?Qu¨¦ se guarda Draghi en la chistera?

No solo comparten su ubicaci¨®n en Fr¨¢ncfort: el BCE hered¨® del Bundesbank la prohibici¨®n de comprar deuda p¨²blica en el momento de su emisi¨®n y de reflotar Estados menesterosos. Los tratados europeos no descartan expl¨ªcitamente las compras de deuda ya emitida en el mercado de segunda mano, pero ese procedimiento choca con la filosof¨ªa que presidi¨® la creaci¨®n del euro. Aun as¨ª, el BCE compr¨® bonos griegos y portugueses en la primavera de 2010, y de nuevo bonos italianos y espa?oles en el verano y el oto?o de 2011. Pero con la boca peque?a. En m¨ªnimas cantidades. Y con argumentos tan alambicados que todo el mundo percibi¨® la incomodidad del eurobanco, obligado a enfrentarse a las reticencias de varios pa¨ªses, encabezados por Alemania (cuyos consejeros, los halcones Axel Weber y J¨¹rgen Stark, acabaron dimitiendo y criticaron al BCE por asumir riesgos excesivos y considerar esas intervenciones transferencias disfrazadas).

Es poco probable que el BCE reabra su programa de compra de bonos porque, adem¨¢s, los expertos en pol¨ªtica monetaria consideran que un pa¨ªs que goza de la generosidad del banco central puede sentirse tentado a abusar de ella: la Italia de Berlusconi retir¨® buena parte de los recortes que ten¨ªa previstos cuando vio que el BCE abr¨ªa fuego. Por todo eso es probable que al BCE le tiemble la mano con la compra de bonos, a diferencia de los que han hecho el Banco de Inglaterra y la Reserva Federal de Estados Unidos. Sin embargo, en la caja de herramientas hay m¨²ltiples opciones para relajar las presiones en los mercados (a cada cual m¨¢s alambicada, con ese laberinto de acr¨®nimos y ese lenguaje imposible que caracteriza al eurobanco).

Es poco probable que el BCE reabra su programa de compra de bonos

Las relaciones entre el BCE y los pa¨ªses m¨¢s fuertes de Europa parecen en este momento un juego de estrategia: est¨¢ en juego la credibilidad del eurobanco, pero tambi¨¦n el futuro del euro. Nada es gratis: cada movimiento excepcional del BCE va acompa?ado de duras peticiones. Ah¨ª van las principales opciones de las que dispone Draghi para garantizar que sus declaraciones ese ¡ª¡±cr¨¦anme: ser¨¢ suficiente¡±¡ª son, a diferencia de lo que suele ocurrir en Bruselas, algo m¨¢s que palabras.

• Tipos de inter¨¦s. El BCE dej¨® el precio oficial del dinero en julio en su m¨ªnimo hist¨®rico, el 0,75%. Aunque en julio seguir¨¢n igual, a¨²n tiene margen: Reino Unido, Jap¨®n y EE UU tienen tipos a¨²n m¨¢s bajos. Varios miembros del consejo de gobierno han asegurado que podr¨ªa haber otro recorte si la situaci¨®n se deteriora. Pero el directorio es esc¨¦ptico con la efectividad que podr¨ªa tener esa medida. Adem¨¢s, podr¨ªa provocar dificultades a los bancos m¨¢s d¨¦biles, que ver¨ªan a¨²n m¨¢s debilitados sus m¨¢rgenes. M¨¢s all¨¢ de los recortes de tipos, el banco central puede se?alar a los mercados que va a mantenerlos bajos mientras sigan los problemas, tal y como ha hecho la Reserva Federal estadounidense. Eso tiene un problema importante en el caso europeo: los tipos a largo plazo (de la deuda p¨²blica, por ejemplo) en el norte van a la baja. En el sur, son alt¨ªsimos.

• Recortes en el tipo de dep¨®sito. La banca europea nada en un mar de liquidez desde las subastas de finales de 2011 y principios de 2012: el problema es que mucha de esa liquidez vuelve al BCE por la desconfianza reinante. Los bancos guardan ese dinero en un dep¨®sito en el BCE. Recortando los tipos que les paga el BCE (incluso hasta tipos negativos frente al 0% actual) ser¨ªa para las entidades a¨²n menos rentable y har¨ªa que aumentara su apetito por el riesgo. Puede que volvieran incluso a prestar.

