La crisis se superar¨¢ con soluciones cooperativas

Tras 10 a?os desde la introducci¨®n del euro nos encontramos en medio de una crisis grave en el ¨¢rea euro que lleva dos a?os sin encontrar soluci¨®n. Los que ya advertimos a principios de los noventa de los problemas que enfrentar¨ªa una uni¨®n monetaria europea mal dise?ada no nos ha sorprendido esta crisis, pero s¨ª su magnitud.

Sab¨ªamos que una uni¨®n monetaria solo funcionar¨ªa adecuadamente si el ¨¢rea monetaria a la que se aplicaba era ¨®ptima, si paralelamente se creaba una uni¨®n fiscal: un tesoro europeo o un gran presupuesto europeo y si su banco central era prestamista de ¨²ltima instancia de la deuda emitida por dicho tesoro. Sin embargo, se obviaron dichos requisitos y fueron sustituidos por mucha "voluntad pol¨ªtica", lo que ha costado muy caro, ya que solo podr¨¢ solucionarse cumpliendo dichos requisitos.

La situaci¨®n actual es la siguiente: primero, el ¨¢rea euro est¨¢ en mejor posici¨®n fiscal que EE UU y Reino Unido. A finales de 2011, su d¨¦ficit fiscal agregado es solo del 4% del PIB, frente al 10% estadounidense y al 9,4% brit¨¢nico. Su deuda bruta es del 88% del PIB, frente al 101% de EE UU y el 85% de Reino Unido. Pero estos dos ¨²ltimos pa¨ªses no tienen ning¨²n problema con su deuda soberana y la eurozona tiene uno muy grave, porque la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra son prestamistas de ¨²ltima instancia de sus tesoros nacionales y el Banco Central Europeo (BCE) no lo es.

Los inversores en deuda soberana han terminado d¨¢ndose cuenta de que hay dos tipos de deuda soberana: la de los pa¨ªses con un banco central que presta o compra temporalmente deuda para evitar cualquier impago por parte de su tesoro y la de los Estados miembros del ¨¢rea euro, en que el BCE lo tiene prohibido, salvo en el mercado secundario, convirti¨¦ndose en una deuda menos segura.

La tasa promedio de ahorro del ¨¢rea euro es del 19,7% del PIB, frente a solo el 11,9% de Estados Unidos y el 12% de Reino Unido

Segundo, el principal problema del ¨¢rea euro es su bajo crecimiento medio anual: en las dos ¨²ltimas d¨¦cadas, ha sido del 1,7%, inferior al de Estados Unidos (2,5%) y de Reino Unido (2,1%) y, entre 2001-2010, la eurozona ha crecido solo al 1,2% frente al 1,6% de EE UU y de Reino Unido. Francia solo ha crecido al 1,1%, Alemania al 0,9% e Italia al 0,4%.

Es decir, el problema del ¨¢rea euro es m¨¢s de crecimiento que de desequilibrio fiscal. Pero ambos est¨¢n relacionados al tener que cumplir una regla de oro de sostenibilidad fiscal a largo plazo que establece que la tasa de crecimiento anual (nominal o real) debe de ser superior al tipo de inter¨¦s (nominal o real) que paga por su deuda. De no cumplirse, debe mantenerse un super¨¢vit fiscal primario compensatorio cada a?o.

Tercero, los d¨¦ficits fiscales son m¨¢s peligrosos si han sido financiados con ahorro externo, pero esto no ocurre en el conjunto de la zona euro, al no tener d¨¦ficit externo por cuenta corriente con el resto del mundo. Por lo tanto, posee ahorro interno suficiente para financiar los d¨¦ficits de sus Estados miembros. La tasa promedio de ahorro del ¨¢rea euro es del 19,7% del PIB, frente a solo el 11,9% de Estados Unidos y el 12% de Reino Unido.

El verdadero problema del ¨¢rea euro es que el ahorro est¨¢ desigualmente distribuido, al tener los Estados miembros del Norte una tasa bastante superior a los del Sur porque, por definici¨®n, no pueden tener exceso de ahorro todos ellos al contar el ¨¢rea euro con equilibrio externo. Las tasas del Norte son: Alemania, 23,6% del PIB; Holanda, 25,2%; Austria, 26,1%; B¨¦lgica, 23,5%, y Finlandia, 20,3%. Las del Sur son: Espa?a, 18,5% del PIB (la m¨¢s cercana al Norte); Francia, 17,5%; Italia, 16,6%; Portugal, 9,6%, y Grecia, 4,8%. (La perif¨¦rica Irlanda, 11,3%).

