?Y si esta vez fuera diferente?

El secreto del ¨¦xito en las carreras de atletismo de velocidad depende de la prueba: en los 60 metros es t¨¦cnica de salida y explosividad, en los 100 metros es t¨¦cnica de salida y aceleraci¨®n, en los 200 metros es imperativo no perder velocidad en la curva. En los 400 metros, la prueba m¨¢s dura de todas, hay que a?adir el mantener la aceleraci¨®n hasta el final, sin flojear. Es un esprint m¨¢ximo que debe vencer la dictadura del ¨¢cido l¨¢ctico, que te martillea los m¨²sculos y la mente pidiendo aflojar. La pol¨ªtica econ¨®mica ¨®ptima tras el shock de la covid es como una carrera de 400 metros: no basta con una salida impecable (la provisi¨®n de liquidez inmediata) y la aceleraci¨®n (los ERTE y las ayudas directas), hay que mantener el esprint hasta el final, venciendo la tentaci¨®n y el cansancio que incitan a cantar victoria de manera prematura, manteniendo el est¨ªmulo econ¨®mico hasta que se haya recuperado todo el impacto de la crisis.

Sin embargo, la tendencia reciente de la pol¨ªtica econ¨®mica ha sido de aflojar antes de llegar a la meta. Las recesiones de las ¨²ltimas d¨¦cadas han sido seguidas de recuperaciones muy lentas y d¨¦biles, sin recuperar el nivel de PIB que se esperaba antes de la recesi¨®n, creando riesgos deflacionistas. Un motivo fundamental ha sido que la oposici¨®n, por razones sobre todo ideol¨®gicas, al uso de medidas de pol¨ªtica monetaria que fueran m¨¢s all¨¢ de las bajadas de tipos de inter¨¦s, como las compras de activos, ha impedido que se utilizaran de manera r¨¢pida y eficaz, limitando tambi¨¦n as¨ª el uso activo de la pol¨ªtica fiscal. De manera similar, tras las crisis financieras, la oposici¨®n, por razones sobre todo pol¨ªticas, al uso de las medidas necesarias ¡ªque, en general, incluyen la ayuda a las entidades sist¨¦micas¡ª ha permitido un deterioro econ¨®mico mayor del necesario e impedido que la econom¨ªa sanara tan r¨¢pido como hubiera sido posible. No ha sido por falta de ideas o de instrumentos, sino por la obstinada oposici¨®n a su uso y la resultante timidez a la hora de utilizarlos. Por tanto, no se debe extrapolar, ni se debe aceptar, que todas las recesiones deban tener recuperaciones igual de d¨¦biles, depende de c¨®mo se gestionen.

Tampoco se deben extrapolar los fen¨®menos persistentes en el tiempo. Por ejemplo, la ca¨ªda secu?lar de los tipos de inter¨¦s de equilibrio. Se han avanzado m¨²ltiples razones, entre ellas el aumento del ahorro (por ejemplo, debido a la acumulaci¨®n de reservas de los pa¨ªses asi¨¢ticos y a la austeridad fiscal), la ca¨ªda de la inversi¨®n (por ejemplo, debido al aumento de la inversi¨®n intangible ¡ªcomo dec¨ªa Greenspan, el ¡°peso¡± del PIB se ha reducido¡ª), la ralentizaci¨®n de la productividad, el endurecimiento de las regulaciones financieras o el aumento de la aversi¨®n al riesgo. Como en Asesinato en el Orient Express, hay muchos sospechosos, pero no un ¨²nico culpable. Esta dificultad de identificaci¨®n hace que se asuma, de manera inercial, que la tendencia va a continuar.

Pero ?y si esta vez fuera, o pudiera ser, diferente? Para empezar, la recesi¨®n ha sido diferente, no ha sido causada por el sobrecalentamiento de la econom¨ªa o por excesos financieros, sino por un shock sanitario ex¨®geno. Como ya hemos apuntado varias veces, ha sido un coma econ¨®mico inducido y, con las medidas de pol¨ªtica econ¨®mica adecuadas, el rebote deber¨ªa ser proporcional a la ca¨ªda. Por supuesto que el coma habr¨¢ generado algunos da?os que tardar¨¢n en sanar ¡ªpero la reorganizaci¨®n empresarial debida a la covid tambi¨¦n ha generado cambios positivos para el crecimiento futuro¡ª.

