Espa?a ante la inestabilidad mundial

El cuatrienio que cierra 2018 acentu¨® una dimensi¨®n de la econom¨ªa espa?ola que ya conoc¨ªamos, pero es conveniente ahora, a la luz de los cambios en el entorno internacional, recordarla: su elevada apertura e integraci¨®n internacional permiti¨® que se beneficiara de un entorno exterior muy favorable al crecimiento econ¨®mico y del empleo. En esos a?os el crecimiento de la econom¨ªa mundial fue notable y sincronizado, pero m¨¢s significativa aun fue la expansi¨®n de la demanda de nuestros socios de la eurozona y unas condiciones monetarias dif¨ªciles de mejorar.

Es l¨®gico, por tanto, que el entorno internacional sea uno de los principales centros de atenci¨®n para evaluar si la recuperaci¨®n de estos cuatro ¨²ltimos a?os ha sido apenas un par¨¦ntesis en esa suerte de convalecencia de una vulnerabilidad ya cr¨®nica de nuestra econom¨ªa: el excesivo endeudamiento con el exterior, la abultada diferencia entre los pasivos y los activos que Espa?a tiene frente al resto del mundo. Los espa?oles seguimos altamente endeudados y los acreedores de una parte significativa de esa deuda no son residentes en nuestro pa¨ªs. Es cierto que en estos a?os desde el inicio de la crisis las familias y las empresas espa?olas no han dejado de reducir la elevada deuda que ten¨ªan en 2007 pero, al mismo tiempo, han aumentado la suya el conjunto de las administraciones p¨²blicas, fundamentalmente el Estado. Y una parte significativa de esta deuda p¨²blica la tienen inversores internacionales. Cualquier variaci¨®n adversa en las condiciones externas, especialmente financieras, puede da?ar m¨¢s a una econom¨ªa con una posici¨®n de inversi¨®n neta internacional deudora.

Lo que viene en este nuevo a?o tiene peor pinta que en los cuatro anteriores. En primer lugar, porque todas las econom¨ªas importantes del mundo, desde luego aquellas con las que nuestro grado de integraci¨®n es mayor, crecer¨¢n menos: la demanda de bienes y servicios producidos en Espa?a ser¨¢ probablemente menor y con ello nuestro desequilibrio exterior dejar¨¢ el territorio positivo en el que ha estado inmerso desde la crisis. Ya hemos apreciado en el pasado a?o un descenso de las exportaciones espa?olas y no es probable que se recuperen en el actual.

Tras un crecimiento decepcionante el a?o pasado, el clima en la eurozona estar¨¢ dominado por las tensiones pol¨ªticas ya conocidas y por un bajo ritmo de crecimiento, que es dif¨ªcil llegue a superar el 1,5%, con sus principales econom¨ªas, en particular Alemania, acusando los efectos de esas tensiones comerciales generadas desde EE UU. Un sector importante en la econom¨ªa alemana y en la nuestra, el del autom¨®vil, parece singularmente afectado. El mal comportamiento del conjunto del sector industrial en la principal econom¨ªa europea es el responsable de que su crecimiento econ¨®mico en 2018, del 1,5% frente al 2,2% de 2017, haya sido el m¨¢s bajo desde 2013. Las dem¨¢s econom¨ªas con las que compartimos moneda e intercambios, Francia e Italia desde luego, tampoco van a crecer m¨¢s que el a?o pasado.

La incertidumbre que todav¨ªa rodea los desenlaces posibles sobre el Brexit es el otro gran condicionante del crecimiento regional y, desde luego, de nuestra capacidad exportadora de bienes y servicios. Reino Unido, adem¨¢s de generar m¨¢s de una quinta parte de los ingresos por turismo, es una de las econom¨ªas con las que mantenemos un super¨¢vit comercial y donde se sit¨²a el mayor stock de inversi¨®n directa espa?ola en el extranjero.

De fuera de Europa tampoco es probable que provengan impulsos significativos a nuestras exportaciones. El mantenimiento por la administraci¨®n estadounidense de las tensiones comerciales no facilitar¨¢ la reducci¨®n de incertidumbre que sigue condicionando, adem¨¢s del descenso observado el pasado a?o en el volumen de comercio internacional, los planes de inversi¨®n empresarial en sectores importantes. Incluso en la propia econom¨ªa americana, cuyo crecimiento acusar¨¢ este a?o el agotamiento de las medidas de est¨ªmulo que su gobierno adopto hace un a?o.

