Brotes monetarios

Se ha generalizado la previsi¨®n de que la econom¨ªa mundial crecer¨¢ en 2013 a mayor tasa que en 2012, gracias, entre otras causas, a una reactivaci¨®n de la eurozona en la segunda mitad del a?o. Pero para defender este escenario es necesario encontrar indicadores adelantados que lo avalen.

Entre los m¨¢s tradicionales est¨¢n los ¨ªndices de sentimiento empresarial, que, efectivamente, tras la ca¨ªda del pasado verano (asociada a los momentos de m¨¢xima tensi¨®n en la crisis de deuda del ¨¢rea euro), han rebotado de forma m¨¢s o menos intensa. Y entre los m¨¢s novedosos, no tanto por su capacidad predictiva hist¨®rica, sino porque hasta ahora no hab¨ªan dado se?ales positivas, los agregados monetarios. La M3 en la uni¨®n monetaria o la M2 en Estados Unidos avanzan ya a tasas cercanas al 4% y al 7%, respectivamente. De esta forma, el importante aumento de la base monetaria aplicado por el Banco Central Europeo (BCE) y la Reserva Federal en meses anteriores estar¨ªa comenzando a filtrarse hacia la ¡°econom¨ªa real¡±.

La estabilizaci¨®n de los multiplicadores monetarios, tras su intensa ca¨ªda durante la crisis financiera, est¨¢ permitiendo este crecimiento de las ¡°M¡±, que est¨¢ siendo utilizado por los m¨¢s ortodoxos para pedir no solo el fin de la pol¨ªtica monetaria no convencional, sino el inicio de la estrategia de salida. La inflaci¨®n, ya se sabe, es un fen¨®meno monetario. Pero creemos que la evidencia de a?os recientes sirve para relativizar esos potenciales riesgos para la estabilidad de los precios. El crecimiento de la M3 claramente por encima del nivel de referencia (recordemos, no objetivo) del 4,5% durante 2002 y 2007 fue compatible con un avance del IPCA del 2%. Es abundante la literatura que demuestra que los v¨ªnculos entre inflaci¨®n y agregados monetarios se han debilitado. Y m¨¢s en una posici¨®n c¨ªclica como la actual, en la que las elevadas tasas de desempleo, las ganancias de productividad, la menor capacidad de fijaci¨®n de precios de las empresas, etc¨¦tera, contienen cualquier tendencia al alza en los precios al consumo (al menos, en los pa¨ªses m¨¢s desarrollados).

No nos alarmemos por el repunte de los agregados monetarios y confiemos en que los bancos centrales m¨¢s sensibles a los riesgos inflacionistas se centren en el verdadero problema, el crecimiento. En este sentido, utilicemos otra de las informaciones que aportan los agregados monetarios, en concreto sus contrapartidas, y m¨¢s especialmente el cr¨¦dito al sector privado. Si el crecimiento de la M3 en 2002-2007 no sirvi¨® para anticipar repuntes de la tasa de inflaci¨®n, el avance del cr¨¦dito (+10%) s¨ª tuvo capacidad explicativa del crecimiento del PIB.

As¨ª, del reciente crecimiento de la M3 recomendamos analizar lo que est¨¢ sucediendo con el cr¨¦dito, y las se?ales todav¨ªa no son positivas. El balance interanual es una ca¨ªda del orden del 1%, con un ligero comportamiento dispar: -2,5% en empresas y +0,5% en hogares (a su vez, -4,5% para consumo y +1,2% hipotecario). En conclusi¨®n, el repunte de los agregados monetarios no debe alarmar sobre presiones inflacionistas y todav¨ªa aporta se?ales d¨¦biles sobre una reactivaci¨®n econ¨®mica en la Eurozona.

David Cano y Cristina Colomo son profesores de Afi, Escuela de Finanzas.