Abengoa se enreda en su propia deuda

¡°Malentendido¡± por parte de los mercados, como afirma la compa?¨ªa, o ¡°contabilidad creativa¡±, como apunta alg¨²n analista. Dos explicaciones distintas a las que atribuir el s¨²bito y pronunciado vaiv¨¦n desencadenado en los ¨²ltimos 10 d¨ªas en la cotizaci¨®n de las acciones y bonos de Abengoa a ra¨ªz de la presentaci¨®n de sus ¨²ltimos resultados trimestrales y, sobre todo, a la presentaci¨®n de sus cifras de deuda.

La desconfianza cundi¨® entre los inversores del grupo sevillano despu¨¦s de que reconociese que va a facturar en 2014 menos de lo que ten¨ªa previsto y tras la difusi¨®n de una nota de la agencia de calificaci¨®n de riesgo Fitch alertando que, seg¨²n sus c¨¢lculos, el apalancamiento (ratio de endeudamiento sobre resultado bruto de explotaci¨®n o Ebitda) de Abengoa era casi el doble (4 frente a 2,1 veces) del anunciado por la compa?¨ªa. La agencia subray¨® que la andaluza deber¨ªa haber contabilizado sus bonos verdes, emitidos para financiar algunos proyectos, como deuda corporativa, al estar garantizada por la matriz; y no atribuirlos a un ep¨ªgrafe perge?ado por la propia Abengoa y bautizado como ¡°sin recurso en proceso¡±.

Abengoa, acuciada desde hace a?os por el peso de su deuda (tiene asignada por Fitch la nota ¡°B+¡±, la primera de calidad pobre, dentro del grado de especulaci¨®n, y en perspectiva negativa), ha ido de m¨¢s a menos en 2014. En los nueve primeros meses, y respecto a igual periodo del 2013, mantuvo planos sus ingresos (5.237 millones), pero mejor¨® en un 38% su beneficio neto (100 millones) y en un 24% su Ebitda (1.071 millones).

¡°A pesar de que la compa?¨ªa inici¨® el a?o de forma muy positiva, sobre todo por la evoluci¨®n de la divisi¨®n de biocombustibles y concesiones¡±, apuntan los analistas de ACF sobre las perspectivas de Abengoa para 2015 y 2016, ¡°el abaratamiento del crudo desde junio y el repunte del precio de las materias agr¨ªcolas siembran ciertas dudas sobre las positivas perspectivas con que contaba¡±. Tambi¨¦n el avance de los republicanos en EE UU empeora sus expectativas, dicen otros analistas.

La merma de expectativas y la clasificaci¨®n at¨ªpica de su deuda cal¨®, en todo caso, en el ¨¢nimo de los inversores y provoc¨® una ca¨ªda en la cotizaci¨®n de las acciones de Abengoa de casi un 50% en las 48 horas siguientes a su presentaci¨®n de resultados del d¨ªa 13, dispar¨® costes de aseguramiento en su deuda, y forz¨® a sus directivos, con su consejero delegado, Manuel S¨¢nchez Ortega, al frente, a saltar a la palestra para dar explicaciones y contener la debacle.

Como primera medida remitieron en la madrugada del s¨¢bado 16 a la CNMV un informe de revisi¨®n limitada de sus ¨²ltimas cuentas de Deloitte y convocaron una conferencia con analistas para el lunes 17. El informe dice que no hay indicios de que las cuentas no hayan sido elaboradas conforme a las normas internacionales, pero agrega que no contiene toda la informaci¨®n que requieren unos estados financieros consolidados completos y precisa que no es una ¡°auditor¨ªa de cuentas¡±.

La conferencia con analistas result¨® m¨¢s concluyente y ¨²til para los fines perseguidos por la empresa: sus acciones se revalorizaron en dos jornadas casi tanto como lo que hab¨ªan perdido en las dos sesiones precedentes. Abengoa, tras insistir en que sus cuentas reflejan la realidad, desglos¨® un plan para mitigar la confusi¨®n que incluye destinar 601 millones de liquidez a la recompra de bonos a su precio actual.

Se ratific¨®, adem¨¢s, en la introducci¨®n en las presentaciones de sus resultados de una tercera categor¨ªa de deuda ¡ªjunto a las tradicionales: ¡°deuda corporativa¡± y ¡°deuda sin recurso¡±¡ª que denomina ¡°deuda sin recurso en proceso¡± (recoge cr¨¦ditos puente a largo plazo sin recurso, pero que a diferencia de estos ¨²ltimos est¨¢n garantizados por la empresa y no por el proyecto). A 30 de septiembre ten¨ªa 1.592 millones como deuda sin recurso en proceso.

En todo caso, y para evitar m¨¢s suspicacias tras las advertencias de Fitch, Abengoa anunci¨® un nuevo objetivo de apalancamiento a partir de la suma de la deuda corporativa y de la ¡°financiaci¨®n sin recurso en proceso¡± que situ¨® en cinco veces el Ebitda para 2014 y en 4,5 para 2015. Sin incluir esta financiaci¨®n y contando solo la deuda corporativa tal como la entiende Abengoa, el grupo mantiene su objetivo de apalancamiento previo de dos veces el Ebitda para este a?o y el pr¨®ximo. La empresa se comprometi¨® tambi¨¦n a informar cada trimestre del valor en libros de sus activos concesionales en construcci¨®n y a desglosar su deuda.

Los analistas han valorado bien, estas explicaciones y creen que el castigo previo sufrido por sus acciones fue excesivo. Algunos, como los de Citi, recomiendan por ello, aunque solo a los inversores arriesgados, comprar acciones y hablan de un potencial de revalorizaci¨®n del 300%.

Los analistas de Bankinter, sin embargo, se?alan que el principal punto d¨¦bil de Abengoa es ¡°su nivel de endeudamiento relativo: 9.022 millones para unos ingresos estimados para 2014 de 7.500 millones en el mejor de los casos, seg¨²n la compa?¨ªa, y unos recursos propios [patrimonio neto a 30 de septiembre] de 2.724 millones, equivalente a un apalancamiento de 3,3 veces. Con relaci¨®n al Ebitda estimado para este a?o [1.400 millones en el mejor de los casos, seg¨²n la compa?¨ªa] el ratio de apalancamiento ser¨ªa 6,4 veces¡±.

En Renta 4 apuntan que Abengoa es ¡°una compa?¨ªa con necesidades de capital muy intensivas y con grandes dificultades para generar caja¡±. Otros expertos se?alan que el reducido capital de Abengoa que se negocia en Bolsa y la toma de posiciones especulativas a la baja sobre el valor favorecen los fuertes vaivenes.