claro. "Si todo esto acelerar¨¢ o no la apreciaci¨®n del metal precioso est¨¢ por ver. El inter¨¦s de los inversores ha ca¨ªdo a lo largo del ¨²ltimo mes a pesar de que el oro haya alcanzado nuevos m¨¢ximos: la cuant¨ªa total de oro en apuestas a futuro y en ETF ha bajado", se?ala Ole S. Hansen, analista de Saxo Bank especializado en materias primas. En su opini¨®n, las preocupaciones por m¨¢s aumentos de margen en los futuros del oro -que podr¨ªan forzar a los fondos de inversi¨®n a reducir todav¨ªa m¨¢s su exposici¨®n-, combinadas con que algunos vendedores necesitar¨¢n compensar sus p¨¦rdidas en otras inversiones, podr¨ªan tambi¨¦n jugar su papel. "No obstante, las razones fundamentales tras las alzas de agosto siguen ah¨ª. El oro tiene potencial para alcanzar la cota de 1.970 d¨®lares por onza durante los pr¨®ximos meses", a?ade Hansen.

Con independencia del reciente historial de subidas del oro, algunos expertos desaconsejan invertir en esta materia prima casi por principio, al considerar que hacer predicciones sobre la evoluci¨®n de su cotizaci¨®n es tan fiable como lanzar una moneda al aire. "Para m¨ª lo ¨²nico que tiene sentido es comprar el metal f¨ªsico para cubrir la volatilidad de las divisas. Sin embargo, tal y como yo concibo la inversi¨®n este concepto no se puede aplicar a las materias primas. Creo que en el mercado de commodities solo se puede especular, es decir, son activos que no dan dividendos, y la rentabilidad solo proviene de vender a un precio mayor del que se compr¨®", razona Gonzalo Lardies. Esta opini¨®n es compartida por Jacobo Zarco: "A diferencia de otras materias primas, donde la demanda est¨¢ ligada al ciclo econ¨®mico, en el oro la demanda es eminentemente financiera y, por lo tanto, el comportamiento de la cotizaci¨®n tiene un componente mayor de azar o incertidumbre".

Los activos de riesgo como la renta variable suelen ser los que primero sufren en su cotizaci¨®n la incertidumbre econ¨®mica. Dentro de la Bolsa siempre se ha hablado de que existen una serie de compa?¨ªas (concesionarias, el¨¦ctricas, empresas de consumo b¨¢sico, farmac¨¦uticas...) que por las caracter¨ªsticas de sus negocios -con ingresos recurrentes al margen del ciclo- se pod¨ªan englobar dentro de la categor¨ªa de valores refugio. Sin embargo, como ocurre con otros cobijos tradicionales del dinero, tampoco est¨¢n funcionando con esta crisis, bien por su endeudamiento, bien por su riesgo regulatorio o bien porque en momentos de p¨¢nico el inversor no hace distinciones.

El castigo a las acciones est¨¢ siendo generalizado. Ninguno de los principales parqu¨¦s mundiales ofrece revalorizaciones en lo que va de a?o. Los que menos caen son los ¨ªndices estadounidenses (aunque para un inversor europeo su retroceso es mayor debido al tipo de cambio entre el euro y el d¨®lar). A nivel sectorial, en Europa el ¨²nico sector del Euro Stoxx que sube en 2011 es el de salud. En EE UU tambi¨¦n son los negocios vinculados con la sanidad los que mejor aguantan, junto con las actividades relacionadas con Internet y la tecnolog¨ªa.

Aunque los beneficios empresariales del primer semestre de 2011 cayeron respecto a los del mismo periodo de 2010, el ritmo de este retroceso es menor al de la ca¨ªda de las cotizaciones. Esta circunstancia provoca que, sobre el papel, los precios de las acciones est¨¦n mucho m¨¢s baratos. La Bolsa espa?ola, por ejemplo, est¨¢ cotizando ahora mismo con un PER (n¨²mero de veces que el beneficio est¨¢ contenido en el precio) inferior a las 10 veces, muy por debajo de su media hist¨®rica. En circunstancias normales ser¨ªa una se?al clara para comprar renta variable, aunque los expertos reconocen que debido a las incertidumbres econ¨®micas actuales conviene ser prudente respecto a la renta variable. El dilema no es si la Bolsa est¨¢ barata; la cuesti¨®n es si lo estar¨¢ a¨²n m¨¢s en las pr¨®ximas semanas o meses.

"Las infravaloraciones son desconocidas y no cuadran con el escenario que manejamos de desaceleraci¨®n m¨¢s que de vuelta a recesi¨®n. Sin embargo, los riesgos latentes invitan a ser prudentes", reconoce Pedro Mas.

La pol¨ªtica de retribuci¨®n a los accionistas de las compa?¨ªas suele ser otro de los refugios tradicionales de los inversores. La ca¨ªda de las cotizaciones ha elevado la rentabilidad que ofrecen las compa?¨ªas por el reparto de sus beneficios entre sus propietarios. Dentro del Ibex 35 hay en estos momentos 21 empresas cuyos t¨ªtulos ofrecen una rentabilidad por dividendo superior al 5%. Destacan Telef¨®nica (12%) y Banco Santander (10,6%). Ahora bien, tampoco estas cifras son seguras porque, para cumplirse, las cotizadas deber¨¢n mantener el dividendo, algo que en algunos casos se antoja dif¨ªcil si los beneficios siguen menguando.

