El nuevo lobo feroz

Hace unos a?os era habitual encontrar explicaciones sobre la crisis que usaban el cuento de Los tres cerditos. La idea era que la arquitectura del sistema financiero no era de ladrillo, ni siquiera de madera. M¨¢s bien, de paja. Hemos avanzado hacia un edificio institucional bancario m¨¢s s¨®lido, con nuevos principios de gesti¨®n financiera y, sobre todo, con una regulaci¨®n abrumadora. Pero hay nuevos lobos que vienen soplando. La casa tiene un piso bancario s¨®lido, pero se han edificado otros pisos que puede llevarse el aire o el fuego con mucha m¨¢s facilidad. Se construyen con una financiaci¨®n apenas supervisada por los reguladores, con potenciales efectos desestabilizadores.

Si nos sabemos el cuento, ?por qu¨¦ dejamos que se repita? En su momento, hubo hipotecas basura que se empaquetaron y reempaquetaron en nuevos productos que se vendieron por todo el mundo y crearon el gran agujero subprime. Su versi¨®n m¨¢s perniciosa fueron las ¡°obligaciones de deuda colateralizadas¡± (CDO, en ingl¨¦s collateralized debt obligations). Hoy, el temor se centra en las ¡°obligaciones sobre pr¨¦stamos colateralizados¡± (CLO, collateralized loan obligations).

B¨¢sicamente es construir un t¨ªtulo de deuda basado en los cr¨¦ditos de empresas que ya tienen, de por s¨ª, una deuda comparativamente elevada. Gr¨¢ficamente es como si algunas empresas de alto riesgo no tuvieran fuerza para tomar impulso en el trampol¨ªn de una piscina y se les carga de una mochila para que ganen m¨¢s peso en el salto. Pueden llegar lejos o pueden romper la palanca. Es ¡°deuda al cuadrado¡± (deuda sobre deuda), una redundancia peligrosa sobre la que han advertido diferentes instituciones internacionales. Son casi uno de cada cinco contratos con garant¨ªa que se negocian en mercados de bonos.

Hay una lectura ¡ªlejos de ser consensuada o plenamente convincente¡ª que sugieren que los CLO no entra?an el riesgo de los CDO. Sin embargo, los CLO ya suponen un volumen negociado de 1,4 billones de d¨®lares (trillones anglosajones) y, sobre todo, revelan que, en un entorno de tipos de inter¨¦s ultrarreducidos, el riesgo escapa del entorno bancario y se encierra en las sombras de productos menos supervisados o regulados. Es como tener un buen tratamiento para los virus y no tenerlo para las infecciones bacterianas.

Esa visi¨®n ¡°tranquilizadora¡± sobre los CLO sostiene que tienen un mayor respaldo en caso de impago del que tuvieron los CDO. Sin embargo, en un mundo inundado con deuda corporativa, es posible que el contagio (la correlaci¨®n y desboque que puede producirse cuando las p¨¦rdidas aparezcan) sea mayor en los CLO que en los CDO. No se ha demostrado que sea as¨ª, pero tampoco lo contrario.

S&P, por ejemplo, ha se?alado que si el ciclo econ¨®mico a la baja se prolonga, las bajadas de rating de CLO pueden reproducirse como la mala hierba. Lo que encaja con el mensaje del FMI en su ¨²ltimo informe de estabilidad financiera de que el 40% de las empresas con elevado apalancamiento en el mundo podr¨ªa entrar en impago en un entorno de tipos de inter¨¦s m¨¢s elevados, de esos que susurran: ¡°Soplar¨¦ y soplar¨¦ y la casa derribar¨¦¡±.