Adem¨¢s, las medidas de pol¨ªtica econ¨®mica han sido diferentes. Las lecciones de la anterior recesi¨®n, la asimilaci¨®n de que los tipos de inter¨¦s cero no generan burbujas, las compras de activos no generan riesgo moral y el aumento del balance de los bancos centrales no genera hiperinflaci¨®n, han permitido una respuesta mucho m¨¢s agresiva y r¨¢pida.

Por tanto, las proyecciones del PIB en algunos pa¨ªses, como en EE UU, empiezan a mostrar un perfil diferente al de anteriores recesiones, pronosticando una recuperaci¨®n en los pr¨®ximos trimestres del nivel del PIB que se hubiera esperado si no hubiera sucedido la covid. ?Por qu¨¦ no podr¨ªa suceder lo mismo en la eurozona, donde el pron¨®stico actual es que ese nivel de PIB no se recupere, al igual que en las recesiones anteriores? El impacto del virus ha sido similar a ambos lados del Atl¨¢ntico, no deber¨ªa haber diferencias en la recuperaci¨®n.

De la misma manera, se pueden avistar cambios de tendencia en los tipos de inter¨¦s de equilibrio, sobre todo en EE UU. La propensi¨®n excesiva al ahorro p¨²blico ha disminuido, y la desatenci¨®n de la inversi¨®n p¨²blica tiene visos de ser corregida (por ejemplo, con los planes de recuperaci¨®n y resiliencia europeos, o el plan de infraestructuras que prepara la Administraci¨®n estadounidense). La inversi¨®n en tecnolog¨ªa se ha acelerado (en parte debido a la necesidad de trabajar desde casa), y hasta los m¨¢s tecnopesimistas, como el profesor de la Universidad de Chicago Robert Gordon, reconocen que el futuro del crecimiento de la productividad es quiz¨¢s m¨¢s brillante de lo que pensaban. El endurecimiento regulatorio del sector financiero se ha estabilizado, y el fintech ha ampliado el universo inversor. ?Es posible que este conjunto de factores cree las condiciones para un repunte de los tipos de inter¨¦s de equilibrio?

Un mundo con una recuperaci¨®n m¨¢s r¨¢pida, que no resulte en una p¨¦rdida permanente de PIB, y con unos tipos de inter¨¦s de equilibrio un poco m¨¢s altos ser¨¢ un mundo m¨¢s equilibrado y boyante, con m¨¢s espacio para que la inflaci¨®n aumente hasta los niveles adecuados y la pol¨ªtica monetaria pueda gestionar de manera eficiente el ciclo econ¨®mico. EE UU ha decidido no aflojar y mantener el esprint al m¨¢ximo hasta llegar a la meta, para que esta recuperaci¨®n sea diferente ¡ªcon un paquete fiscal calibrado para recuperar el pleno empleo lo m¨¢s r¨¢pido posible, y bien dise?ado, con atenci¨®n especial a la reducci¨®n de la pobreza infantil, al que se sumar¨¢ un paquete plurianual de inversi¨®n en infraestructuras, energ¨ªas renovables y educaci¨®n¡ª. La eurozona ha cumplido inicialmente con ayudas que compensan las restricciones de la covid y ha creado el fondo de recuperaci¨®n y resiliencia, pero no parece dispuesta a mantener el esprint al m¨¢ximo hasta el final, a recuperar el pleno empleo lo m¨¢s r¨¢pido posible, y parece conformarse con una recuperaci¨®n incompleta. No tiene por qu¨¦ ser as¨ª. No dejemos que el fatalismo austero vuelva a ganar la partida en la eurozona ¡ªno aceptemos la desinflaci¨®n y la hist¨¦resis del pasado, combat¨¢moslas¡ª. Ahora que se vislumbra la victoria en la batalla contra la covid, planifiquemos una posguerra ambiciosa para que la recuperaci¨®n de la eurozona tambi¨¦n sea diferente y no haya p¨¦rdida de PIB. Acabemos la carrera.

En Twitter: @angelubide