• Subastas a largo plazo. El BCE sorprendi¨® con dos subastas a tres a?os por importe de un bill¨®n de euros que crearon un oasis de tranquilidad que dur¨® al menos un par de trimestres. Sin embargo, ni los bancos han vuelto a prestar ni esa tranquilidad lleg¨® para quedarse. Una nueva subasta es cuando menos "dudosa", asegura Dirk Schumacher en un an¨¢lisis reciente de Goldman Sachs. "El tama?o y la complejidad de las dos subastas son tales que no puede esperarse que tengan efectos de inmediato", ha asegurado el propio Draghi. Sin embargo, podr¨ªa ser una opci¨®n para incentivar un poco m¨¢s a los bancos a comprar deuda perif¨¦rica.

• Colateral. El cambio m¨¢s probable es la posibilidad de flexibilizar las garant¨ªas que pide el BCE a los bancos para acudir a su ventanilla, algo que ya ha hecho en otras ocasiones, o incluso aplicarles menores recortes: con el mismo activo, obtener m¨¢s dinero l¨ªquido. El BCE no regala el dinero a la banca: se lo presta, y a cambio las entidades dejan activos como garant¨ªa, como deuda p¨²blica. Se habla incluso de suspender la necesidad de que los activos que se llevan a descontar al BCE tengan rating. Los activos elegibles ascend¨ªan a 9,5 billones de euros en 2007: ahora son de 14 billones, un aut¨¦ntico oc¨¦ano de liquidez, seg¨²n Goldman Sachs.

• Coeficiente de reserva. El BCE rebaj¨® a finales del a?o pasado las reservas m¨ªnimas que exige del 2% al 1%. Un recorte adicional dar¨ªa m¨¢s margen de maniobra a los bancos.

• Compras de activos. El quid de la cuesti¨®n. En mayo de 2009, el BCE anunci¨® un programa de compras de covered bonds (c¨¦dulas hipotecarias y similares, en el caso espa?ol) de 60.000 millones. En noviembre de 2011, de 40.000 millones adicionales. A eso hay que a?adir lo gastado en el programa de compra de deuda p¨²blica: en total, 280.000 millones. Una minucia en relaci¨®n con lo que han gastado bancos centrales mucho m¨¢s activos, como la Fed norteamericana. Con la excepci¨®n de la compra de bonos en las subastas de los Tesoros europeos, el BCE puede reactivar las compras de activos: su potencia de fuego se estima en unos dos billones de euros, el doble de la riqueza que produce Espa?a en un solo a?o. Pero los expertos consideran poco probable que Draghi reactive las compras de deuda p¨²blica, al menos sin garantizarse una condicionalidad muy estricta, explica Mujtaba Rahman, del think tank Eurasia. "Los obst¨¢culos para la compra de bonos son muy elevados", abunda Schumacher: el propio eurobanco desconf¨ªa de la efectividad de esa medida para Espa?a e Italia; los inversores se han ido para no volver durante un tiempo si no hay un giro radical. Ese giro radical puede venir por dos v¨ªas: una improbable, es que el BCE fije umbrales m¨¢ximos para la prima de riesgo (algo que ser¨ªa una especie de anatema en Alemania). La otra es circunvalar las reticencias de los pa¨ªses m¨¢s duros con la compra de una cesta de bonos soberanos. Un BCE m¨¢s a la americana. Las palabras de ayer dejan abierta esa posibilidad. Pero los analistas consultados la consideran remota.

• Financiar los fondos de rescate. La potencia de fuego del fondo de rescate temporal (EFSF) y del mecanismo permanente (Mede) es limitada; en torno a 500.000 millones de euros. La posibilidad de dar a esos salvavidas una ficha bancaria permitir¨ªa ampliar notablemente su potencia, tal y como apunt¨® el mi¨¦rcoles el gobernador del Banco de Austria. De esa manera no ser¨ªa el BCE quien se jugara su prestigio. Aunque los expertos tienen dudas acerca de la legalidad de esa opci¨®n, las fuentes consultadas en Bruselas la consideran en este momento la opci¨®n m¨¢s viable: compra de bonos por parte del fondo de rescate temporal en las subastas del Tesoro; una vez est¨¦ listo el mecanismo permanente, que sea este quien dispare, y si hay acuerdo pol¨ªtico ampliar la potencia de fuego con la licencia bancaria en una suerte de amenaza nuclear para espantar a los especuladores. Pero ni siquiera est¨¢ descartada la opci¨®n contraria: que el fondo de rescate avale las posibles p¨¦rdidas para que el BCE compre deuda sin peligro de da?ar su balance, algo que hace por ejemplo el Tesoro brit¨¢nico con el Banco de Inglaterra.