A los refugios

Que el comportamiento de los mercados financieros est¨¢ lejos de las m¨¢s exigentes hip¨®tesis de eficiencia que formulara Eugene Fama es un hecho verificado emp¨ªricamente. Antes y despu¨¦s de esta crisis. El procesamiento de toda la informaci¨®n relevante, el correcto reflejo en sus estructuras de precios, est¨¢ lejos del ideal, desde los mercados de divisas hasta los de bonos, sin excluir, desde luego, a los de acciones.

La singularidad y severidad de la crisis financiera que padecemos ha dado lugar a que esos mecanismos de asignaci¨®n sean extremadamente sensibles a se?ales o informaciones frecuentemente poco respaldadas. Tambi¨¦n a que los estados de ¨¢nimo condicionen las decisiones de inversi¨®n y financiaci¨®n distanci¨¢ndose en no pocas ocasiones de la racionalidad que la teor¨ªa financiera supone en sus agentes. El temor, el p¨¢nico, y cualquier otra consideraci¨®n m¨¢s pr¨®xima a la psicolog¨ªa que a la estricta racionalidad econ¨®mica condicionan decisiones de asignaci¨®n, movimientos de capitales y sus precios correspondientes. La volatilidad es un exponente de ello, pero tambi¨¦n lo es el renovado atractivo de algunos destinos considerados defensivos, refugio, frente a la inestabilidad que las autoridades son incapaces de dome?ar.

Que en la ¨¦poca actual sea el oro el activo que sirve de trinchera a los inversores con mayor aversi¨®n al riesgo es suficientemente expresivo de esas circunstancias excepcionales que dominan hoy los mercados. Tampoco es muy f¨¢cil de explicar racionalmente que el franco suizo recupere su car¨¢cter de albergue, cuando la emisora de esa moneda y la econom¨ªa que la sustenta disponen de un peso espec¨ªfico en las finanzas mundiales ciertamente limitado. M¨¢s comprensible es que lo sean los t¨ªtulos de deuda p¨²blica emitidos por Gobiernos como el alem¨¢n y, aunque en menor medida, el estadounidense.

La rentabilidad con que esos bonos soberanos remuneran a los que buscan protecci¨®n es excepcionalmente reducida. La justificaci¨®n no es otra que la excesiva desconfianza con que se contemplan otros activos financieros, las acciones estrechamente dependientes de los beneficios empresariales, y, en todo caso, otros bonos p¨²blicos. La crisis de la deuda soberana en la eurozona ha segmentado de forma muy acusada la percepci¨®n de la solvencia de los Gobiernos, m¨¢s all¨¢ de lo que se?alan los propios indicadores relevantes de las finanzas p¨²blicas. EE UU o Jap¨®n, por ejemplo, tienen un volumen de deuda p¨²blica muy superior al promedio de otras econom¨ªas avanzadas, pero las exigencias de remuneraci¨®n de los inversores en bonos son muy bajas. En el caso americano, con un d¨¦ficit tambi¨¦n muy superior al de la eurozona, por ejemplo, est¨¢ disfrutando de tipos de inter¨¦s reales negativos: los inversores pagan de hecho por refugiarse en esos t¨ªtulos que fueron degradados por una agencia de calificaci¨®n crediticia hace pocas semanas.

Esas anomal¨ªas son un reflejo de la desconfianza. A los Gobiernos les corresponde exorcizarlas con pol¨ªticas econ¨®micas reductoras de incertidumbre, cre¨ªbles. A las autoridades reguladoras y supervisoras les corresponde compensar esos fallos de asignaci¨®n y esos distanciamientos frecuentes de la racionalidad. Eso significa regulaci¨®n. No tanto m¨¢s cantidad, sino eficaz y armonizada internacionalmente.