"El dividendo no debe ser el ¨²nico criterio en el que un inversor debe fijarse para entrar en Bolsa, porque si compra un valor con una buena remuneraci¨®n pero cuyos t¨ªtulos caen no le ha servido de mucho. Eso s¨ª, el dividendo es una buena herramienta si la inversi¨®n es a largo plazo ya que, mientras esperamos a que el mercado nos d¨¦ la raz¨®n con nuestra apuesta, iremos cobrando un dinero de forma peri¨®dica", aconseja Jacobo Zarco.

En un momento de tantas dudas conviene echar mano de los cl¨¢sicos. En el mundo de la inversi¨®n uno de ellos es Warren Buffett, quiz¨¢ el inversor vivo con m¨¢s prestigio. Al Or¨¢culo de Omaha se le atribuye la siguiente frase: "Tener una gran posici¨®n de cash [liquidez] en nuestra cartera resulta inc¨®modo, pero no tan inc¨®modo como tomar decisiones est¨²pidas".

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Un operador sigue la cotizaci¨®n de los mercados desde la Bolsa de Fr¨¢ncfort.
Un operador sigue la cotizaci¨®n de los mercados desde la Bolsa de Fr¨¢ncfort.DANIEL ROLAND (AFP)

Varios paraguas

- Deuda p¨²blica. El dinero huye desde agosto a la deuda p¨²blica de aquellos pa¨ªses considerados m¨¢s solventes. La entrada de dinero ha provocado que la rentabilidad del bono estadounidense a 10 a?os caiga hasta el 1,92% y que el r¨¦dito del bono alem¨¢n al mismo plazo se sit¨²e en 1,77%.

-tales preciosos El precio de la onza de oro acumula una revalorizaci¨®n del 31% en 2011. Es su mejor marca desde el a?o 1979. Por su parte, la cotizaci¨®n de la plata se apunta un alza del 34% desde enero.

- Divisas. la intervenci¨®n del franco suizo las monedas que est¨¢n ejerciendo de refugio son la corona noruega y el yen japon¨¦s. Ambas ofrecen apreciaciones significativas en el ¨²ltimo mes sobre todo frente al euro. -

Guaridas y falsos mitos

El lenguaje a veces se presta a confusiones. Cuando se habla de renta fija el adjetivo sugiere que es un activo sin riesgo. Y no lo es. Como ocurre con cualquier otro producto, las emisiones de deuda, tanto p¨²blica como privada, se negocian en el mercado secundario y sus precios suben o bajan. Hay que recordar que la rentabilidad se mueve de forma inversa al precio. En los t¨ªtulos de renta fija a mayor plazo la posibilidad de que los precios caigan es superior por el mero hecho de que el periodo de vencimiento es mayor.

Si un ahorrador compra en una subasta de deuda p¨²blica un bono a 10 a?os y lo mantiene hasta vencimiento no tendr¨¢ mayor problema (salvo que se produzca una quita): al finalizar el plazo recuperar¨¢ el dinero m¨¢s los intereses que se anunciaron cuando se realiz¨® la emisi¨®n. El problema puede surgir si ese mismo ahorrador necesita liquidez antes de que se produzca el vencimiento y vende ese bono antes de que se cumplan los diez a?os. Si en el momento de la venta el precio del bono es inferior al del momento de compra, esa persona habr¨¢ cobrado los intereses correspondientes, pero perder¨¢ la diferencia de precios. Es decir, en la renta fija tambi¨¦n se puede perder dinero.

Otra idea instalada en el ideario colectivo del mercado es que, a largo plazo, la renta variable es el activo m¨¢s rentable. Depende de a cu¨¢nto se considere largo plazo y en qu¨¦ parqu¨¦ se invierta. Un inversor que comprase en 1989 un fondo de Bolsa japonesa ligado al ¨ªndice Nikkei no solo no habr¨ªa logrado rentabilizar su apuesta transcurridos 22 a?os sino que acumular¨ªa en su cartera una minusval¨ªa superior al 70%.

El oro est¨¢ funcionado en esta crisis como uno de los refugios m¨¢s fiables. Sin embargo, comprar onzas en el momento de su m¨¢ximo apogeo puede acarrear importantes y duraderas p¨¦rdidas en una cartera. El 19 de octubre de 1987 se produjo el conocido como lunes negro, la mayor ca¨ªda porcentual en una sola sesi¨®n de la historia de los mercados de valores. El p¨¢nico se apoder¨® de los inversores y estos dirigieron sus ahorros a los refugios m¨¢s seguros como el oro. La onza lleg¨® a rozar a finales de noviembre de ese a?o un precio de 500 d¨®lares. Quien comprase oro a esos niveles no logr¨® recuperar la inversi¨®n hasta transcurridos 20 a?os cuando el precio del metal precioso inici¨® su fulgurante revalorizaci¨®n que todav¨ªa hoy en d¨ªa contin¨²a. -

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