Coto a los ¡®cortos¡¯

Las posiciones cortas en Bolsa ¡ªla venta de valores que no se tienen, sino que se han tomado a pr¨¦stamo con la intenci¨®n de aprovecharse del descenso que se espera en su precio¡ª constituyen objeto de gran controversia en cuanto a sus efectos netos (favorables o desfavorables) sobre el normal funcionamiento del mercado. Han sido numerosos los pa¨ªses cuyas autoridades reguladoras de los mercados de valores han adoptado decisiones restrictivas sobre tales pr¨¢cticas.

Es cierto que las posiciones cortas ayudan a proveer liquidez e informaci¨®n al mercado ante la funci¨®n de fijaci¨®n de precios y que cuando las mismas son objeto de prohibici¨®n cae sensiblemente la liquidez y se ampl¨ªan las ¡°horquillas¡± de precios, entendidas como la diferencia entre mejor precio ofertado y el demandado. Pero no es menos cierto que se trata de una liquidez no estructural, con muy corto periodo de validez y poco representativa de la capacidad de absorber ¨®rdenes en ambos lados del mercado.

Por otra parte, los principales reguladores de valores (SEC en Estados Unidos, ESMA en Europa, entre otros) han reconocido en diferentes ocasiones que, especialmente en el caso de acciones bancarias, los cortos pueden provocar fluctuaciones excesivas para el normal funcionamiento del mercado, o incluso ser utilizadas de forma abusiva, en el marco de la propagaci¨®n de rumores y la generaci¨®n de profec¨ªas que se autocumplen.

Con el mayor ejercicio de transparencia y cuantificaci¨®n de necesidades de capital jam¨¢s realizado sobre el sistema bancario abierto, el caldo de cultivo es apropiado para la utilizaci¨®n de posiciones cortas

Esa es la raz¨®n que llev¨® a varios pa¨ªses europeos, entre ellos Espa?a, a prohibir la venta en corto de acciones bancarias en agosto del pasado a?o, vigente hasta mediados de febrero del presente a?o. Decisiones similares hab¨ªan sido adoptadas, en varias ocasiones entre 2008 y 2009, tanto en Estados Unidos como en Reino Unido. M¨¢s all¨¢ de la tendencia en precios, que puede responder a elementos m¨¢s estructurales, lo cierto es que la prohibici¨®n temporal consigui¨® reducir a la mitad la volatilidad, que ha vuelto a duplicarse desde el levantamiento de la prohibici¨®n.

Creemos que en el caso europeo, y desde luego en el espa?ol, se dan las circunstancias apropiadas para establecer un nuevo periodo de prohibici¨®n temporal de posiciones cortas sobre acciones bancarias, acompa?ado del establecimiento de un l¨ªmite temporal para el cierre de las posiciones cortas existentes.

Es importante recalcar que en Espa?a, como en todos los pa¨ªses en que se han establecido prohibiciones a posiciones cortas, se ha limitado a las acciones del sector financiero. Y es que el potencial desestabilizador de cortos sobre las entidades financieras se autoalimenta por los elevados ratios de apalancamiento caracter¨ªsticos de este sector y, sobre todo, por el hecho de estar sometido a unos requisitos m¨ªnimos de capitalizaci¨®n ¡ªes cierto que las exigencias de solvencia se refieren al capital regulatorio, y no al valor de mercado, pero un comportamiento depresivo de este puede afectar a la capacidad futura de incrementar el capital regulatorio¡ª, lo que constituye una especie de ¡°diana¡± contra la cual tomar posiciones especulativas.

La elevada volatilidad de los cortos es especialmente preocupante cuando tiene lugar tras numerosos procesos de conversi¨®n de preferentes en acciones

En condiciones normales no habr¨ªa inconveniente alguno en que dichas posiciones se manifestasen con toda su intensidad. Pero estando abierto el mayor ejercicio de transparencia y cuantificaci¨®n de necesidades de capital jam¨¢s realizado sobre el sistema bancario espa?ol, proceso que se va a alargar no menos de tres meses, el caldo de cultivo es especialmente apropiado para la utilizaci¨®n de las posiciones cortas como mecanismo con gran potencial desestabilizador, o incluso propagador de rumores falsos, en el sentido mencionado por la propia ESMA (comunicado de 11 de agosto de 2011).

La elevada volatilidad que los cortos incorporan sobre los precios de las acciones es especialmente preocupante cuando tiene lugar tras numerosos procesos de conversi¨®n de preferentes en acciones, que han convertido en accionistas a una amplia base de tenedores de participaciones preferentes, que en su pr¨¢ctica totalidad son tambi¨¦n depositantes de las propias entidades, con el consiguiente riesgo de realimentaci¨®n de una espiral de desconfianza sist¨¦mica.

Por otra parte, y en el marco del actual c¨ªrculo vicioso entre el riesgo bancario y el riesgo soberano, especialmente agudo en el caso espa?ol, est¨¢ claro que los bancos cotizados, y sobre todo aquellos m¨¢s representativos del negocio minorista en Espa?a, pueden erigirse en el veh¨ªculo indirecto para llevar a cabo estrategias de venta en corto del riesgo Espa?a, lo que agudiza todav¨ªa m¨¢s el potencial desestabilizador de las posiciones cortas, no ya solo sobre las acciones bancarias, sino sobre la percepci¨®n del riesgo Espa?a.

?ngel Berges y Daniel Su¨¢rez son profesores de AFI-Escuela de Finanzas Aplicadas