Los Estados miembros del Sur que han invertido y consumido m¨¢s de lo que han ahorrado, como Espa?a, tienen ahora que reducir necesariamente su demanda interna

Pero, lamentablemente, el Norte con super¨¢vit de ahorro se niega a financiar al Sur con d¨¦ficit. Este rechazo hace que la prima media de riesgo del Sur haya llegado hasta 500 puntos b¨¢sicos, mientras las letras del Tesoro de Alemania han tenido rendimiento negativo para el inversor.

Por un lado, no comprenden que, al estar en equilibrio externo el ¨¢rea euro, sus super¨¢vits externos, como los de Holanda (+5,5% del PIB), Alemania (+5,1%), Austria (+2,7%) y B¨¦lgica, (+2,4%), est¨¢n necesariamente compensados por los d¨¦ficits externos de Italia (-3,6% del PIB), Francia (-3,2%), Espa?a (-3,4%), Portugal (-7,5%) y Grecia (-9,9%).

Por otro lado, tampoco comprenden que, teniendo el Norte un exceso de ahorro (por invertir y consumir menos), crece menos que el Sur (con la excepci¨®n de Italia). Y que el Sur les ha ayudado a crecer comprando sus bienes y servicios.

Todos los Estados miembros est¨¢n en el mismo barco y solo superar¨¢n la crisis con soluciones cooperativas

Cuarto, los Estados miembros del Sur que han invertido y consumido m¨¢s de lo que han ahorrado, como Espa?a, tienen ahora que reducir necesariamente su demanda interna de consumo e inversi¨®n, su d¨¦ficit fiscal, recortando gastos p¨²blicos superfluos y su d¨¦ficit por cuenta corriente, tanto mejorando su productividad como alineando sus salarios con el crecimiento de la productividad, en lugar de con la inflaci¨®n.

Pero simult¨¢neamente, los Estados miembros del Norte, con mejor situaci¨®n fiscal y externa, deben necesariamente aumentar sus salarios y su consumo, y expandir su demanda interna para ayudar a que los del Sur puedan crecer exportando a los del Norte, ahora que su demanda interna se ha desplomado. Cuando menos, para corresponder al largo periodo en el que muchos Estados del Norte, cuya demanda interna apenas crec¨ªa, consegu¨ªan crecer exportando a los ahora llamados "manirrotos" del Sur.

Lamentablemente, el reciente Consejo Europeo solo propone un pacto fiscal de austeridad para todos, incluido el Norte, sin mencionar ya ni crecimiento ni uni¨®n fiscal, con lo que la zona euro entrar¨¢ en recesi¨®n de nuevo en 2012. El consenso de analistas privados de The Economist de diciembre estima que la econom¨ªa del ¨¢rea euro caer¨¢ el -0,3% en 2012, entrando en recesi¨®n Francia, Italia, Espa?a, Holanda y B¨¦lgica. Alemania solo crecer¨¢ el 0,2%, frente al 3% de 2011.

Quinto, no servir¨¢ de mucho que los Estados del Sur hagan una fuerte contracci¨®n fiscal, introduzcan una cl¨¢usula de equilibrio presupuestario estructural en sus constituciones y entren en recesi¨®n o la incrementen, si no se explica c¨®mo van a reciclarse los enormes super¨¢vits por cuenta corriente del Norte.

Solo hay dos formas de reducir los super¨¢vits de Alemania, Holanda, B¨¦lgica y Austria. Una, que sus exportaciones crezcan menos que sus importaciones, lo que va a ocurrir al entrar en recesi¨®n el Sur (exportan a Italia y Espa?a m¨¢s que a EE UU). Adem¨¢s, aquellos Estados del Norte que solo crecen por su demanda externa, es decir, exportando m¨¢s de lo que importan, como Alemania, podr¨ªan entrar tambi¨¦n en recesi¨®n.

Y otra, que sus salarios y sus demandas internas aumenten m¨¢s, lo que rechazan porque genera inflaci¨®n. Sin embargo, la inflaci¨®n en la eurozona no tiene por qu¨¦ aumentar, ya que, al caer la inflaci¨®n en el Sur por la recesi¨®n y aumentar un poco la del Norte, se mantendr¨ªa estable y, adem¨¢s, reducir¨ªan as¨ª su diferencial de competitividad con el Sur.

Si no aceptan estas dos opciones, el Norte solo podr¨¢ reciclar su exceso de ahorro, sin riesgo de cambio, comprando deuda soberana o privada del Sur e invirtiendo sus empresas en el Sur.

Dos conclusiones muy relevantes. La primera: todos los Estados miembros est¨¢n en el mismo barco y solo superar¨¢n la crisis con soluciones cooperativas; segunda: la superaci¨®n definitiva ¨²nicamente se conseguir¨¢ creando un tesoro de la zona euro que se financie con impuestos europeos, que compre deuda de sus Estados y que emita eurobonos, solo as¨ª el BCE podr¨¢ ser su prestamista de ¨²ltima instancia.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research, CEPR.