El gran reto de Janet Yellen

Con el nombramiento de la prestigiosa economista Janet Yellen como presidenta de la Reserva Federal estadounidense (Fed), una mujer accede por primera vez a esta posici¨®n, de excepcional influencia en la econom¨ªa mundial. Yellen, profesora em¨¦rita de la Universidad de California en Berkeley, inicia su mandato enfrent¨¢ndose a un reto excepcional que marcar¨¢ el devenir del a?o 2014. El desaf¨ªo es avanzar en el repliegue de la pol¨ªtica monetaria heterodoxa que la Reserva ha desarrollado desde 2008, y hacerlo al ritmo adecuado para no cercenar la recuperaci¨®n de Estados Unidos.

Es un reto colosal porque el experimento monetario de los ¨²ltimos cuatro a?os no tiene precedentes. En este periodo, el balance de la entidad ha pasado de 800.000 millones de d¨®lares a casi cuatro billones, o, lo que es lo mismo, de representar un 6% del PIB estadounidense a suponer un 22%.

La retirada de esta ingente liquidez, lo que se conoce como tapering, consiste inicialmente en una reducci¨®n de las compras regulares de bonos que lleva a cabo la Reserva Federal. Plantea interrogantes, puesto que no estamos ante el inicio de un ciclo cl¨¢sico de pol¨ªtica monetaria contractiva. El simple anuncio hace unos pocos meses ya provoc¨® serias alteraciones en los mercados. La perspectiva de una menor inyecci¨®n de liquidez en la econom¨ªa mundial afect¨® negativamente a las Bolsas y tambi¨¦n a los mercados de bonos. Adem¨¢s, tuvo repercusiones desfavorables en los pa¨ªses emergentes, especialmente en aquellos con una situaci¨®n macroecon¨®mica y financiera m¨¢s vulnerable.

Posteriormente, la autoridad monetaria pospuso el tapering hasta que la recuperaci¨®n se confirmara de manera m¨¢s clara. Su inicio efectivo, a¨²n bajo la presidencia de Bernanke, de momento ha sido razonablemente aceptado por los mercados, si bien persiste la incertidumbre sobre sus repercusiones cuando el balance de la Reserva empiece a contraerse.

Yellen se enfrenta a un reto de gesti¨®n monetaria muy complejo

La clave para evitar un exceso de volatilidad en el mercado, adem¨¢s de efectos adversos serios, como r¨¢pidas subidas de los tipos de inter¨¦s a largo y ca¨ªdas de los activos de riesgo, est¨¢ en la pol¨ªtica de comunicaci¨®n que lleve a cabo la Reserva. La denominada ¡°estrategia de salida¡± debe ser comunicada de forma clara al mercado y, lo que es m¨¢s importante, debe ser cre¨ªble.

En este sentido, la entidad ha modificado sustancialmente su estrategia de comunicaci¨®n a lo largo del ¨²ltimo a?o, a?adiendo un elemento de condicionalidad a su voluntad de mantener bajos los tipos de inter¨¦s a corto plazo durante un largo periodo de tiempo. Ahora se vincula expl¨ªcitamente el mantenimiento de la pol¨ªtica monetaria laxa a la evoluci¨®n de determinadas variables econ¨®micas, como la tasa de desempleo, siempre y cuando las expectativas de inflaci¨®n se mantengan firmemente ancladas.

Janet Yellen, por tanto, se enfrenta a un reto de gesti¨®n de la pol¨ªtica monetaria muy complejo. La instituci¨®n ha vinculado el fin de la pol¨ªtica laxa a la evoluci¨®n de unas pocas variables de la econom¨ªa real, lo que permite dibujar con claridad la estrategia de salida. Sin embargo, la cuesti¨®n de la credibilidad dista de estar resuelta. Por un lado, la propia Reserva Federal se ha reservado un margen de discrecionalidad, y, por otro, la explicitaci¨®n de un n¨²mero reducido de indicadores plantea incertidumbres, dado que la reactivaci¨®n econ¨®mica no siempre se manifiesta de manera arm¨®nica en toda la econom¨ªa. Las contradicciones de este tipo de pol¨ªticas de orientaci¨®n (forward guidance) se han puesto ya claramente de manifiesto en el caso brit¨¢nico. Los objetivos en funci¨®n de la tasa de desempleo se han alcanzado con inesperada rapidez, obligando a revisar la pol¨ªtica de orientaci¨®n que inicialmente se hab¨ªa transmitido a los mercados.

En definitiva, el gran riesgo de la estrategia de salida de la pol¨ªtica monetaria heterodoxa seguida en los ¨²ltimos a?os es que los mercados no la consideren cre¨ªble. Es decir, que perciban que la Reserva Federal se compromete a un plan de acci¨®n insuficientemente preciso y que, adem¨¢s, puede no estar interesada en respetar cuando llegue el momento de ejecutarlo.

Jordi Gual es profesor de Econom¨ªa del IESE y director ejecutivo y economista jefe de La Caixa.