El otro gran contendiente en la guerra comercial y tecnol¨®gica, China, no est¨¢ por el momento en condiciones de tomar el relevo motriz de la econom¨ªa global. En su desaceleraci¨®n son visibles los da?os de esa guerra comercial y la dificultad para digerir el elevado endeudamiento privado, parte de ¨¦l amparado en un sector inmobiliario debilit¨¢ndose. Su contribuci¨®n a la demanda global en este a?o ser¨¢ significativamente menor. Aunque sus autoridades renueven algunas decisiones de est¨ªmulo como las adoptadas al inicio de la crisis, su efecto probablemente no ser¨¢ tan expansivo sobre la econom¨ªa global.

En ese contexto, las exportaciones de bienes y servicios espa?oles no registrar¨¢n un mejor comportamiento que el a?o pasado. No generaremos suficiente capacidad de financiaci¨®n frente al exterior y agudizaremos la dependencia del ahorro del resto del mundo para afrontar nuestras decisiones de gasto e inversi¨®n, incluida la atenci¨®n del servicio de nuestra deuda exterior. La evoluci¨®n durante los ¨²ltimos trimestres de esa capacidad de financiaci¨®n, medida por el saldo conjunto de las cuentas corriente y de capital de la balanza de pagos, registr¨® un super¨¢vit inferior al de un a?o antes. Acumulando los cuatro ¨²ltimos trimestres esa capacidad de financiaci¨®n fue equivalente al 1,4% del PIB frente al 2,1% de 2017.

A mejorar ese entorno internacional no ayudar¨¢ la orientaci¨®n de las pol¨ªticas monetarias, siendo probable un cierto endurecimiento relativo en las condiciones monetarias y de financiaci¨®n. La Reserva Federal, en el mejor de los casos, pausar¨ªa su senda de elevaci¨®n de tipos de inter¨¦s. Por otro lado, el gran apoyo que en estos ¨²ltimos a?os ha prestado el BCE a la digesti¨®n de la elevada deuda p¨²blica ha dejado de existir con 2018: ya no comprar¨¢ deuda p¨²blica y privada como lo ha venido haciendo. Por el momento seguir¨¢ reinvirtiendo los bonos que vayan venciendo, pero las probabilidades de que se mantenga el nivel de tipos de inter¨¦s tan bajo son m¨¢s reducidas.

La m¨¢s inmediata de las consecuencias de esa vulnerabilidad es el eventual aumento de los pagos en concepto de intereses sobre la deuda p¨²blica y privada. La herencia que ha dejado 2018 en la escena financiera internacional no es precisamente buena. La aversi¨®n al riesgo es elevada y su reflejo trasciende a los mercados de activos de riesgo para reflejarse igualmente en los de bonos. La deuda mundial, del 320% del PIB, es m¨¢s elevada que al inicio de la crisis. Sin el gran respaldo comprador del BCE, las diferencias de rentabilidad ser¨¢n m¨¢s dependientes del stock de deuda, de la orientaci¨®n de las pol¨ªticas presupuestarias y de la consiguiente calificaci¨®n crediticia de las agencias. Ante cualquier se?al adversa, como podr¨ªan ser tensiones pol¨ªticas en Italia o las generadas por la elecci¨®n del nuevo presidente del BCE, los inversores internacionales seguir¨ªan m¨¢s pendientes de los refugios con menor riesgo que de la b¨²squeda de rentabilidad.

En definitiva, un contexto vulnerable que bien podr¨ªa mejorar si aquellas econom¨ªas europeas con capacidad para el est¨ªmulo fiscal, para el aumento de la inversi¨®n p¨²blica y en general de su demanda interna, como Alemania, llegaran a usarla. De lo contrario, el margen de maniobra de las autoridades espa?olas para evitar una mayor debilidad es reducido. Aun cuando la estabilidad pol¨ªtica estuviera garantizada no son muchas ni de gran impacto a corto plazo las decisiones que podr¨ªan adoptarse para neutralizar la vulnerabilidad financiera que el nuevo a?o trae consigo.

En twitter: @ontiverosemilio